李小加，從改革者到追夢人

    證券時報記者 賈壯 程丹

    有的人始終處在高光時刻，李小加就是，從鉆井工人到新聞記者、投資銀行家，再到港交所行政總裁，滴灌通集團創(chuàng)始人及主席，李小加的人生經歷堪稱傳奇。

    再次站在聚光燈下，李小加對于國際國內的熱點問題、爭議的話題，他并不回避，也不隨波逐流，卸任港交所行政總裁的李小加，依然憑借超前的思維和個人魅力征服公眾。從港交所時期的改革者，再到連接中國小微企業(yè)和全球資本的追夢人，他始終前行，敢于吃“螃蟹”。

    如何看待近期國際期貨市場的變化，以及滴灌通想要怎樣解決傳統(tǒng)金融市場“失靈”的小微融資問題。李小加接受了證券時報的專訪，暢談他的收獲與思考。

    市場出現(xiàn)危機時

    LME有必要進行干預

    證券時報記者：近期倫敦金屬交易所（LME）和鎳合約之間的話題頻頻引發(fā)市場關注，近日，LME將鎳交易日漲跌幅上限提高至8%，第二次暫停了鎳市場交易，啟動審查程序，審查此前倫鎳市場交易行為中的惡意行為，您如何評價LME的這一系列動作？

    李小加：我已經從港交所退休一年有余，人已不在局中。上周分享過一些觀察，主要是因為市場突變，信息混亂，LME又集中精力在歐洲時段處理危機，無暇顧及亞洲市場的公眾關注。到今天，這件事雖然還在演變之中，但已進入較常規(guī)的市場管控階段，LME也一直在官宣公告。作為外人，我已沒有更多有價值的觀點可分享，也不應在LME正在推動的具體監(jiān)管問題上妄評。如一定要我再說些什么，我就簡單重申幾個觀點：

    第一，LME是一個公平、開放、完全國際化的全球大宗商品市場，它有完備的監(jiān)管和風控體系；第二，LME是一個大戶交易的市場，高度注重效率和會員的經濟效益，但它有足夠的監(jiān)管權力與手段，在市場危機出現(xiàn)時，做出必要的、非常規(guī)的市場干預；第三，由于LME具有巨大的現(xiàn)貨特征，它的不少風控措施不是前置的，嵌入式的，和頻繁干預式的。既然參與者都是全球大型機構，LME需要讓“馬”跑得快，就不能讓馬總是上著“韁”。但我相信LME手中有“韁”，可在馬跑野之前及時套住。至于這場風波中，誰輸，誰贏，誰該輸，誰該贏，我完全沒有立場，一切均在進行中。

    建議在香港

    設立新型債券市場

    證券時報記者：隨著跨境資本流動的頻繁，離岸市場逐漸成為中國企業(yè)重要的融資渠道之一，中資美元債市場規(guī)模較大，去年以來波動不小，您今年在兩會期間提交了《關于在香港創(chuàng)建新型債券市場，提升中資海外債市場透明度和交易效率的提案》，主要考慮有哪些？

    李小加：在香港籌建一個市場化、高度透明、基于市場參與者自律的新型債券交易市場，同時提供可有效配合監(jiān)管者需求、信息透明的債券發(fā)行登記、托管、交易和清算服務。我建議，相關部門應關注新型債券市場籌備組工作，并給予指導，使得該市場的發(fā)展方向契合國家發(fā)展戰(zhàn)略。

    目前中資海外債存量規(guī)模逾9000億美元，盡管和全世界的OTC市場比起來規(guī)模還很小，但是已經不可忽視。而且中資美元債是一個不斷發(fā)展的市場，國內有不少錢想要在境外投資發(fā)債。中資美元債市場就有兩個突出的特色，一是高度國際化，二是高度中國化。高度國際化體現(xiàn)在：它是一個美元市場，受美國的貨幣政策的影響很大；它是一個OTC市場，按照國際OTC市場這種大戶間市場的規(guī)則運營。

    這樣的“二元”市場以前很少見，但它只會越來越大，越來越重要。它的健康發(fā)展對中國很重要。

    當前的中資美元債占比中，40%~50%是金融機構債，20%~30%是城投債，剩下20%~30%是房地產債。該市場存在一些諸如發(fā)行人發(fā)布信息混亂、二級交易不透明、后續(xù)監(jiān)管手段不足等問題，如果任由這種狀況持續(xù)，可能會影響中國的對外金融信用，提高融資成本，制約香港債券市場的健康發(fā)展。在此背景下，在香港創(chuàng)建新型債券市場，增加市場透明度和交易效率，既有必要性，也有緊迫性。

    新型債券市場的核心要素包括七個方面：一是一個尊重市場傳統(tǒng)、高度組織化的OTC市場，不是以集中交易為主的傳統(tǒng)交易所；二是統(tǒng)一的登記和一級托管服務，確保信息發(fā)布透明及時；三是交易系統(tǒng)和市場現(xiàn)有系統(tǒng)對接；四是清算服務可以自建或與現(xiàn)有清算機構合作；五是擴大市場參與者范圍，包括做市商、代理商和合資格自營商，為機構投資者參與交易提供便利，增加債券交易量；六是從中資美元債起步，逐漸擴大到其他亞洲債券，形成新規(guī)則下的亞洲債券交易中心；七是領會監(jiān)管機構對市場的監(jiān)管訴求，在籌建過程把訴求設計到相關規(guī)則之中。

    這個中資海外債市場完完全全是一個海外市場，后續(xù)國內債券南向通等，需要再有政策設計，可以包括美國國債、中資金融債、房地產債等，這都是國際市場上的產品。

    可以充分利用香港國際金融中心的地位，建立一個符合中國經濟邏輯，同時能與美元主導的市場體系接軌的債券市場。為海外債發(fā)行、交易、托管設立市場化的運營標準和責任機構，對于維護和加強中國企業(yè)的海外債務融資渠道，加快中國債券市場的國際化進程，具有重大的現(xiàn)實和戰(zhàn)略意義。

    創(chuàng)業(yè)只為把國際資本

    引入中國小微企業(yè)

    證券時報記者：您去年創(chuàng)業(yè)的滴灌通，是一個連接中國小微企業(yè)和全球資本的投資平臺，致力于把國際資本精準引入小微企業(yè)，為國際投資者帶來可持續(xù)增長、高度分散和高質量的投資回報，請您介紹下創(chuàng)辦滴灌通的初衷。

    李小加：我在傳統(tǒng)的金融系統(tǒng)很多年，始終都有一個疑問，為什么金融不能完全下沉到實體經濟，特別是中小企業(yè)很難直接獲得金融的支持，傳統(tǒng)的金融體系在服務中小企業(yè)的過程中，很難堅持下去。

    后來發(fā)現(xiàn)傳統(tǒng)金融模式的DNA是不適應小微企業(yè)的融資模式的，在傳統(tǒng)金融中，一個比較重要的基礎運營邏輯就是公司必須足夠大，必須要有門檻。因為在過往，我們任何投資者特別是有廣泛散戶參與的資本市場的話，你的信息要透明，你的交易要集中，你的風險也要有很好的控制，因為這畢竟是所有人都要參加的一個市場，那意味著這個公司的透明度是靠什么解決？是靠很多的中介機構背書、會計師做賬，最后要監(jiān)管部門批準。這一切都要花很多錢，如果公司很小，你開一個小餐館、開個理發(fā)店，你付不起這樣的基礎成本。所以說過去這樣的一種成本，這種傳統(tǒng)金融，特別是這種市場的話，你很難服務到小微企業(yè)，相對來說單位成本太高，不可能有效。

    全球也沒找到一個方式方法，可成規(guī)模地投資小微企業(yè)，小微企業(yè)是經濟生活中最活躍的一部分，但是資本和它是脫節(jié)的，我們希望探索解決這個問題的方案，尤其是在中國經濟高度數字化的今天，可以做出一些嘗試。

    中國經濟數字化的普及，解決了小微企業(yè)的信息透明化問題。在今天的中國，即便是普普通通的小餐廳、小賣部、理發(fā)店，也大多使用電子化管理軟件和移動支付系統(tǒng)。小微企業(yè)多生存于某個生態(tài)圈中，每個生態(tài)圈都有影響力很大的節(jié)點企業(yè)。節(jié)點企業(yè)是資本與小微企業(yè)之間最好的橋梁，通過與節(jié)點企業(yè)合作，可以對小微企業(yè)進行篩選，并對資金投放和回收實施管控，同時節(jié)點企業(yè)可以與投資者共同分享投資回報。

    證券時報記者：作為助力中小微企業(yè)融資的平臺，滴灌通的投資模式是什么樣的呢？

    李小加：滴灌通就是想做這么一種大的體系，把錢分散式地放出去，又能夠把回報每天、每時刻分散性地收回來。我們既要幫助小微企業(yè)，同時也要幫助投資者賺到錢，并且有很好的收益，這個事情才有可能長期持續(xù)下去。簡單說，我們投資一家門店，和它簽訂一個標準化協(xié)議，給他一筆資金，它基于自己的收入按比例給我們分成。投資屬性上來看，它不是債權投資，門店無需返還本金，也沒有利息概念。它也不是股權投資，我們不是股東，不享受股東權利，也不干涉品牌和門店的正常經營管理。

    投資具體的門店之前，我們會和節(jié)點企業(yè)溝通所有店面的平均數值、回本周期、單店收入、開設新店的基礎投入等信息，意味著節(jié)點企業(yè)對店面有過第一輪把關和篩選，然后才會進入下一步合作。根據這些第三方信息和公共信息，加上滴灌通自己的挑選標準，從而進行綜合評估判斷投資哪些門店。

    針對不同的投資者，滴灌通設計了不同的產品，會擁有不同的收益。滴灌通和勞動創(chuàng)業(yè)者合作，實實在在開一個小店，我們只關注小店的收入，簡簡單單地把每天屬于滴灌通的收入分成拿回來，然后形成一個巨大的底層資產現(xiàn)金流。另一端，我們會把這個現(xiàn)金流設計成各類產品，面向不同的投資者，但支撐這個底層資產的仍然是成千上萬個完完全全分散的小店。

    按照傳統(tǒng)金融投資模式，如果是VC和PE，他們投100個企業(yè)，即使90個死了，他們也不在乎，只要活下來10個成為參天大樹，收益可能就漲100倍。我們投的企業(yè)當然也可以接受一部分的失敗，但這些小微企業(yè)幾乎都不可能長成參天大樹，他們有一個生命周期，也不會去上市。比如說有一些很潮的奶茶店，它的回本周期有可能11個月，但他的生命周期可能只有27個月。而有些小藥店，可能4年才能回本，但是一旦回本以后，這個店還能活十幾年。很多小店的收入雖然很小，但風險也很低，一旦過了爬坡期，收入也是很好的。我們會根據不同業(yè)態(tài)不同類型的小店，建立不同的投資組合。

    實際上就是開小店的“大媽”邏輯，每天就關心幾個數：這家小店投進去多少錢，能回多少錢。同時，這些收入、留存的資金，和小店能活多久相關。

    證券時報記者：從創(chuàng)立到現(xiàn)在，這半年多時間里，滴灌通發(fā)展怎么樣呢？

    李小加：我們有一個“百千萬”計劃。滴灌通今年一季度將達成百家目標，即完成投資100家小店。“百計劃”完成整體業(yè)務模式跑通。今年四季度完成“千計劃”，初步完成滴灌通技術體系。2023年我們將開始“萬計劃”的規(guī)模上量。

    與傳統(tǒng)金融市場不同，滴灌通不是“選股”，我們是“選店”，靠投資一個個的小店，讓一個個勞動創(chuàng)業(yè)者，能夠實現(xiàn)共同富裕的夢想，讓國際投資者享受中國實體經濟活力可以帶來的回報。