中信證券非銀下半年投資策略：選擇“差異化”成長龍頭 分享股權(quán)投資大時代

    本報記者 周尚伃

    近期，“牛市旗手”證券板塊重燃熱火。

    根據(jù)中信證券發(fā)布的非銀2021年下半年投資策略顯示，在加速國際化和機構(gòu)化的股權(quán)投資大時代，自上而下看，交易所壁壘最高，金融科技、資產(chǎn)管理、財富管理是藍海。財富管理正在以用戶為中心解構(gòu)與重構(gòu)，在銀行、證券、保險、互金全面開花。證券步入可持續(xù)增長新時代；壽險受大眾消費能力抑制，中高端市場方興未艾；車險改革和線上化，產(chǎn)險龍頭盈利修復(fù)；金融科技加速整改，邁向行穩(wěn)致遠新周期。建議精選具備“差異化”能力、公司治理完善的成長龍頭。

    中信證券指出，發(fā)展資本市場是解決外部中美關(guān)系和內(nèi)部人口老齡化兩大矛盾的主要手段。當前影響宏觀經(jīng)濟的三個核心要素是：科技進步、人口老齡化、貧富分化。通過資本市場撬動工程師紅利，促進技術(shù)發(fā)展，創(chuàng)造增量價值，以彌補養(yǎng)老金和公共支出缺口符合商業(yè)邏輯。我們測算中國家庭金融資產(chǎn)占比1個百分點的上升，可以帶來4萬億元-5萬億元財富管理增量。新《證券法》、資管新規(guī)、公募投顧牌照、證券綜合賬戶等政策，推動資本市場機構(gòu)化和國際化進程。

    同時，中信證券認為，中國香港市場是中國新經(jīng)濟主戰(zhàn)場，截至一季度末新經(jīng)濟集聚的資訊科技、醫(yī)療、消費行業(yè)市值占比達到59%。中國香港市場可以滿足上市公司上市進度可預(yù)期、增發(fā)效率高、減持限制少、資金成本低、金融工具完善、國際機構(gòu)投資者定價能力強、南下資金流動性充足的需求。羅素公司先知先覺，已將指數(shù)跟蹤基準改為阿里巴巴H股價格，頭部赴港二次上市公司的港股交易活躍度不低于美股，二次上市中概股港股配置價值正在提升。一季度末公募基金港股配置比例為9.4%，距離配置上限50%仍有巨大提升空間。

    香港交易所是股權(quán)大時代的直接受益者，金融科技被納入新監(jiān)管框架之后，頭部平臺有望更專注于輕資產(chǎn)商業(yè)模型，以及在行業(yè)供給側(cè)改革中獲得更大市場份額。資產(chǎn)管理加速迭代，人才是核心競爭力，頭部效應(yīng)已經(jīng)顯現(xiàn)。財富管理（大理財）正在以用戶為中心解構(gòu)與重構(gòu)，在銀行、證券、保險、互金全面開花。商業(yè)銀行仍然是第一大渠道，證券公司對上市公司創(chuàng)始人具有粘性，保險通過高端康養(yǎng)和保險金信托獲客，互聯(lián)網(wǎng)巨頭的流量和生態(tài)無可匹敵。流量為王，主賬戶制勝，競爭格局日漸清晰。

    其中，證券步入可持續(xù)增長新時代。中信證券表示，業(yè)務(wù)增長模式可持續(xù)，盈利波動性在減弱。一是財富管理：2020年金融產(chǎn)品代銷凈收入同比增長149%，占經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入10.4%。隨著賬戶功能優(yōu)化和公募投顧牌照鋪開，券商財富管理收入模式有望從流量收費向存量收費轉(zhuǎn)變。二是資產(chǎn)管理：2020年券商資管主動管理規(guī)模增長17%，公募非貨基增長75%，對頭部券商利潤貢獻10%-25%。三是投資業(yè)務(wù)：一季度末與2020年初相比，收益互換和場外期權(quán)未了結(jié)初始名義本金分別增長271%和75%，并由方向性投資轉(zhuǎn)向中性策略，受市場波動影響趨弱。四是，資產(chǎn)質(zhì)量：股質(zhì)規(guī)模5年新低，信用撥備充足，風(fēng)險指標明顯高于監(jiān)管要求。建議堅持左側(cè)策略，關(guān)注創(chuàng)新業(yè)務(wù)新動向。

    保險方面，中信證券建議從長計議，選擇有未來的公司。壽險方面，一是需求端弱復(fù)蘇，新機遇在中高端。由于大眾收入增長整體趨緩，壽險作為可選消費，料弱復(fù)蘇趨勢將持續(xù)。由于中高端群體收入增長穩(wěn)定，成為市場重要增量。大康養(yǎng)和大額儲蓄是中高端市場的切入點。二是供給端通過并購破圈，彌補前端流量不足，可以借鑒平安并購汽車之家和深發(fā)展的經(jīng)驗；在康養(yǎng)領(lǐng)域通過自營、并購、合作實現(xiàn)協(xié)同，彌補后端資源不足，可以借鑒友邦醫(yī)療支付網(wǎng)絡(luò)、泰康養(yǎng)老社區(qū)的經(jīng)驗。產(chǎn)險方面，一是車險改革和線上化，產(chǎn)險龍頭盈利修復(fù)。二是龍頭公司積極變化，線上化率提升、續(xù)保率提高、利用數(shù)據(jù)優(yōu)勢提升客戶篩選和定價能力、加大布局汽車后市場降低賠付成本。

    金融科技方面，中信證券認為頭部平臺加速整改，邁向行穩(wěn)致遠新周期。監(jiān)管意在拉平準繩，強化反壟斷，需重點關(guān)注數(shù)據(jù)隱私安全。納入金控公司管理的背景下，行業(yè)業(yè)務(wù)模式進一步調(diào)整，短期盈利承壓并需補足資本金，潛在流動性風(fēng)險和信用風(fēng)險大幅降低。一是移動支付：革新劃分標準，強化功能監(jiān)管，防止監(jiān)管套利，禁止違規(guī)受信，回歸支付本源。二是消費信貸：助貸模式被納入征信范疇，聯(lián)合信貸必須持牌經(jīng)營，流量、數(shù)據(jù)、資金三重受限，行業(yè)增速整體承壓，同時行業(yè)集中度提升。財富管理：場景流量和用戶心智對于第三方渠道至關(guān)重要，流量巨頭和天天基金的優(yōu)勢日益突出。四是保險科技：互助平臺已完成用戶教育和積累的使命，持牌經(jīng)營下，健康險是重點發(fā)展方向，我們測算2020年健康險線上保費同比增長72%，仍處于高速發(fā)展期。

    投資策略方面，中信證券表示，在資本加速國際化的過程中，需要以全球視野做國際比較，從長期視角思考公司的商業(yè)模式、成長空間和公司治理。當下是極化的存量經(jīng)濟時代，產(chǎn)業(yè)升級的同時，行業(yè)集中度在提高，“差異化”能力被互聯(lián)網(wǎng)放大，只有完善的公司治理才能吸收公司成長過程中帶來的熵增?；谝陨显瓌t，重點推薦：一是港交所（商業(yè)模式壁壘最高、直接受益于股權(quán)大時代）、二是友邦保險（擁有高端客戶心智資源）、三是中銀航空租賃（全球第五大經(jīng)營性飛機租賃公司）、四是中金公司（資源稟賦與資本市場國際化機構(gòu)化方向契合）、五是華泰證券（數(shù)字化戰(zhàn)略清晰）、六是中國平安（具有銀行賬戶優(yōu)勢、向中高端轉(zhuǎn)型）、七是中國太保（以負債優(yōu)勢補足服務(wù)短板、機制改善中）、八是中國財險（車險綜改最大受益者）。

（編輯 崔漫）