“2億+”時(shí)代來(lái)臨 投資者保護(hù)需與改革同向發(fā)力

    證券時(shí)報(bào)記者 朱凱 吳少龍

    中國(guó)結(jié)算官網(wǎng)近日宣布，“自2019年3月突破1.5億以來(lái)，投資者數(shù)量不斷增長(zhǎng)，到2022年2月25日已達(dá)20000.87萬(wàn)。”

    中國(guó)投資者數(shù)量邁入“2億+”時(shí)代，中國(guó)證券市場(chǎng)成為“事關(guān)上億家庭、數(shù)億群眾切身利益”的大眾市場(chǎng)，保護(hù)投資者合法權(quán)益任重道遠(yuǎn)。

    2月18日，證監(jiān)會(huì)在對(duì)十三屆全國(guó)人大四次會(huì)議《關(guān)于優(yōu)化我國(guó)上市公司中小股東權(quán)益保障機(jī)制的建議》的答復(fù)中表示，尊重投資者、敬畏投資者、保護(hù)投資者是各類市場(chǎng)主體義不容辭的責(zé)任，是資本市場(chǎng)踐行以人民為中心發(fā)展理念的重要體現(xiàn)，也是證券監(jiān)管部門(mén)的根本使命。

    多位學(xué)者專家接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)指出，近年來(lái)，有關(guān)部門(mén)在投資者保護(hù)方面做了大量工作，取得了突出成績(jī)。伴隨著資本市場(chǎng)改革深入、投資者維權(quán)意識(shí)覺(jué)醒，在提升上市公司質(zhì)量、提升投資者權(quán)利保障和暢通維權(quán)途徑等多方面需要同步發(fā)力。

    提升上市公司

    治理水平成共識(shí)

    上市公司是資本市場(chǎng)發(fā)展的基石，投資者則是市場(chǎng)發(fā)展之本。保護(hù)廣大投資者的合法權(quán)益是市場(chǎng)可持續(xù)健康發(fā)展的題中之義，上市公司高質(zhì)量發(fā)展則是對(duì)投資者最好的保護(hù)，兩者共生共榮。

    進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量，是投資者保護(hù)的前提與根本。立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所董事長(zhǎng)、首席合伙人朱建弟表示，提高上市公司質(zhì)量歸根結(jié)底是要提高上市公司治理水平、強(qiáng)化上市公司主體責(zé)任、優(yōu)化公司運(yùn)作機(jī)制、建立與投資者的良好溝通機(jī)制等。

    作為一線監(jiān)管者，交易所一直注重提升一線監(jiān)管的及時(shí)性、透明度和協(xié)同性，通過(guò)提升上市公司質(zhì)量，構(gòu)建公開(kāi)公平公正市場(chǎng)秩序，切實(shí)保護(hù)中小投資者合法權(quán)益。

    記者梳理發(fā)現(xiàn)，2021年，滬深交易所共出具監(jiān)管函或監(jiān)管警示超過(guò)600份，紀(jì)律處分決定書(shū)接近400份；2021年，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司共采取自律監(jiān)管措施4119件，紀(jì)律處分1437件，北交所共采取自律監(jiān)管措施47件。

    當(dāng)前，不斷提升上市公司質(zhì)量已成為市場(chǎng)共識(shí)。

    銅冠銅箔董事長(zhǎng)丁士啟接受記者采訪時(shí)表示，實(shí)現(xiàn)上市公司高質(zhì)量發(fā)展的核心，就是技術(shù)創(chuàng)新，不斷提高產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力和技術(shù)水平。

    步步高董事長(zhǎng)王填表示，上市公司是資本市場(chǎng)的基石。只有上市公司質(zhì)量不斷提高，讓投資者獲得相應(yīng)的回報(bào)，資本市場(chǎng)才能吸引更多投資者，實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)的良性發(fā)展。

    華東政法大學(xué)國(guó)際金融法律學(xué)院教授鄭彧對(duì)記者表示，進(jìn)一步改善投資者保護(hù)的核心，在于如何通過(guò)證券監(jiān)管和投服中心作為股東行權(quán)，包括持股行權(quán)、派生訴訟、特別代表人訴訟等，以便真正建立起現(xiàn)代上市公司應(yīng)有的公司治理結(jié)構(gòu)。只有按照現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)所應(yīng)有的各方主體依法、依章程履行自身的職責(zé)，既不越界，也不推諉，那么這種平衡機(jī)制的形成才能有效實(shí)現(xiàn)對(duì)董事、管理層、實(shí)際控制人及控股股東的監(jiān)督與制約，從而實(shí)現(xiàn)保護(hù)中小投資者的愿景。

    投保工作

    應(yīng)與改革同向而行

    在全市場(chǎng)注冊(cè)制漸行漸近的背景下，投資者保護(hù)工作是挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存。

    一方面，注冊(cè)制改革會(huì)使投資者面臨多樣性的投資問(wèn)題；另一方面，有利于投資者結(jié)構(gòu)優(yōu)化，加深投資者對(duì)價(jià)值投資理念的深入理解。因此，投資者保護(hù)需要與資本市場(chǎng)的改革同向而行。

    “在今后注冊(cè)制推進(jìn)過(guò)程中，還應(yīng)進(jìn)一步提高信披的有效性和差異化，加強(qiáng)對(duì)退市環(huán)節(jié)投資者利益的保護(hù)。”華東政法大學(xué)經(jīng)濟(jì)法學(xué)院副院長(zhǎng)伍堅(jiān)對(duì)記者說(shuō)。

    伍堅(jiān)認(rèn)為，注冊(cè)制改革提供了不同的發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)，使得更多企業(yè)有機(jī)會(huì)公開(kāi)發(fā)行上市，將來(lái)因競(jìng)爭(zhēng)失敗需要退出市場(chǎng)的企業(yè)數(shù)量也會(huì)相應(yīng)增加，這就需要科學(xué)合理的退市機(jī)制作為配套措施。由于退市導(dǎo)致證券流動(dòng)性下降，投資者客觀上會(huì)蒙受損失，因此要加強(qiáng)對(duì)退市環(huán)節(jié)中投資者利益的保護(hù)。

    “在不同的退市情形下，投資者保護(hù)的具體機(jī)制應(yīng)當(dāng)有所區(qū)分。”伍堅(jiān)表示，如果上市公司違背了信息披露的要求，進(jìn)行了虛假陳述等違規(guī)行為，在被發(fā)現(xiàn)后導(dǎo)致股價(jià)下跌，最終被面值退市，則不應(yīng)適用買者自負(fù)原則，并具有可歸責(zé)性，投資者有權(quán)獲得賠償。

    鄭彧表示，注冊(cè)制改革的核心在于放管服背景下的“行政與市場(chǎng)”之間的關(guān)系，因此注冊(cè)制的核心就是信息披露制度的設(shè)計(jì)。一方面，我們希望能夠有一個(gè)事前的系統(tǒng)能夠幫助市場(chǎng)篩選優(yōu)質(zhì)的企業(yè)進(jìn)入證券市場(chǎng)，另一方面，監(jiān)管機(jī)構(gòu)和證券交易所也不是萬(wàn)能的“警察”。

    鄭彧認(rèn)為，在圍繞注冊(cè)制的信息披露制度中，一定要把握好政府監(jiān)管與市場(chǎng)自我博弈之間的度的問(wèn)題。要讓市場(chǎng)知道風(fēng)險(xiǎn)，承受風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管和司法要做的事情其實(shí)是堅(jiān)守“違法必查、違法必糾、有法必依、執(zhí)法必嚴(yán)”的立場(chǎng)，通過(guò)事后查處、追責(zé)等提高違法成本的方式來(lái)預(yù)先防止違法行為人的潛在違法動(dòng)機(jī)，而不是完全把監(jiān)管的重心放在前端的入口。

    業(yè)界建議加大

    違法違規(guī)懲處力度

    近年來(lái)，資本市場(chǎng)改革開(kāi)放不斷深化，我國(guó)證券執(zhí)法新的“攔路虎”偶有出現(xiàn)，迫切需要健全執(zhí)法機(jī)制，精準(zhǔn)有效打擊，形成有力震懾。

    證監(jiān)會(huì)副主席王建軍在2022年全國(guó)兩會(huì)時(shí)表示，建議將欺詐發(fā)行罪納入金融詐騙罪進(jìn)行規(guī)制，最高刑期由15年提高至無(wú)期。

    伍堅(jiān)指出，我國(guó)上市公司已有4000多家，股權(quán)結(jié)構(gòu)總體上較為集中。一些以發(fā)行人、上市公司名義實(shí)施的違法行為，如虛假陳述，往往是由控股股東、實(shí)際控制人等組織和策劃實(shí)施。如果只追究發(fā)行人、上市公司的責(zé)任，會(huì)導(dǎo)致首惡逍遙法外；同時(shí)，上市公司承擔(dān)民事賠償責(zé)任的實(shí)質(zhì)，不過(guò)是一部分投資者的錢(qián)轉(zhuǎn)移給了另一部分投資者，也有失公平。因此，只有“追首惡”，讓公司幕后的違法者感到切膚之痛，才能真正減少違法行為，凈化市場(chǎng)環(huán)境。

    中國(guó)政法大學(xué)教授張子學(xué)接受記者采訪時(shí)表示，注冊(cè)制改革從“根子”上講，必須要把惡意、嚴(yán)重的欺詐舞弊行為相關(guān)責(zé)任人送刑。目前，合同詐騙罪、金融詐騙罪都有無(wú)期徒刑，唯獨(dú)證券欺詐目前還沒(méi)有，這是一個(gè)亟需面對(duì)的問(wèn)題。比較而言，合同詐騙罪的受害主體一般比較單一，而證券欺詐的受害投資者具有群體性、損失特別巨大，二者明顯不匹配甚至倒掛。

    “必須以強(qiáng)有力的事后執(zhí)法來(lái)為我國(guó)注冊(cè)制改革護(hù)航。如果后手過(guò)輕，形成負(fù)面激勵(lì)的話，就會(huì)有很多人鋌而走險(xiǎn)，無(wú)形中增大了包括監(jiān)管等在內(nèi)的證券市場(chǎng)各項(xiàng)成本。”張子學(xué)強(qiáng)調(diào)。

    上海久誠(chéng)律師事務(wù)所主任許峰告訴記者，近十幾年來(lái)他參與代理了數(shù)百起股票索賠案件，明顯感覺(jué)到投資者維權(quán)意識(shí)的覺(jué)醒。然而總的來(lái)看，維權(quán)意識(shí)上“等”和“靠”的心態(tài)仍比較多，積極維權(quán)、訴訟的投資者人數(shù)比例較少，相對(duì)我國(guó)兩億之眾的投資者群體來(lái)說(shuō)，還是有待啟蒙的。

    除了加大對(duì)違法違規(guī)的懲處力度，多位專家還表示需要進(jìn)一步暢通投資者權(quán)利保障渠道和維權(quán)途徑。

    “投資者真正需要的不僅僅是教育，更需要權(quán)利保障和維權(quán)途徑的暢通。”許峰建議，一是要把握好“度”的問(wèn)題，絕對(duì)不應(yīng)變成對(duì)于投資者維權(quán)的“大包大攬”，要站準(zhǔn)“支持”而非“代表”投資者的角色來(lái)行使維權(quán)行動(dòng)；二是在維權(quán)對(duì)象選擇上，堅(jiān)守“公平”這條主線，不區(qū)分行業(yè)類型和主體性質(zhì)等，一視同仁地以投資者的利益為出發(fā)點(diǎn)進(jìn)行維權(quán)、護(hù)權(quán)；三是作為公益組織的維權(quán)是有成本的，要在“成本-收益”的評(píng)價(jià)基礎(chǔ)上達(dá)到以最小的成本實(shí)現(xiàn)最好的維權(quán)效果。

    復(fù)旦大學(xué)法學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師段厚省接受記者采訪時(shí)建議，維護(hù)廣大投資者利益和維護(hù)證券市場(chǎng)交易秩序具有公益目的，可以考慮在投服中心提起特別代表訴訟之外，賦予檢察機(jī)關(guān)提起證券公益訴訟的權(quán)利，與投服中心分工配合，更好實(shí)現(xiàn)保護(hù)投資者利益和維護(hù)證券市場(chǎng)交易秩序的目的。

    段厚省還表示，在投服中心提起特別代表人訴訟的案件中，往往是由被告上市公司先行承擔(dān)了賠償責(zé)任，給大股東或者其他責(zé)任人留下了逃避責(zé)任的機(jī)會(huì)。如此，就需要投服中心進(jìn)一步提起特別派生訴訟，來(lái)向大股東或者其他責(zé)任人追償。可是現(xiàn)有證券法的有關(guān)規(guī)定，又限制了特別派生訴訟的被告范圍，而且設(shè)定了不合理的前置程序，導(dǎo)致特別派生訴訟的功能不能得到充分發(fā)揮。