解鎖“組合密碼”，做家電行業(yè)分析小能手

    編者按：

    了解一家上市公司，必須要熟悉公司所處的行業(yè)環(huán)境。為幫助投資者掌握不同行業(yè)的財(cái)務(wù)分析基本技巧，提升投資決策能力，深交所投教中心聯(lián)合畢馬威、海通證券、長(zhǎng)江證券、興業(yè)證券，共同推出“財(cái)務(wù)視角看行業(yè)”系列投教文章。本篇是第六篇，帶您在案例中學(xué)習(xí)應(yīng)用家電行業(yè)幾項(xiàng)常用的財(cái)務(wù)指標(biāo)，一起看看吧。

    解鎖“組合密碼”，做家電行業(yè)分析小能手

    上一篇談到，判斷一家家電企業(yè)是否值得投資，可重點(diǎn)關(guān)注增長(zhǎng)類、盈利類及收益質(zhì)量類三類指標(biāo)。三類指標(biāo)在財(cái)務(wù)報(bào)表中均有具體體現(xiàn)，找到其中的蛛絲馬跡和內(nèi)在邏輯，解鎖“組合密碼”，便能成為破解企業(yè)投資密碼的利器。

    一、三大指標(biāo)互有聯(lián)系缺一不可

    增長(zhǎng)、盈利與收益質(zhì)量，相互之間存在緊密聯(lián)系，是“組合密碼鎖”，缺一個(gè)都不行。若一家企業(yè)體量不斷增長(zhǎng)，但因成本控制、運(yùn)營(yíng)環(huán)境等諸多因素導(dǎo)致實(shí)際盈利不樂(lè)觀，或者一家企業(yè)體量在增長(zhǎng)，也有盈利，但收益質(zhì)量卻存在不可持續(xù)、不穩(wěn)定性，顯然也未必是投資的上佳之選，需要我們?cè)谧鐾顿Y決策時(shí)留個(gè)心眼。需要注意的是，凈利潤(rùn)增速慢于收入增速并不絕對(duì)是壞事，可能是公司加速折舊固定資產(chǎn)帶來(lái)毛利率水平下降，也有可能是公司加大研發(fā)投入，造成研發(fā)費(fèi)用率和管理費(fèi)用率上升，這些對(duì)于公司長(zhǎng)期發(fā)展都是有利的。

    經(jīng)分析20x5年申銀萬(wàn)國(guó)列出的在A股上市的51家白色家電企業(yè)，我們發(fā)現(xiàn)，在行業(yè)平均收入增速為-7%且歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率僅為5%的形勢(shì)下，Z企業(yè)的這兩個(gè)增速指標(biāo)分別高達(dá)23%和25%，成為同行業(yè)企業(yè)中的佼佼者。憑這一點(diǎn)是否能判定這家企業(yè)是值得投資的高速成長(zhǎng)型企業(yè)呢？恐怕為時(shí)尚早。該企業(yè)的增長(zhǎng)是否具有含金量，還得看其盈利情況及背后的收益質(zhì)量。

    如何判斷收益質(zhì)量？一看現(xiàn)金流量，二看資產(chǎn)負(fù)債。前者可以通過(guò)將“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~”除以“扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)”的比率計(jì)算企業(yè)創(chuàng)造真金白銀的能力，這些數(shù)字在財(cái)務(wù)報(bào)表中直接可以找到；后者可以通過(guò)分析庫(kù)存和應(yīng)收項(xiàng)目周轉(zhuǎn)天數(shù)計(jì)算企業(yè)自身的營(yíng)運(yùn)效率。按照上述思路分析，Z企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~/扣非歸母凈利潤(rùn)比率為2，比同行業(yè)可比公司平均值低0.43；存貨的平均周轉(zhuǎn)天數(shù)為75天，比行業(yè)平均水平高出約20天；應(yīng)收項(xiàng)目的平均周轉(zhuǎn)天數(shù)為150天，幾乎是行業(yè)平均水平的2倍。

    事后，經(jīng)自查披露，20X5年Z企業(yè)存在重大會(huì)計(jì)差錯(cuò)，其中包括因提早確認(rèn)銷售收入而導(dǎo)致銷售截止性差異，并調(diào)減了當(dāng)期的銷售收入。可見，Z企業(yè)20X5年的收益主要通過(guò)提前確認(rèn)下一年度收入體現(xiàn)，同時(shí)做大應(yīng)收款項(xiàng)，導(dǎo)致應(yīng)收項(xiàng)目的平均周轉(zhuǎn)天數(shù)異常。

    通過(guò)上述案例不難看出，將增長(zhǎng)類指標(biāo)、盈利類指標(biāo)、收益質(zhì)量類指標(biāo)這“三劍客”結(jié)合出擊，Z企業(yè)投資之謎便迎刃而解。

    二、用指標(biāo)“三劍客”提防家電行業(yè)兩大“地雷”

    就家電行業(yè)投資而言，有兩大事項(xiàng)需要我們特別關(guān)注：一是商譽(yù)“暴雷”，二是渠道管理失控。

    首先，何為商譽(yù)？會(huì)計(jì)上，商譽(yù)是企業(yè)合并時(shí)購(gòu)買成本超過(guò)被購(gòu)買企業(yè)可辨認(rèn)資產(chǎn)和負(fù)債公允價(jià)值中股權(quán)份額的部分。商譽(yù)表現(xiàn)為一家企業(yè)的盈利能力超過(guò)了本行業(yè)平均水平或正常的投資回報(bào)率，或被購(gòu)買企業(yè)與合并方的協(xié)同效應(yīng)。通俗而言，買方為了取得1+1>2的效果而付出比2高的那部分對(duì)價(jià)即為商譽(yù)。假設(shè)1加1為3（假設(shè)兩家公司各值1），買家通常愿意付超過(guò)2的對(duì)價(jià)，以賺取兩家協(xié)同運(yùn)營(yíng)的超額價(jià)值。當(dāng)對(duì)價(jià)超過(guò)3，就埋下了商譽(yù)隱患，未來(lái)可能“暴雷”。此外，當(dāng)未來(lái)運(yùn)營(yíng)失敗，沒能達(dá)到3，也有可能“暴雷”。

    頻繁的并購(gòu)會(huì)引出商譽(yù)問(wèn)題。某些上市公司通過(guò)合并，實(shí)現(xiàn)了當(dāng)期利潤(rùn)表上收入和凈利潤(rùn)成倍增長(zhǎng)，但同時(shí)也給資產(chǎn)負(fù)債表埋下了隱形的地雷——商譽(yù)的高估。一旦企業(yè)并沒有想象中的運(yùn)營(yíng)情況，也就是所謂的“商譽(yù)爆雷”被計(jì)提減值，企業(yè)利潤(rùn)便會(huì)像坐過(guò)山車一樣，很可能從前一年的翻倍盈利變成當(dāng)年的巨額虧損。因此，一定要提前運(yùn)用資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目以及現(xiàn)金流量表項(xiàng)目輔助驗(yàn)證利潤(rùn)表中反映的企業(yè)過(guò)往業(yè)績(jī)表現(xiàn)，以判斷企業(yè)已實(shí)現(xiàn)的盈利變動(dòng)是否真實(shí)可靠。

    第二個(gè)要小心的“地雷”是“渠道管理失控”。渠道的疏通和拓展對(duì)家電企業(yè)而言，決定了其在長(zhǎng)短期占領(lǐng)市場(chǎng)份額以及獲取增量市場(chǎng)上是否具有足夠的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

    家電行業(yè)的資金流向?yàn)?ldquo;渠道→企業(yè)/廠商”，足夠良性的渠道需求決定企業(yè)穩(wěn)定盈利的能力。渠道管理失控，企業(yè)盈利難題也會(huì)迎面而來(lái)。我們可以通過(guò)分析預(yù)收款項(xiàng)變動(dòng)情況預(yù)測(cè)渠道的資金壓力以及渠道內(nèi)的流通程度，還可以預(yù)見渠道后期的需求。同時(shí)，預(yù)收款項(xiàng)屬于流動(dòng)負(fù)債類項(xiàng)目，會(huì)在短期內(nèi)轉(zhuǎn)換成未來(lái)的銷售收入，故通過(guò)分析預(yù)收款項(xiàng)的變動(dòng)也可以預(yù)判企業(yè)在短期內(nèi)的收入增長(zhǎng)。

    一般情況下，完整的財(cái)務(wù)投資分析包括運(yùn)用收益質(zhì)量指標(biāo)輔助驗(yàn)證收益增長(zhǎng)，結(jié)合企業(yè)資產(chǎn)的變動(dòng)，分析盈利增長(zhǎng)背后的驅(qū)動(dòng)原因。就家電行業(yè)而言，可重點(diǎn)關(guān)注增長(zhǎng)類、盈利類及收益質(zhì)量類三類指標(biāo)，將橫向比較和縱向比較相結(jié)合，分析判斷一家企業(yè)的長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)情況。解鎖家電行業(yè)“組合密碼”的技能，您掌握了嗎？（本文由畢馬威華振會(huì)計(jì)師事務(wù)所王涵寧供稿）

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（編輯 張明富）