深交所投教專(zhuān)欄|關(guān)注三類(lèi)指標(biāo)，練好零售公司財(cái)務(wù)分析基本功

    編者按：

    了解一家上市公司，必須要熟悉公司所處的行業(yè)環(huán)境。由于不同行業(yè)表現(xiàn)出的財(cái)務(wù)特征不同，為幫助投資者從財(cái)務(wù)視角掌握行業(yè)發(fā)展內(nèi)在邏輯，提升投資者對(duì)不同行業(yè)上市公司的價(jià)值分析能力，深交所投資者服務(wù)部聯(lián)合畢馬威、海通證券、長(zhǎng)江證券、興業(yè)證券，共同推出“財(cái)務(wù)視角看行業(yè)”系列投教文章。本篇是第三十篇，帶您了解如何利用財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)分析一家零售類(lèi)公司，一起來(lái)看看。

    關(guān)注三類(lèi)指標(biāo)，練好零售公司財(cái)務(wù)分析基本功

    零售行業(yè)發(fā)展至今已是較為成熟的消費(fèi)類(lèi)行業(yè)。那么，在分析零售類(lèi)公司時(shí)，有哪些財(cái)務(wù)指標(biāo)需要投資者們重點(diǎn)關(guān)注呢？

    一、關(guān)注增長(zhǎng)類(lèi)指標(biāo)

    增長(zhǎng)類(lèi)指標(biāo)主要包括營(yíng)業(yè)收入增速、歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)增速及毛利增速等，通常情況下，三者是公司當(dāng)期經(jīng)營(yíng)情況最直接、最重要的反映。

    （一）增長(zhǎng)類(lèi)指標(biāo)解讀

    對(duì)增長(zhǎng)類(lèi)指標(biāo)的評(píng)價(jià)，需基于具體行業(yè)情況及同業(yè)公司來(lái)比較。在正常范圍內(nèi)，增速快往往意味著成長(zhǎng)性更好。如果長(zhǎng)期增速高于行業(yè)中位數(shù)水平或者主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，往往意味著公司競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)，成長(zhǎng)速度居于行業(yè)領(lǐng)先水平。同時(shí)，分析增長(zhǎng)類(lèi)指標(biāo)時(shí)，更應(yīng)注重增長(zhǎng)的可持續(xù)性，一方面視角要拉長(zhǎng)，若進(jìn)行短期分析，則容易受到偶然因素干擾，分析結(jié)果具備階段性，因而不應(yīng)做過(guò)多解讀；另一方面，還需利用因素分析，從行業(yè)發(fā)展前景、轉(zhuǎn)型進(jìn)展、戰(zhàn)略規(guī)劃等角度進(jìn)行綜合考慮。

    （二）業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力剖析

    零售行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力主要來(lái)自于外延擴(kuò)張和內(nèi)生增長(zhǎng)。外延式擴(kuò)張主要體現(xiàn)為廣泛布點(diǎn)，即通過(guò)快速?gòu)?fù)制門(mén)店實(shí)現(xiàn)收入快速增長(zhǎng)，同時(shí)也獲得在供應(yīng)鏈上的議價(jià)能力，進(jìn)而推動(dòng)毛利率增長(zhǎng)，而增長(zhǎng)的可持續(xù)性直接取決于門(mén)店坪效（門(mén)店面積的生產(chǎn)力）的提高、開(kāi)店速度的加快等。內(nèi)生增長(zhǎng)是指針對(duì)公司存量資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，以改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理、分享區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展等方式而獲得的銷(xiāo)售收入和利潤(rùn)的增長(zhǎng)。這類(lèi)增長(zhǎng)往往基于企業(yè)在領(lǐng)域深耕多年的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，以及前瞻性戰(zhàn)略眼光等因素。

    在分析增長(zhǎng)來(lái)源時(shí)，還需要關(guān)注政策影響和宏觀環(huán)境變化。政策方面，比如近期釋放的“發(fā)揮消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)循環(huán)的牽引帶動(dòng)作用”等一系列組合拳，有助于提振消費(fèi)信心，推動(dòng)零售領(lǐng)域發(fā)展。宏觀環(huán)境方面，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革是零售行業(yè)發(fā)展的根本動(dòng)力之一，尤其是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，鼓勵(lì)企業(yè)從提高供給質(zhì)量出發(fā)，增強(qiáng)對(duì)需求變化的適應(yīng)性和靈活性，催生了多種新興業(yè)態(tài)和經(jīng)營(yíng)模式。長(zhǎng)期來(lái)看，這或?qū)⒊蔀樾袠I(yè)發(fā)展、企業(yè)成長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿Α?/p>

    二、關(guān)注盈利類(lèi)指標(biāo)

    反映盈利能力的指標(biāo)主要包括毛利率、歸屬于母公司凈利潤(rùn)率以及凈資產(chǎn)收益率等。

    （一）盈利類(lèi)指標(biāo)解讀

    盈利能力往往代表了公司的行業(yè)地位，反映公司在上下游的議價(jià)能力，而這直接體現(xiàn)在毛利率的高低上。但是，受業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)等因素影響，同業(yè)公司之間比較綜合毛利率意義不大，可重點(diǎn)關(guān)注某個(gè)細(xì)分業(yè)務(wù)板塊的毛利率比較。同時(shí)，對(duì)毛利率的縱向觀察也十分重要，它反映了盈利水平的變化趨勢(shì)，可幫助我們判斷未來(lái)的利潤(rùn)情況。此外，毛利率與凈利率之間是通過(guò)期間費(fèi)用率、營(yíng)業(yè)外收支、所得稅等聯(lián)系起來(lái)的。期間費(fèi)用率通常也是我們進(jìn)行財(cái)務(wù)分析關(guān)注的重點(diǎn)，它反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率、營(yíng)銷(xiāo)效率和融資成本等，是企業(yè)綜合競(jìng)爭(zhēng)力的部分體現(xiàn)。

    （二）毛利率和凈資產(chǎn)收益率剖析

    毛利率提升是凈利率改善的根本動(dòng)力，也是盈利能力的核心體現(xiàn)，對(duì)評(píng)價(jià)企業(yè)盈利尤為重要。就零售公司而言，尤其是傳統(tǒng)經(jīng)營(yíng)模式下的百貨、商超等，規(guī)模化發(fā)展仍然是提升毛利率的重要思路。如今，各大百貨、超市及專(zhuān)業(yè)連鎖企業(yè)仍在通過(guò)并購(gòu)、擴(kuò)張等方式，不斷鞏固自身龍頭地位。隨著行業(yè)集中度提高，頭部企業(yè)具備更強(qiáng)的議價(jià)能力，購(gòu)銷(xiāo)差價(jià)仍有提升空間，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。便利店等業(yè)態(tài)下，毛利率增長(zhǎng)則主要源自產(chǎn)品升級(jí)和增值服務(wù)的拓展。近年來(lái)，線(xiàn)下便利店數(shù)量增長(zhǎng)迅猛，餐食供給質(zhì)量持續(xù)提高、商品品類(lèi)不斷豐富，部分門(mén)店還提供便民的增值服務(wù)，為毛利率提高帶來(lái)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

    凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為衡量收益水平的另一核心指標(biāo)，充分體現(xiàn)了公司對(duì)股東資金的使用效率。就零售行業(yè)而言，受零售行業(yè)的低凈利率屬性影響，近年ROE中位數(shù)水平穩(wěn)定在4%-6%附近，整體上略低于市場(chǎng)平均。細(xì)分子行業(yè)來(lái)看，專(zhuān)業(yè)連鎖、百貨、超市的ROE水平依次遞減，且頭部企業(yè)遙遙領(lǐng)先。

    （三）多視角關(guān)注企業(yè)盈利增長(zhǎng)潛力

    值得注意的是，傳統(tǒng)意義上的指標(biāo)分析主要針對(duì)成熟企業(yè)，對(duì)部分新興業(yè)態(tài)領(lǐng)域的企業(yè)來(lái)說(shuō)，盈利能力的體現(xiàn)絕不僅限于凈利率、毛利率等的高低，投資者更應(yīng)當(dāng)關(guān)注其盈利增長(zhǎng)的潛力。例如會(huì)員制倉(cāng)儲(chǔ)超市Costco，在上海開(kāi)業(yè)以來(lái)獲得了廣泛關(guān)注。Costco堅(jiān)持低價(jià)銷(xiāo)售高品質(zhì)、多品類(lèi)商品，將銷(xiāo)售毛利率上限規(guī)定在12%-13%，相較于普通超市而言，其價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力更強(qiáng)，毛利主要用以抵銷(xiāo)日常運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，但憑借商品本身的低毛利率吸引了大量顧客進(jìn)店繳費(fèi)成為會(huì)員，會(huì)員費(fèi)收入由此成為Costco的主要盈利來(lái)源。對(duì)于其他業(yè)態(tài)諸如電商平臺(tái)等，企業(yè)盈利能力或潛力實(shí)則更多地體現(xiàn)在流量獲取、用戶(hù)數(shù)量、數(shù)據(jù)能力等方面。所以說(shuō)，財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)價(jià)僅僅是一個(gè)方面，我們應(yīng)當(dāng)以更全面、動(dòng)態(tài)的眼光去看待零售行業(yè)公司。

    三、關(guān)注成本類(lèi)指標(biāo)

    零售企業(yè)的成本主要源自租金、折舊和人工，對(duì)應(yīng)指標(biāo)為租金、折舊攤銷(xiāo)和人工費(fèi)用等。

    （一）租金和折舊攤銷(xiāo)解讀

    對(duì)租賃型物業(yè)而言，店面租賃費(fèi)用是一項(xiàng)較大的成本開(kāi)支。對(duì)擁有自有物業(yè)的百貨、購(gòu)物中心而言，不動(dòng)產(chǎn)需根據(jù)使用年限進(jìn)行折舊攤銷(xiāo)。由于核心商圈的物業(yè)資源具有稀缺性，好的物業(yè)往往擁有較高的租金費(fèi)率，同時(shí)折舊攤銷(xiāo)費(fèi)用計(jì)提及減值政策本身具有較大的彈性，能夠直接影響利潤(rùn)，當(dāng)公司延長(zhǎng)折舊年限，或采用比同業(yè)更長(zhǎng)的折舊年限時(shí)，其每年計(jì)提的折舊攤銷(xiāo)費(fèi)用將明顯減少或低于同業(yè)，使得當(dāng)期利潤(rùn)提升。

    （二）人工費(fèi)用成本解讀

    作為勞動(dòng)密集型行業(yè)，零售企業(yè)的人工費(fèi)用是另一主要費(fèi)用來(lái)源。零售業(yè)務(wù)、商品周轉(zhuǎn)需要人工提供整理、銷(xiāo)售服務(wù)。一般而言，隨著企業(yè)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，展店速度加快，人工費(fèi)用成本也會(huì)進(jìn)一步上升。從行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，零售業(yè)整體銷(xiāo)管費(fèi)用率自2018年以來(lái)持續(xù)上漲態(tài)勢(shì)愈加顯著。2021年，行業(yè)銷(xiāo)售費(fèi)用率達(dá)11.5%，管理費(fèi)用率達(dá)4.0%，均較2017年的8.7%和3.5%有了明顯上升，在投資時(shí)需要關(guān)注人力成本上升對(duì)企業(yè)成本費(fèi)用項(xiàng)目的影響。

    總的來(lái)說(shuō)，正確理解零售公司的增長(zhǎng)類(lèi)、盈利類(lèi)、成本類(lèi)等核心財(cái)務(wù)指標(biāo)，有助于選擇出具備增長(zhǎng)潛力的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。下一篇，我們將會(huì)結(jié)合案例，幫助投資者進(jìn)一步學(xué)習(xí)零售行業(yè)財(cái)務(wù)分析小技巧，敬請(qǐng)關(guān)注。

    （本篇由海通證券研究所高瑜供稿）

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