人民幣匯率雙向波動(dòng)料加大

    春節(jié)長假前，人民幣放慢對(duì)美元升值腳步，開始更多展現(xiàn)雙向波動(dòng)特征，但近幾日重拾升勢(shì)，對(duì)美元中間價(jià)連升三日，境內(nèi)外即期匯率均一度升破6.30元。

    分析人士認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)同步復(fù)蘇的宏觀背景，奠定了美元偏弱運(yùn)行的大格局，美元弱勢(shì)對(duì)應(yīng)著非美貨幣強(qiáng)勢(shì)，這條中期主線仍在發(fā)揮作用，但短期邊際變化也不容忽視，美元低位波動(dòng)可能加大。同時(shí)，在結(jié)匯需求階段性釋放后，人民幣匯率走勢(shì)將逐步回歸基本面。鑒于當(dāng)前市場(chǎng)看法合理分化、預(yù)期趨穩(wěn)，未來人民幣料呈現(xiàn)有升有貶、雙向波動(dòng)的態(tài)勢(shì)。

    2月27日，境內(nèi)銀行間外匯市場(chǎng)人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)報(bào)6.3146元，較前值升值232基點(diǎn)，為連續(xù)第三日升值，春節(jié)長假前形成的回調(diào)格局被打破。

    從過去一年多的情況看，人民幣對(duì)美元每一次回調(diào)結(jié)束，幾乎都預(yù)示著新一輪大幅升值行情的開始。然而，在美元指數(shù)已自高位回調(diào)接近15%、人民幣對(duì)美元從低位反彈也約10%之后，這一規(guī)律還會(huì)重演嗎？這需要重新審視推動(dòng)過去這一年多人民幣升值的主要邏輯和因素，會(huì)否繼續(xù)發(fā)揮作用以及還能給人民幣升值提供多大的想象空間。

    回顧過去一年多人民幣升值歷程，美元走弱構(gòu)成基本背景。

    美元弱勢(shì)對(duì)應(yīng)著非美貨幣強(qiáng)勢(shì)，近幾日人民幣重拾升勢(shì)，就與美元指數(shù)在90一線遇阻回調(diào)不無關(guān)系。

    2017年初以來，美元指數(shù)高位跳水，一路走低，核心原因是全球經(jīng)濟(jì)景氣改善。過去一年多，主要經(jīng)濟(jì)體在后危機(jī)時(shí)代首次呈現(xiàn)出共同復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)，動(dòng)搖了此前建立在經(jīng)濟(jì)與政策周期領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)基礎(chǔ)上的強(qiáng)勢(shì)美元格局。雖然美國經(jīng)濟(jì)維持較強(qiáng)勁復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)充當(dāng)貨幣政策正常化的先行軍，但市場(chǎng)更關(guān)注主要非美經(jīng)濟(jì)體如歐元區(qū)、英國、日本等經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的潛力與政策調(diào)整的空間，主要非美貨幣升值致使美元指數(shù)走弱。同時(shí)，全球經(jīng)濟(jì)不確定性下降，刺激風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，不利于作為避險(xiǎn)貨幣的美元，資金回流非美經(jīng)濟(jì)體也影響美元資產(chǎn)需求。

    當(dāng)前，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇共振，風(fēng)險(xiǎn)偏好依然較強(qiáng)，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策調(diào)整預(yù)期比較充分，美元要重返強(qiáng)勢(shì)格局的難度不小，但在回調(diào)接近15%之后，對(duì)美元繼續(xù)下行空間不應(yīng)期望過高。

    值得注意的是，2018年以來，美元呈現(xiàn)匯率跌而利率漲的局面，美國國債收益率持續(xù)走高，10年期品種上行逾50基點(diǎn)，一度逼近3%。

    利率上行與匯率下行，共同指向風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升，但也存在一些背離。比如，利率快速上行反映了美國國內(nèi)通脹及政策預(yù)期變化。隨著通脹預(yù)期抬頭，市場(chǎng)開始猜測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)可能加快加息步伐，這本可刺激美元匯率升值。又如，美國國債利率更快上行，已將歐元區(qū)、日本等經(jīng)濟(jì)體國債遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在身后。目前美國與德國國債利差已擴(kuò)大至歷史高位。這本身違背了利率匯率平價(jià)關(guān)系。

    全球經(jīng)濟(jì)同步復(fù)蘇的宏觀背景，奠定了美元偏弱運(yùn)行的大格局，但短期邊際變化給已處于低位運(yùn)行的美元增添變數(shù)。

    當(dāng)前美元投機(jī)空頭、歐元投機(jī)多頭均接近歷史高位，反而需要警惕單邊交易的反轉(zhuǎn)。未來一段時(shí)間，美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)度、特朗普基建計(jì)劃、歐洲政治因素等則有可能充當(dāng)美元反彈的催化劑。

    美元低位運(yùn)行變數(shù)加大，意味著一段時(shí)間以來人民幣對(duì)美元單邊升值走勢(shì)的不確定性在上升，后續(xù)人民幣升值空間將更取決于內(nèi)部因素。

    經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)與利率上行為人民幣匯率走穩(wěn)提供內(nèi)在支撐。2017年以來，中國經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)走好，復(fù)蘇穩(wěn)定性增強(qiáng)，下行風(fēng)險(xiǎn)降低；供給側(cè)改革與需求回暖，推動(dòng)工業(yè)品價(jià)格上漲，部分企業(yè)盈利改善，投資回報(bào)率提升；市場(chǎng)利率中樞明顯上行，內(nèi)外利差走闊；金融監(jiān)管不斷完善和加強(qiáng)，部分領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)得到管控、泡沫得到抑制。人民幣資產(chǎn)性價(jià)比回升、貶值風(fēng)險(xiǎn)下降、吸引力增強(qiáng)。

    但也應(yīng)看到，在人民幣對(duì)美元升值了約10%，2017年5月以來對(duì)一籃子貨幣也出現(xiàn)一定幅度升值之后，人民幣匯率已逐步反映基本面變化，要進(jìn)一步升值，有賴于經(jīng)濟(jì)跟進(jìn)上行。

    在前期積壓結(jié)匯需求釋放之后，外匯市場(chǎng)供求也正重新趨于平衡，對(duì)匯率走勢(shì)的看法出現(xiàn)分化，為匯價(jià)恢復(fù)雙向波動(dòng)創(chuàng)造條件。近幾個(gè)月銀行結(jié)售匯交替出現(xiàn)小幅順逆差，外匯市場(chǎng)供求基本平衡；銀行代客結(jié)匯轉(zhuǎn)為順差，但代客遠(yuǎn)期維持凈售匯，即期和遠(yuǎn)期結(jié)售匯意愿的反差，反映出市場(chǎng)對(duì)匯率走勢(shì)仍有顧慮。從NDF隱含的匯率預(yù)期來看，雖然市場(chǎng)上人民幣貶值預(yù)期收窄，但尚未完全消退。

    總的來看，2018年人民幣匯率走勢(shì)將由外部美元走勢(shì)與內(nèi)部經(jīng)濟(jì)動(dòng)向共同主導(dǎo)。弱美元這條中期主線依然存在，但變數(shù)在增加，人民幣繼續(xù)升值有賴于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)改善。預(yù)計(jì)2018年人民幣對(duì)美元大概率將維持強(qiáng)勢(shì)，但雙向波動(dòng)將加大，有升有貶可能才是常態(tài)。