財(cái)政政策“誠意足、力度大” 有望推動(dòng)長期風(fēng)險(xiǎn)偏好回升

    本報(bào)記者 吳曉璐

    11月8日，全國人大常委會(huì)表決通過關(guān)于批準(zhǔn)《國務(wù)院關(guān)于提請(qǐng)審議增加地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)的議案》（簡(jiǎn)稱“議案”）的決議。議案提出，為貫徹落實(shí)黨中央決策部署，在壓實(shí)地方主體責(zé)任的基礎(chǔ)上，建議增加6萬億元地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)。

    財(cái)政部部長藍(lán)佛安在全國人大常委會(huì)辦公廳舉辦的新聞發(fā)布會(huì)上表示，從2024年開始，我國將連續(xù)五年每年從新增地方政府專項(xiàng)債券中安排8000億元，專門用于化債，累計(jì)可置換隱性債務(wù)4萬億元。再加上這次全國人大常委會(huì)批準(zhǔn)的6萬億元債務(wù)限額，直接增加地方化債資源10萬億元。

    東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳李表示，本次10萬億元化債方案，是對(duì)“926”中央政治局精神的重要延續(xù)。隨著化債的實(shí)施，地方固化的流動(dòng)性有望重新釋放，地方政府也將擁有更大的財(cái)政空間進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇。在接下來的重要會(huì)議中，增量財(cái)政政策將陸續(xù)出臺(tái)，需要對(duì)政策保持信心和耐心。

    國盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園表示，備受關(guān)注的財(cái)政刺激方案“靴子”落地，總體“誠意足、力度大”，一是規(guī)?？捎^，既有確定的“10萬億元+”規(guī)模，也有想象空間大的待定規(guī)模，2025年財(cái)政將“更加給力”，涉及化債、收儲(chǔ)、消費(fèi)等；二是方式上立足當(dāng)下、兼顧長遠(yuǎn)，“化債工作思路作了根本轉(zhuǎn)變”。對(duì)資產(chǎn)而言，股債“雙牛”可期，短期緊盯12月份中央政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議。

    一攬子化債方案：

    有三方面積極意義

    此次化債資源來自三部分：一是新增6萬億元地方政府專項(xiàng)債務(wù)限額，2024年至2026年期間每年安排2萬億元。地方政府可以通過發(fā)行專項(xiàng)債對(duì)高息債務(wù)進(jìn)行置換；二是放寬新增地方政府專項(xiàng)債使用限制，2024年至2028年連續(xù)五年安排8000億元專項(xiàng)債用于置換隱性債務(wù)。此處并未有增量債，是對(duì)專項(xiàng)債使用范圍的放寬。三是2萬億元棚戶區(qū)改造隱性債務(wù)，即針對(duì)2029年及以后到期的、由于棚改產(chǎn)生的隱性債務(wù)正常到期。

    三項(xiàng)政策協(xié)同發(fā)力，2028年之前，地方需消化的隱性債務(wù)總額從14.3萬億元大幅降至2.3萬億元，化債壓力大大減輕。

    由于法定債務(wù)利率大大低于隱性債務(wù)利率，置換后將大幅節(jié)約地方利息支出，五年累計(jì)可節(jié)約6000億元左右。“本輪化債應(yīng)能有效緩解地方政府短期還本付息壓力，旨在幫助地方政府騰出空間‘穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、促投資、穩(wěn)消費(fèi)、強(qiáng)科技’。”熊園表示。

    國泰君安證券宏觀聯(lián)席首席分析師黃汝南表示，從總量上來看，財(cái)政部官方披露的地方需消化的隱債總額為14.3萬億元，此次10萬億元的化債力度占隱債總額的接近70%，意味著地方仍有30%的債務(wù)化解責(zé)任，這樣既兜住了隱債風(fēng)險(xiǎn)，又能防范道德風(fēng)險(xiǎn)。具體來看，有三方面的積極意義：

    首先，能夠切實(shí)減少債務(wù)主體的利息支出，從而將節(jié)省的利息用于經(jīng)濟(jì)建設(shè)和民生保障。此次10萬億元化債預(yù)計(jì)節(jié)約6000億元左右利息支出，按照5年的化債比例來分配，前三年預(yù)計(jì)每年節(jié)省1680億元，后兩年預(yù)計(jì)每年節(jié)省960億元；如果將節(jié)省的利息用于經(jīng)濟(jì)建設(shè)，并考慮到一定的乘數(shù)效應(yīng)，則預(yù)計(jì)前三年每年能夠拉動(dòng)GDP約0.15個(gè)百分點(diǎn)。

    其次，能夠緩解地方政府償還債務(wù)本金的短期壓力，同樣可以騰挪出更多資源用于經(jīng)濟(jì)建設(shè)和民生保障。

    最后，更為重要的是，地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的釋放能夠?yàn)槲磥碚e債，特別是中央政府舉債創(chuàng)造更多空間，提升經(jīng)濟(jì)抵御外部風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)的能力。

    下一步政策：

    穩(wěn)增長重心將轉(zhuǎn)向中央加杠桿

    本輪化債本質(zhì)上是增加地方政府債務(wù)限額、調(diào)整地方政府債務(wù)結(jié)構(gòu)，并非中央“兜底”。

    陳李表示，從政策邏輯來看，中央政府依然堅(jiān)持“誰家的孩子誰抱走”的原則。一方面，本次債務(wù)使用地方專項(xiàng)債進(jìn)行置換，而非特別國債，表明償債責(zé)任仍在地方政府。另一方面，中央認(rèn)可的隱性債務(wù)規(guī)模為14.3萬億元，未能被本輪化債資源涵蓋的部分有2.3萬億元，這需要地方政府發(fā)揮主觀能動(dòng)性，展現(xiàn)出更積極的態(tài)度。但盡管如此，化債在一定程度上解決了當(dāng)前地方政府財(cái)政困難的問題，政策本身是對(duì)癥的。

    同時(shí)，本輪化債對(duì)新增隱債監(jiān)管也更嚴(yán)格。藍(lán)佛安表示，將不新增隱性債務(wù)作為“鐵的紀(jì)律”。“這意味著在短期風(fēng)險(xiǎn)化解后，未來將更注重地方政府債務(wù)管理長效機(jī)制，從源頭上降低地方隱債再次擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn)隱患。”黃汝南表示，此輪大規(guī)?；瘋⒉灰馕吨磥淼胤饺谫Y平臺(tái)將重新回到預(yù)算軟約束的老路上。

    熊園表示，本次新聞發(fā)布會(huì)指出“在解決存量債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，必須堅(jiān)決遏制新增隱性債務(wù)”“將不新增隱性債務(wù)作為‘鐵的紀(jì)律’”等，指向后續(xù)對(duì)于隱性債務(wù)監(jiān)管趨嚴(yán)，未來穩(wěn)增長的重心將從地方加杠桿轉(zhuǎn)向中央加杠桿。

    據(jù)藍(lán)佛安介紹，目前財(cái)政部正在積極謀劃下一步的財(cái)政政策，加大逆周期調(diào)節(jié)力度。一方面，持續(xù)抓好增量政策落地見效。另一方面，結(jié)合明年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)，實(shí)施更加給力的財(cái)政政策。一是積極利用可提升的赤字空間。二是擴(kuò)大專項(xiàng)債券發(fā)行規(guī)模，拓寬投向領(lǐng)域，提高用作資本金的比例。三是繼續(xù)發(fā)行超長期特別國債，支持國家重大戰(zhàn)略和重點(diǎn)領(lǐng)域安全能力建設(shè)。四是加大力度支持大規(guī)模設(shè)備更新，擴(kuò)大消費(fèi)品以舊換新的品種和規(guī)模。五是加大中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付規(guī)模，加強(qiáng)對(duì)科技創(chuàng)新、民生等重點(diǎn)領(lǐng)域投入保障力度。

    海通證券宏觀首席分析師梁中華表示，當(dāng)前我國財(cái)政還有較大的舉債空間。根據(jù)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長的需要，財(cái)政政策有空間、有意愿繼續(xù)發(fā)力。對(duì)于年內(nèi)財(cái)政政策，要完成預(yù)算內(nèi)的支出目標(biāo)，在不追加赤字的前提下，主要利用幾方面的增量資金：中央單位上繳一部分專項(xiàng)收益；4000億元的地方政府結(jié)存?zhèn)鶆?wù)限額；地方存量資源盤活；預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金。財(cái)政部在新聞發(fā)布會(huì)中也指出，明年將實(shí)施更加給力的財(cái)政政策。

    資產(chǎn)端影響：

    有利于長期風(fēng)險(xiǎn)偏好回升

    興業(yè)證券宏觀首席分析師段超表示，化債規(guī)模高于市場(chǎng)預(yù)期，預(yù)計(jì)將大幅減輕地方政府壓力，有利于長期風(fēng)險(xiǎn)偏好回升。雖然近期美國大選等海外事件帶來擾動(dòng)，但在一攬子增量政策的支持下，中國資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好有望繼續(xù)改善。

    從資產(chǎn)端來看，熊園認(rèn)為，對(duì)于權(quán)益市場(chǎng)，化債有助于緩解地方財(cái)政壓力，短期對(duì)權(quán)益市場(chǎng)偏利好（分母端）；中期看，化債對(duì)經(jīng)濟(jì)的實(shí)際拉動(dòng)（分子端），更取決于化債之外的其他配套政策。

    對(duì)信用債而言，化債無疑降低了城投債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，2015年至2018年化債期間，10年期城投債信用利差從300BP以上一度回落至100BP附近；對(duì)利率債而言，重點(diǎn)關(guān)注大規(guī)模置換債發(fā)行對(duì)流動(dòng)性的沖擊，尤其是發(fā)行后償還節(jié)奏，可能會(huì)對(duì)流動(dòng)性造成擾動(dòng)。

（編輯 才山丹）