券商首席看產(chǎn)業(yè)|非銀金融行業(yè)：政策組合拳利好保險(xiǎn)券商基本面改善

    作者：國泰君安證券非銀首席分析師 劉欣琦

    2024年以來，非銀金融行業(yè)進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展的新階段。在黨中央、國務(wù)院和行業(yè)經(jīng)營主體的共同努力下，行業(yè)功能性更好發(fā)揮，盈利性更加穩(wěn)健。

    在各類政策引導(dǎo)下，非銀金融行業(yè)功能性更好地發(fā)揮出來，保險(xiǎn)行業(yè)經(jīng)濟(jì)減震器與社會(huì)穩(wěn)定器的功能性更好地體現(xiàn)；證券行業(yè)在完善資本市場(chǎng)投融資功能中也起到了更加積極的作用，更好地服務(wù)居民的財(cái)富管理需求和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求。

    在更好發(fā)揮功能性的同時(shí)，行業(yè)盈利也進(jìn)入到高質(zhì)量階段。在利率曲線下行周期中，金監(jiān)總局引導(dǎo)壽險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率下行并規(guī)范保險(xiǎn)公司報(bào)行合一經(jīng)營，提升了保險(xiǎn)公司的盈利穩(wěn)定性；一流投行建設(shè)加速推進(jìn)，提升了證券公司的經(jīng)營效率，使得行業(yè)經(jīng)營更加行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

    一、保險(xiǎn)行業(yè)：資負(fù)并進(jìn)推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展，利好盈利能力改善

    新形勢(shì)新要求下，防風(fēng)險(xiǎn)與高質(zhì)量發(fā)展并行。中央金融工作會(huì)議和黨的二十屆三中全會(huì)以來，推動(dòng)保險(xiǎn)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的相關(guān)政策加速落地。9月11日，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》（以下簡稱24版“國十條”），提出堅(jiān)守金融工作的政治性、人民性，以“強(qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險(xiǎn)、促發(fā)展”為主線，對(duì)未來我國保險(xiǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展作出了全面系統(tǒng)的部署和規(guī)劃，引導(dǎo)保險(xiǎn)業(yè)發(fā)揮“經(jīng)濟(jì)減震器”和“社會(huì)穩(wěn)定器”的功能，在防范化解風(fēng)險(xiǎn)的前提下實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，提升保險(xiǎn)保障能力和服務(wù)水平。9月24日國新辦新聞發(fā)布會(huì)，一行一局一會(huì)領(lǐng)導(dǎo)在介紹金融支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展會(huì)議上，提出了保險(xiǎn)資金更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的下一步政策舉措。9月26日政治局會(huì)議也提出要努力提振資本市場(chǎng)，大力引導(dǎo)中長期資金入市，打通社保、保險(xiǎn)、理財(cái)?shù)荣Y金入市堵點(diǎn)，預(yù)計(jì)保險(xiǎn)中長期投資的作用將更加突出。9月27日，國新辦舉行國務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)，金融監(jiān)管總局相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)介紹《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》有關(guān)情況，并進(jìn)一步針對(duì)保險(xiǎn)資金長期投資、建立健全巨災(zāi)保險(xiǎn)保障體系、發(fā)展第三支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)及商業(yè)健康保險(xiǎn)、車險(xiǎn)綜改等領(lǐng)域的高質(zhì)量發(fā)展要求進(jìn)行深入闡述。

    人身險(xiǎn)方面，健全人身險(xiǎn)產(chǎn)品利率傳導(dǎo)和負(fù)債成本調(diào)節(jié)機(jī)制，預(yù)計(jì)保險(xiǎn)將加速回歸保障功能。1）在長端利率不斷下行背景下，金融監(jiān)管總局下發(fā)《關(guān)于健全人身保險(xiǎn)產(chǎn)品定價(jià)機(jī)制的通知》，引導(dǎo)人身險(xiǎn)定價(jià)利率合理調(diào)降，并提出建立預(yù)定利率與市場(chǎng)利率掛鉤及動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，極大緩解利差損風(fēng)險(xiǎn)。2）24版“國十條”引導(dǎo)保險(xiǎn)行業(yè)積極發(fā)展第三支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)，服務(wù)人民養(yǎng)老需求；同時(shí)要求行業(yè)持續(xù)發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)保障功能，提升健康保險(xiǎn)服務(wù)水平。

    財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)方面，豐富巨災(zāi)保險(xiǎn)保障形式，深化車險(xiǎn)綜改，推動(dòng)實(shí)現(xiàn)“降價(jià)、增保、提質(zhì)”目標(biāo)，更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。1）24版“國十條”要求探索建立多渠道多層次巨災(zāi)保險(xiǎn)保障機(jī)制，拓展巨災(zāi)保險(xiǎn)保障范圍，改進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)減量服務(wù)，支持防災(zāi)減災(zāi)救災(zāi)。2）車險(xiǎn)綜改前期較好地實(shí)現(xiàn)了“降價(jià)、增保、提質(zhì)”的預(yù)定目標(biāo)，在“降價(jià)”上，車均保費(fèi)明顯下降；在“增保”上，保障程度大幅提高；在“提質(zhì)”上，服務(wù)質(zhì)效和經(jīng)營效益雙提升。我們預(yù)計(jì)后續(xù)車險(xiǎn)綜改將推動(dòng)包括新能源車險(xiǎn)在內(nèi)的車險(xiǎn)業(yè)務(wù)更好地實(shí)現(xiàn)功能發(fā)揮和盈利增長。

    投資端方面，強(qiáng)化資負(fù)聯(lián)動(dòng)，支持?jǐn)U大保險(xiǎn)資金長期投資改革試點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)耐心資本服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)質(zhì)效。1）24版“國十條”要求健全利率傳導(dǎo)和負(fù)債成本調(diào)節(jié)機(jī)制，督促保險(xiǎn)公司強(qiáng)化資產(chǎn)負(fù)債聯(lián)動(dòng)，持續(xù)提升跨市場(chǎng)跨周期的投資管理能力；2）金融監(jiān)管總局局長李云澤在9月24日國新辦新聞發(fā)布會(huì)上表示，支持?jǐn)U大保險(xiǎn)資金長期投資改革試點(diǎn)，支持符合條件的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)設(shè)立私募證券投資基金；督促指導(dǎo)保險(xiǎn)公司優(yōu)化考核機(jī)制，鼓勵(lì)引導(dǎo)保險(xiǎn)資金開展長期權(quán)益投資。3）金融監(jiān)管總局人身保險(xiǎn)監(jiān)管司司長羅艷君在9月27日國務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)上提出，支持保險(xiǎn)資金通過多種方式，服務(wù)國家重大戰(zhàn)略、重點(diǎn)領(lǐng)域和重點(diǎn)項(xiàng)目；培育真正的耐心資本，積極支持資本市場(chǎng)穩(wěn)健發(fā)展。

    政策引導(dǎo)與經(jīng)營效率的提升帶動(dòng)2024年以來保險(xiǎn)盈利能力顯著改善。在各類政策的引導(dǎo)與經(jīng)營主體的共同努力下，24年上半年資負(fù)共振推動(dòng)盈利超預(yù)期增長。負(fù)債端價(jià)值率改善驅(qū)動(dòng)NBV景氣增長，上市險(xiǎn)企平均同比增長50.9%。資產(chǎn)端債券及紅利股市價(jià)提升帶來總投資收益率和綜合投資收益率改善；整體上，資負(fù)共振帶來上市險(xiǎn)企歸母凈利潤顯著改善，上市險(xiǎn)企平均同比增長14.1%。

    圖1：2024年上半年上市險(xiǎn)企NBV實(shí)現(xiàn)景氣增長（百萬元）    

    資料來源：公司半年報(bào)，國泰君安證券研究

    圖2：2024年上半年上市險(xiǎn)企歸母凈利潤顯著改善（百萬元）    

    資料來源：公司半年報(bào)，國泰君安證券研究

    預(yù)計(jì)行業(yè)正本清源，頭部險(xiǎn)企未來更具備競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)。24版“國十條”要求推動(dòng)保險(xiǎn)銷售人員分級(jí)分類管理、加強(qiáng)產(chǎn)品費(fèi)差監(jiān)管等，鼓勵(lì)保險(xiǎn)產(chǎn)品與服務(wù)深度融合，提高保險(xiǎn)保障水平，預(yù)計(jì)率先進(jìn)行渠道產(chǎn)品改革的頭部公司更為受益；同時(shí)得益于率先布局產(chǎn)品+服務(wù)體系，如財(cái)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)減量管理、養(yǎng)老險(xiǎn)與養(yǎng)老服務(wù)結(jié)合、健康險(xiǎn)與健康服務(wù)融合等，頭部險(xiǎn)企經(jīng)營優(yōu)勢(shì)有望更好體現(xiàn)。

    二、券商行業(yè)：一流投行建設(shè)加速推動(dòng)，經(jīng)營效率顯著提升

    2023年中央金融工作會(huì)議以來，隨著各類政策的積極引導(dǎo)，券商行業(yè)在更高效地助力資本市場(chǎng)投融資再平衡、公平與效率再平衡方面起到了積極作用。中央金融工作會(huì)議提出加快建設(shè)金融強(qiáng)國的目標(biāo)，明確“優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，更好發(fā)揮資本市場(chǎng)樞紐功能”“培育一流投資銀行和投資機(jī)構(gòu)”的要求。資本市場(chǎng)建設(shè)方面，新“國九條”明確未來資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的總體框架，通過完善各項(xiàng)制度規(guī)則，推動(dòng)投資者合法權(quán)益得到更加有效的保護(hù)，投融資結(jié)構(gòu)趨于合理，上市公司質(zhì)量顯著提高，建成具有高度適應(yīng)性、競(jìng)爭力、普惠性的資本市場(chǎng)。而針對(duì)證券行業(yè)，政策則支持頭部機(jī)構(gòu)通過并購重組、組織創(chuàng)新等方式提升核心競(jìng)爭力，鼓勵(lì)中小機(jī)構(gòu)差異化發(fā)展、特色化經(jīng)營，推動(dòng)行業(yè)回歸本源、聚焦功能性發(fā)揮，在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、國家戰(zhàn)略、居民財(cái)富管理等方面發(fā)揮更大專業(yè)作用。

    近期政策組合拳針對(duì)資本市場(chǎng)現(xiàn)狀提出更聚焦的解決方案。9月24日，國新辦舉行新聞發(fā)布會(huì)，介紹金融支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展有關(guān)情況并答記者問；9月26日，中共中央政治局會(huì)議提出“要努力提振資本市場(chǎng)，大力引導(dǎo)中長期資金入市，打通社保、保險(xiǎn)、理財(cái)?shù)荣Y金入市堵點(diǎn)”。在此推動(dòng)下，系列增量政策加速落地，有望引入更多增量資金、促進(jìn)投融資再平衡，提升資本市場(chǎng)內(nèi)在穩(wěn)定性。

    投資端方面，多措并舉推動(dòng)增量資金入市，增強(qiáng)資本市場(chǎng)內(nèi)在穩(wěn)定性。1）證監(jiān)會(huì)發(fā)布關(guān)于推動(dòng)中長期資金入市的指導(dǎo)意見，主要內(nèi)容包括大力發(fā)展權(quán)益類公募基金、完善“長錢長投”的制度環(huán)境、持續(xù)改善資本市場(chǎng)生態(tài)。同時(shí)將會(huì)同有關(guān)方面進(jìn)一步支持匯金公司加大增持力度、擴(kuò)大投資范圍；2）央行創(chuàng)設(shè)新的貨幣政策工具，包括證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利，股票回購增持專項(xiàng)再貸款，支持股票市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展。首期互換便利操作規(guī)模將達(dá)5000億元，專項(xiàng)再貸款首期額度3000億元，未來可視情況擴(kuò)大規(guī)模。

    融資端方面，聚焦提升上市公司質(zhì)量，培育鼓勵(lì)長期投資的資本市場(chǎng)生態(tài)。1）證監(jiān)會(huì)發(fā)布關(guān)于促進(jìn)并購重組的六條措施，并暢通私募股權(quán)創(chuàng)投基金“募投管退”各環(huán)節(jié)循環(huán)，支持上市公司向新質(zhì)生產(chǎn)力方向轉(zhuǎn)型升級(jí)；2）《市值管理指引》要求上市公司以提高上市公司質(zhì)量為基礎(chǔ)，提升經(jīng)營效率和盈利能力，并結(jié)合實(shí)際情況依法合規(guī)運(yùn)用并購重組、股權(quán)激勵(lì)、現(xiàn)金分紅、投資者關(guān)系管理、信息披露、股份回購等方式，推動(dòng)上市公司投資價(jià)值提升；3）突出保護(hù)中小投資者合法權(quán)益，爭取在代表人訴訟、先行賠付等方面落地更多示范性案例。相關(guān)舉措有望進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)投融資平衡。

    表1：政策組合拳推出，努力提振資本市場(chǎng)    

    資料來源：中國政府網(wǎng)，央行、證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)，國泰君安證券研究

    政策組合拳利好券商行業(yè)經(jīng)營質(zhì)效的提升。上半年證券行業(yè)盈利有所承壓，2024H1，43家上市券商合計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤639.61億元，同比-21.92%。隨著系列政策落地，資本市場(chǎng)交投活躍度顯著提振，給券商經(jīng)紀(jì)、資管、兩融等主要業(yè)務(wù)帶來顯著增長，從而改善券商盈利能力。同時(shí)，中長期機(jī)構(gòu)資金的入市將極大地提升機(jī)構(gòu)客戶服務(wù)需求，券商將通過提供機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)、券結(jié)、托管、研究等輕資本業(yè)務(wù)及產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)、做市交易、資本中介等客需型重資本業(yè)務(wù)，為機(jī)構(gòu)投資者提供綜合金融服務(wù)，進(jìn)而服務(wù)于居民財(cái)富的保值增值需求。

    長期看供給側(cè)改革仍是行業(yè)主線，證券行業(yè)將更好發(fā)揮功能性、加快建設(shè)一流投行。中央金融工作會(huì)議提出以加快建設(shè)金融強(qiáng)國為目標(biāo)，以推進(jìn)金融高質(zhì)量發(fā)展為主題，以深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，培育一流投資銀行和投資機(jī)構(gòu)。近期資本市場(chǎng)系列增量政策對(duì)券商服務(wù)中長期資金入市、提供高質(zhì)量投行服務(wù)等方面提出了新要求，專業(yè)能力突出、穩(wěn)健合規(guī)的優(yōu)質(zhì)券商有望在行業(yè)機(jī)遇期加速轉(zhuǎn)型，加快推進(jìn)一流投行建設(shè)。

    表2：政策端支持券商加快建設(shè)一流投行    

    數(shù)據(jù)來源：國務(wù)院，證監(jiān)會(huì)等，國泰君安證券研究

（編輯 上官夢(mèng)露）