“債茅”神話還能話多久？

    連續(xù)2日站上3000元的英科轉(zhuǎn)債刷新了可轉(zhuǎn)債歷史最高價格紀(jì)錄，但這似乎還不是它的價格極限。

    2015年A股行情如火如荼之時，一只神秘的轉(zhuǎn)債“一戰(zhàn)封神”：上市不足1年的通鼎轉(zhuǎn)債價格飆升至665.99元，不到1年時間大漲逾500%，成為可轉(zhuǎn)債歷史上首只被譽(yù)為“神券”的標(biāo)的。

    疫情發(fā)生后，一次性PVC手套與丁腈手套供不應(yīng)求，全球產(chǎn)業(yè)鏈重塑，英科轉(zhuǎn)債也有了超越“神券”的機(jī)會。如今，英科轉(zhuǎn)債已成市場新標(biāo)桿，“可轉(zhuǎn)債中的茅臺”似乎都并不足以形容其漲勢。目前價格站穩(wěn)3000元，但未來走勢仍存在不小的變數(shù)。

    突如其來的需求

    英科轉(zhuǎn)債是上市公司英科醫(yī)療發(fā)行的可轉(zhuǎn)債，發(fā)行規(guī)模4.7億元，評級AA-。英科醫(yī)療作為綜合型醫(yī)療護(hù)理產(chǎn)品供應(yīng)商，主營業(yè)務(wù)涵蓋醫(yī)療防護(hù)、康復(fù)護(hù)理、保健理療、檢查耗材四大板塊。其中，公司醫(yī)療防護(hù)產(chǎn)品主要包括一次性PVC手套與丁腈手套、防護(hù)服等，一次性手套主要為公司自主生產(chǎn)，防護(hù)服主要為對外采購。一次性PVC手套與丁腈手套是該公司主打產(chǎn)品。

    過去幾年，英科醫(yī)療業(yè)績平平，截至2019年末，公司凈利潤不足2億元。

    疫情徹底重塑了英科醫(yī)療的發(fā)展曲線。2020年上半年，受疫情影響，全球一次性防護(hù)手套需求激增，英科醫(yī)療的一次性防護(hù)手套產(chǎn)品售價有較大增長，銷售收入和毛利率同比飆升。此外，公司在口罩、隔離衣等防護(hù)用品貿(mào)易板塊的增長，也對業(yè)績增長及毛利率提升起到推動作用。

    2020年半年報顯示，英科醫(yī)療凈利潤高達(dá)19億元，超出不少機(jī)構(gòu)預(yù)期。當(dāng)年三季度，公司凈利潤更是達(dá)到43.7億元，是2019年末業(yè)績的20倍以上。

    得益于英科醫(yī)療股債雙雄，英科轉(zhuǎn)債成功站上1000元大關(guān)，正式成為新的“神券”。

    此時，資本市場將英科轉(zhuǎn)債置于聚光燈下，“債茅”之名開始廣為傳播。

    然而，這才剛剛開始。貴州茅臺的股價遠(yuǎn)非英科轉(zhuǎn)債的價格極限。

    質(zhì)疑聲中站上3000元

    盡管2020年業(yè)績出色，但縱觀英科醫(yī)療成長歷史，其未給予市場更多安全感，質(zhì)疑聲從未間斷。

    “在疫情得到有效控制后，公司產(chǎn)能如何滿產(chǎn)？公司大量產(chǎn)品出口，境外在接種疫苗后還有多大需求？”有機(jī)構(gòu)投資者提出了對公司成長性的質(zhì)疑。

    該機(jī)構(gòu)表示，在行業(yè)高景氣度時大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)，結(jié)果往往是用未來若干年去消化過剩的產(chǎn)能。好日子過完了，未來怎么辦？

    從公司反饋信息看，目前仍是供不應(yīng)求。公司對于產(chǎn)能問題毫不擔(dān)憂。公司此前表示，原計劃2020年12月投產(chǎn)的生產(chǎn)線已全部投產(chǎn)，在新增年化60億只PVC手套的產(chǎn)能后，公司已擁有年產(chǎn)240億只PVC手套、120億只丁腈手套的產(chǎn)能。目前一次性手套供需依然失衡，價格仍有上漲態(tài)勢。

    2020年8月，英科醫(yī)療董事會根據(jù)戰(zhàn)略發(fā)展需要，擬將原“年產(chǎn)160億只（1600萬箱）高端醫(yī)用手套項(xiàng)目”進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，將項(xiàng)目調(diào)整為“年產(chǎn)400億只（4000萬箱）高端醫(yī)用手套項(xiàng)目”，并擴(kuò)大投資至40億元。

    根據(jù)機(jī)構(gòu)預(yù)測，受疫情影響，丁腈手套永久性增加約1200億只，行業(yè)增長提速。

    開源證券表示，英科醫(yī)療上游布局原材料和投資熱電聯(lián)產(chǎn)，制造成本有望顯著降低，生產(chǎn)線效率已達(dá)全球最高水平，大幅領(lǐng)先競爭對手馬來西亞賀特佳公司。據(jù)預(yù)測，該公司2021年至2022年產(chǎn)能將分別達(dá)到744億只、1104億只，2021年有望成為全球最大的PVC手套供應(yīng)商，2年內(nèi)有望成為全球最大的丁腈手套供應(yīng)商。

    面對質(zhì)疑，英科轉(zhuǎn)債站上3000元大關(guān)，昨日收盤報收3012元。

    規(guī)則帶來不確定性

    多名機(jī)構(gòu)人士坦言，盡管前景廣闊，但僅從基本面看，長期維持這般景氣度仍存在不確定性。

    不過，有研究機(jī)構(gòu)認(rèn)為，3000元并非價格極限，如何對其進(jìn)行定價，可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價格調(diào)整規(guī)則也在其間起著重要作用。

    據(jù)英科轉(zhuǎn)債募集資金說明書，當(dāng)公司發(fā)生派送股票股利、轉(zhuǎn)增股本、增發(fā)新股、配股及派發(fā)現(xiàn)金股利等情況時，應(yīng)進(jìn)行轉(zhuǎn)債價格調(diào)整。

    對于轉(zhuǎn)債影響最大也最為直觀的，是年度分紅，分紅比例的不同將決定不同的轉(zhuǎn)債價格。

    英科轉(zhuǎn)債募集資金說明書顯示，對于派發(fā)現(xiàn)金股利，英科轉(zhuǎn)債調(diào)整的公式是：P1=P0-D.P1為調(diào)整后轉(zhuǎn)股價，P0為調(diào)整前轉(zhuǎn)股價，D為該次每股派送現(xiàn)金股利。

    英科醫(yī)療對于不同階段的分紅政策有不同要求。公司每年以現(xiàn)金方式分配的利潤不少于當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的可分配利潤的10%。如果公司發(fā)展階段屬成長期且有重大資金支出安排，進(jìn)行利潤分配時，現(xiàn)金分紅在當(dāng)期利潤分配中所占比例最低應(yīng)達(dá)到20%；如果公司發(fā)展階段屬成熟期且有重大資金支出安排的，進(jìn)行利潤分配時，現(xiàn)金分紅在當(dāng)期利潤分配中所占比例最低應(yīng)達(dá)到40%；若無重大資金安排可以提升至80%。

    有機(jī)構(gòu)據(jù)此測算，若分紅較高，英科轉(zhuǎn)債定價可以輕松漲至萬元。根據(jù)預(yù)測，該公司2020年全年歸母凈利潤將達(dá)69.3億元。英科醫(yī)療每股分紅或?qū)⑦_(dá)10元。當(dāng)前英科轉(zhuǎn)股價11.32元，如按10元/股進(jìn)行現(xiàn)金分紅，轉(zhuǎn)股價按公式將調(diào)整至1.32元；正股英科醫(yī)療的股價為245元，對應(yīng)的轉(zhuǎn)股價值將輕松突破萬元大關(guān)。

    如果只按照最低比例的10%分紅，在上述假設(shè)下，英科轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價將下修至9.35元，其對應(yīng)的轉(zhuǎn)股價值遠(yuǎn)低于3000元。

    因此，英科轉(zhuǎn)債的此后走勢存在不小變數(shù)。

    2月風(fēng)險不容小覷

    英科醫(yī)療最新公告顯示，公司股票滿足連續(xù)30個交易日中至少有15個交易日收盤價格不低于英科轉(zhuǎn)債當(dāng)期轉(zhuǎn)股價格的130%（即14.72元/股），已觸發(fā)英科轉(zhuǎn)債的贖回條款。

    公司董事會結(jié)合目前股價表現(xiàn)及可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股情況綜合考慮，決定在2020年11月4日至2021年2月3日期間，英科轉(zhuǎn)債在觸發(fā)贖回條款時，不行使英科轉(zhuǎn)債的提前贖回權(quán)利，不提前贖回英科轉(zhuǎn)債。

    換言之，在2月3日后，英科轉(zhuǎn)債隨時都可以觸發(fā)提前贖回條款，可轉(zhuǎn)債將按照面值和當(dāng)期利息被贖回，贖回價格略高于100元的可轉(zhuǎn)債面值，投資者需要仔細(xì)分析其中博弈關(guān)系。

    需要特別提醒投資者的是，若2月英科轉(zhuǎn)債觸發(fā)提前贖回，由于轉(zhuǎn)股溢價率高于30%，轉(zhuǎn)債投資者轉(zhuǎn)股將承擔(dān)這部分損失。