科創(chuàng)板“試金”真投行 中國券商新?lián)?dāng)新使命

    ■馬方業(yè) 李文

    自7月22日首批25家企業(yè)上市交易至今，科創(chuàng)板已正式運行兩個星期共計十個交易日。總體上看，市場交易紅火，熱中有穩(wěn)?？苿?chuàng)板并注冊制試點，開了個好局，起了個好步。

    資本市場制度創(chuàng)新式的大改革雖然平穩(wěn)起步了，但是作為新生兒的科創(chuàng)板，也亟須各方面保駕護航以保持其活力。其中，券商的責(zé)任與擔(dān)當(dāng)，應(yīng)是首當(dāng)其沖。畢竟券商作為連接投資機構(gòu)和科創(chuàng)板企業(yè)的重要中介，是撬動科技創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展的重要力量。在資本市場供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革與設(shè)立創(chuàng)業(yè)板并試點注冊制下，更大規(guī)模、更強實力、更高水平的一批中國投行的橫空出世實在是太迫切了。

    巧的是，剛想睡覺，就來枕頭！日前，證券業(yè)協(xié)會向各大券商下發(fā)了《證券公司科創(chuàng)板發(fā)行定價配售能力專項評價實施方案》（征求意見稿）。應(yīng)該說，這是監(jiān)管部門及時醞釀并將出臺的督促各大證券公司提高相關(guān)業(yè)務(wù)能力、引導(dǎo)證券公司在科創(chuàng)板新股發(fā)行過程中合理定價和配售的一大新舉措。從意見稿中我們可以發(fā)現(xiàn)，券商分類評價將納入券商科創(chuàng)板發(fā)行定價配售能力指標(biāo)。根據(jù)征求意見稿，考核指標(biāo)或分為合規(guī)性指標(biāo)、專業(yè)性指標(biāo)兩大類。合規(guī)性指標(biāo)主要考核券商在科創(chuàng)板承銷過程中是否存在違法違規(guī)行為，比如，若券商在保薦科創(chuàng)板的過程中出現(xiàn)了違法違規(guī)情況，將被扣除0.25分-10分，如果券商出現(xiàn)負面執(zhí)業(yè)情況，將被扣除0.5分。專業(yè)性指標(biāo)主要考察券商承銷技術(shù)層面的能力，包括承銷組織能力、定價能力、配售能力。比如，若主承銷的項目中止發(fā)行或發(fā)行失敗，每個項目將扣0.5分；主承銷商的項目上市首日破發(fā)20%以上，每個項目扣0.25分；在配售過程中公募基金等6類機構(gòu)參與報價的比例，最高的前5%，加0.25分?？梢哉f，在科創(chuàng)板發(fā)行、定價、配售各個階段，對券商都有非常針對性的量化約束。意見稿中有扣分，也有加分，其中更多的扣分點針對的是券商的定價能力這塊突出的短板。不過，我們也能明顯的感覺到扣分更多的是對券商助力科創(chuàng)板的一種鞭策與倒逼，而加分則更多的是一種激勵與獎勵。

    毫無疑問，中國的券商以往更多的是靠牌照、靠資源吃飯，IPO業(yè)務(wù)的核心側(cè)重的是攬資源、走流程，享受的是通道紅利，各大券商之間的競爭主要還是牌照紅利下的同質(zhì)化競爭。新經(jīng)濟新制度下，尤其是在科創(chuàng)板平穩(wěn)運行并試點注冊制下，整個投行業(yè)務(wù)生態(tài)圈的改變已成必然，牌照紅利下的同質(zhì)化競爭必然將讓位于更為充分的市場化競爭，通道型、流程型融資服務(wù)必然讓位于綜合融資型服務(wù)。審批制、通道制、保薦制以及牌照、資源等這些“舊船票”，已經(jīng)很難再登上新經(jīng)濟、科創(chuàng)板、注冊制這艘“新船”了。券商要想登上“新船”，“船票”一定是硬硬的專業(yè)投行真本事真功夫。當(dāng)然，牌照、資源在未來不是說不重要，但把券商的評級與科創(chuàng)板掛鉤之后，其定價能力、風(fēng)控能力及配售能力將越來越重要。正如中信建投證券公司執(zhí)委、首席律師丁建強所言：“金融行業(yè)不可以再以掙快錢為經(jīng)營哲學(xué)，必須以知識和能力作為經(jīng)營的根本能力。”因此，從這個角度來看，科創(chuàng)板可以說是目前中國券商投行業(yè)務(wù)能力高低的一塊“試金石”。

    一方面，科創(chuàng)板擴大了券商投行業(yè)務(wù)的范圍和服務(wù)內(nèi)容，投行的市場化保薦承銷能力和風(fēng)控能力將成為未來投行的核心競爭力，而擬在券商分類評價指標(biāo)中增加科創(chuàng)板發(fā)行定價配售能力指標(biāo)，正對應(yīng)了券商投行業(yè)務(wù)的發(fā)展方向。

    在科創(chuàng)板及注冊制改革背景下的分類評價指標(biāo)將會更加“硬核”，這也正體現(xiàn)出資本市場改革對于真正投行的要求和期待。注冊制下券商告別單純通道業(yè)務(wù)模式，迎來綜合實力的競爭?？苿?chuàng)板首要考驗券商的投行業(yè)務(wù)能力，其次考驗券商的研究定價能力、資金管理能力和主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)能力。也就是說，科創(chuàng)板以及注冊制改革給券商帶來業(yè)務(wù)模式變革的同時，對券商的專業(yè)性提出了前所未有的高要求。

    值得關(guān)注的是，在征求意見的專業(yè)性指標(biāo)中，對定價能力制定了更為詳細的評價指標(biāo)。我們認為，如果說資本實力是業(yè)務(wù)空間的關(guān)鍵要素，那么定價能力就是彰顯投行實力的基石。新股合理定價對成功配售、發(fā)行后股價穩(wěn)定等均具有重要意義?？苿?chuàng)板引導(dǎo)定價機制向市場化過渡，監(jiān)管不再對價格進行干預(yù)，未來定價合理性將依賴投行對企業(yè)價值的判斷。當(dāng)然，專業(yè)定價能力提升要求“研究先行”，投行優(yōu)質(zhì)項目的挖掘和合理定價，依賴于券商扎實的研判分析能力。這也要求券商重塑研究價值和發(fā)展模式，打造研究定價權(quán)和影響力。

    另一方面，可以看出，監(jiān)管有意通過評級的方式壓實券商的投行責(zé)任。雖然科創(chuàng)板相關(guān)政策及規(guī)則已經(jīng)明確了券商作為中介機構(gòu)的相關(guān)職責(zé)，但“扣分項”的約束會讓券商更加如履薄冰。正如監(jiān)管層此前提出的要求，“不斷健全內(nèi)部管控機制，加強防控風(fēng)險能力，敬畏法律，嚴格按照規(guī)則辦事，以高標(biāo)準(zhǔn)履行好信息披露第一責(zé)任人、資本市場看門人、經(jīng)濟警察的角色，不斷提高履職盡責(zé)的水平”。

    在我國整個金融系統(tǒng)中，券商的地位長期來看相對較低，缺乏市場影響力。這其中的一個重要原因就在于券商此前并未發(fā)揮出其專業(yè)性優(yōu)勢。科創(chuàng)板與注冊制改革賦予券商更大的定價權(quán)與話語權(quán)，必將逐步提升券商在資本市場乃至金融體系中的重要性。寶劍鋒從磨礪出。可以相信，經(jīng)過科創(chuàng)板及注冊制這場資本市場制度創(chuàng)新與改革的洗禮，券商評級名單上缺席多年的AAA級券商也許會很快到來，如高盛那樣的中國的綜合性專業(yè)大投行也將會脫穎而出。而這也是中國券商新時代下的一項新使命。