A股曙光現(xiàn) 活水何處來

    多因素促市場波動加大

    中國證券報：A股本周震蕩劇烈，原因是什么？

    曾憲釗：A股的大幅震蕩，表明市場的估值優(yōu)勢和當下正面臨的經(jīng)濟下行壓力相互交錯，經(jīng)過連續(xù)的下行之后，市場的悲觀情緒有望短期緩解。從經(jīng)濟環(huán)境來看，風電、新能源車、機場等行業(yè)出現(xiàn)財政補貼的減退后，財政政策對經(jīng)濟的刺激作用在減小，引發(fā)投資者對財政政策對經(jīng)濟支持持續(xù)性的擔憂，同時，對PPP項目的嚴管，也使得相關產(chǎn)業(yè)四季度贏利預期的回落。但從估值和市場情緒的角度來看，A股無論是整體還是部分權重行業(yè)，已接近歷史估值底部，在經(jīng)歷了自3100點的連續(xù)下行和二級市場杠桿減輕后，市場的悲觀情緒過度，因此，即使市場未來經(jīng)濟仍有不確定性，但在估值支撐和情緒過度悲觀的環(huán)境下，出口政策、去杠桿的政策稍微松動均會形成市場的反彈預期。

    嚴凱文：A股劇烈震蕩的主要原因在于場內風險偏好成為股指漲跌的主導性因素之后，由于情緒波動的不可控、不可預期的特性，導致A股容易產(chǎn)生大幅波動。

    A股能夠“彈起來”的主要原因，得益于外圍不可控風險因素的落地，同時在上周末投資者可以預見的“灰犀牛”似乎并沒有發(fā)生，場內悲觀情緒得到修復之后，A股投資者風險偏好逐步抬升?？傮w而言，首先是場內極端悲觀情緒修復，其次是流動性環(huán)境的改善。5月下旬之后，陸股通資金開始凈流出，6/18-6/22最大單周凈流出規(guī)模達24.87億元，進入7月份之后陸股通資金周度再次轉為凈流入，一定程度上改善了A股場內流動性環(huán)境，另外8月31日，MSCI納入A股第二階段，納入規(guī)?？傮w將擴增為5%，預計7月、8月單從MSCI資金考量將類似于4月、5月的情況，有望迎接新的增量資金入場，同時在估值具備全球絕對橫向比較性優(yōu)勢背景之下，將再次吸引全球配置資金的關注，陸股通流入規(guī)模將進一步的擴大。

    中國證券報：當前A股市場是否已經(jīng)具備了抄底價值？

    袁廣平：目前市場已具備底部的必要條件。當前市場已經(jīng)具備累計跌幅高、估值處于低位、破凈股占比高、換手率低的特征，與歷史上幾次底部區(qū)間具有較高的相似度，但由于尚未出現(xiàn)有力的帶動市場向上突破的有利因素，前期壓制市場情緒的因素也尚未消散，短期內震蕩格局可能仍將延續(xù)，但結構性的投資機會依然存在。

    宏觀經(jīng)濟方面，雖然緊信用環(huán)境下需求端趨弱，但供給側改善仍在發(fā)生，經(jīng)濟不乏結構性亮點。同時，近期監(jiān)管動態(tài)已經(jīng)顯示出政策托底意圖。一方面，央行已經(jīng)釋放了一系列的微調信號進行滴灌式的精準調控，調節(jié)結構性去杠桿的力度和節(jié)奏，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的底線；一方面，財政政策并未一刀切式收緊，而是“開正門、堵偏門”，以對沖外憂內患中經(jīng)濟下行壓力。

    在經(jīng)濟底部企穩(wěn)、政策托底顯現(xiàn)、市場估值底也逐漸夯實的基礎上，受國家政策支持、符合新經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向的價值成長股有望率先迎來反彈機會。

    曾憲釗：短期情緒修復，有利于股指企穩(wěn)反彈，但經(jīng)濟調結構的過程并非一蹴而就，考慮到地方政府、企業(yè)和居民的負債率并沒有顯著減緩，同時，國企、央企的表觀數(shù)據(jù)并不差，去杠桿政策面臨緩和但并非結束，短期還難以通過貨幣寬松來拉動整體經(jīng)濟，因此，市場已有參與價值，但還以說能形成牛市起點。

    嚴凱文：投資者對于當前A股應當依舊維持謹慎的態(tài)度，首先外圍不可控風險因素始終是壓制場內投資者風險偏好的關鍵；其次，市場最牢靠的底部來自于場內盈利預期改善。估值的底部并不意味市場能夠見底，估值見底還需要盈利預期的論證。雖然二季度全A業(yè)績增速基于工業(yè)企業(yè)1-5月累計利潤測算有望繼續(xù)保持擴張狀態(tài)，但三四季度盈利增速從高位回落已是一致性預期。類似于2010-2012年，雖然當時A股估值已經(jīng)非常便宜，但由于宏觀環(huán)境GDP增速從12.2%下滑至7.5%促使全A業(yè)績持續(xù)轉差，也使得市場“估值底”完全不成立。所以，7月-8月份只是一個反彈的時間窗口，整體上要好于6月份，但并不代表指數(shù)見底。

    增量資金從何而來

    中國證券報：A股若要反彈，增量資金將從何而來？

    袁廣平：資金可能的來源是：第一、海外資金流入。今年陸股通累計凈流入1697.87億元。8月A股納入MSCI比例將提升至5%，還會繼續(xù)為A股帶來約600億資金，若A股最終完成100%納入MSCI則將在長期帶來約1.7萬億資金流入。目前外資進入內地的投資渠道進一步拓展，一是QFII/RQFII資金進出已經(jīng)大幅松綁，二是陸港通每日交易額度擴容，元勝、橋水等海外私募大鱷也已經(jīng)登陸國內，外資的力量不容小覷。

    第二、產(chǎn)業(yè)資本增持。2018年3-6月大股東在二級市場為凈減持，但7月份截至目前已轉為凈增持。

    第三、新基金發(fā)行。近期受市場波動影響新基金發(fā)行有所放緩，未來若市場逐步明朗，新基金發(fā)行或將與市場形成正反饋。

    曾憲釗：從近期盤面來看，游資明顯開始活躍，估值的優(yōu)勢，會增加相關資金進場的積極性，另外，海外賬戶的放寬限制、房地產(chǎn)資金的轉向入市都可值得期待，值得一提的是，雖然A股整體估值相對較低，但今年以來仍有食品飲料、醫(yī)藥等相關板塊表現(xiàn)不錯，部分公司估值甚至已達歷史上限，表明A股資金并不欠缺，優(yōu)勢公司仍有資金追捧，今年的市場波動更多來自信用風險的釋放。

    嚴凱文：類比4、5月份，當下時間點，較為確定的增量資金將來自于MSCI.MSCI新興市場指數(shù)將在8月季度評審中，把A股納入因子從2.5%提升到5%，約占MSCI新興市場指數(shù)0.73%的權重，相比較6月首次將226只A股納入MSCI，此次季度評審將再次帶來約500多億人民幣的資金增量。從陸股通的流入情況來看，4、5月陸股通分別凈流入386.50億元和508.51億元創(chuàng)下歷史新高。參照4、5月陸股通資金流速，MSCI效應所帶來的增量資金將在7月、8月份逐步呈現(xiàn)出來，屆時或將成為A股市場的反彈驅動力之一。

    已具備投資性價比

    中國證券報：7月行情將如何收官？操作上如何建議？

    袁廣平：由于前期壓制市場情緒的因素尚未消散，大級別的反彈可能難以出現(xiàn)，短期仍以震蕩為主。目前市場已經(jīng)具備投資性價比。

    投資方向選擇上，當前宏觀環(huán)境之下，提高核心技術、促進創(chuàng)新發(fā)展是中國長期經(jīng)濟發(fā)展重要出路，因此我們傾向于選擇業(yè)績成長性穩(wěn)定、估值合理的科技股。同時在去杠桿的背景下，代表經(jīng)濟舊動能的、杠桿率高的行業(yè)需要規(guī)避，因此我們也選擇確定性較強、現(xiàn)金流充沛的消費股。

    曾憲釗：7月份這次機會，成為中期較大波動低位的可能性較大，在反彈初期，倉位更為重要，但快速修復后，品種更為重要。因此，我們會先提升倉位，確保情緒修復期的利潤。并隨著情緒修復、經(jīng)濟結構的調整，未來適合國際競爭環(huán)境的公司將脫穎而出，我們將對這些公司進行重點配置，轉向結構性機會。

    嚴凱文：7月談不上翻身月，但相比6月而言是一個較好的做多時間窗口。

    截至7月6日，上證綜指周線上已經(jīng)出現(xiàn)七連陰，5月21日-7月6日，7周上證綜指下跌13.97%，如此快速的下跌以及連續(xù)下跌周期在歷史上也屬于較為罕見。2005年以后的A股行情，周線7連陰出現(xiàn)過5次，本次是第6次。A股歷史上周線最長連跌為8連陰，發(fā)生在2008年，也就是6124點之后泡沫破裂階段。同時我們發(fā)現(xiàn)，如果單純剔除2008年極端行情，歷史上出現(xiàn)周線7連陰之后一個月均取得正收益。