三方回購利好ABS 市場(chǎng)流動(dòng)性有望提升

    上交所日前發(fā)布的《債券質(zhì)押式三方回購交易及結(jié)算暫行辦法》（簡(jiǎn)稱“暫行辦法”）規(guī)范了債券質(zhì)押式三方回購業(yè)務(wù)，首次將ABS納入質(zhì)押券籃子。業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，暫行辦法會(huì)使資產(chǎn)證券化產(chǎn)品受益，有利于增加其二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性。

    短期高評(píng)級(jí)項(xiàng)目受益

    “三方回購模式兼具高效和靈活的特征。”中信證券明明表示，綜合來看，質(zhì)押回購、協(xié)議回購、三方回購三種回購業(yè)務(wù)主要差異體現(xiàn)在標(biāo)準(zhǔn)化程度，其中質(zhì)押回購最為標(biāo)準(zhǔn)化，協(xié)議回購最為靈活，而三方回購介于兩者之間，標(biāo)準(zhǔn)及折扣率由質(zhì)押券籃子統(tǒng)一劃分，提高了交易結(jié)算的效率，同時(shí)第三方的介入可以幫助交易雙方便利存續(xù)期風(fēng)險(xiǎn)管理、降低協(xié)商成本。

    近年來，在強(qiáng)監(jiān)管、去杠桿的大背景下，ABS作為盤活存量資產(chǎn)的主要融資方式，受到政策鼓勵(lì)。中債登發(fā)布的《2017年資產(chǎn)證券化發(fā)展報(bào)告》顯示，2017年共發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品14519.82億元，同比增長(zhǎng)65.86%；年末市場(chǎng)存量20688.08億元，同比增長(zhǎng)66.41%，供給加速顯著。需求端方面，去年兩只ABS基金正式設(shè)立，機(jī)構(gòu)投資者參與度提高。

    聯(lián)訊證券董事總經(jīng)理、首席宏觀研究員李奇霖表示，三方回購的推出使金融機(jī)構(gòu)多了一種融資工具，其流程較協(xié)議式回購更加簡(jiǎn)潔，交易成本更低，質(zhì)押券范圍也更廣更規(guī)范。此次推出三方回購的質(zhì)押籃子中，除傳統(tǒng)的利率與信用品種（含非公開）外，還新增了ABS與AA信用債，使ABS具備了融資加杠桿的功能，有利于提高投資者持有ABS的動(dòng)力與熱情，拓寬融資渠道。

    “三方回購的推出短期內(nèi)還應(yīng)該考慮一些因素。”天風(fēng)證券分析師孫彬彬坦言，一是三方回購本質(zhì)上是升級(jí)版的協(xié)議式回購，需要考慮市場(chǎng)參與方對(duì)ABS質(zhì)押品的接受程度；二是對(duì)于正回購參與方的限制，券商資管暫時(shí)無法參與正回購。

    孫彬彬認(rèn)為還需要考慮第三方估值的問題?！渡虾ＷC券交易所債券質(zhì)押式三方回購交易業(yè)務(wù)指南》規(guī)定擔(dān)保品使用中證估值，但對(duì)于ABS來說，由于成交量低、基礎(chǔ)資產(chǎn)異質(zhì)性等因素的存在，讓市場(chǎng)參與方普遍接受第三方估值可能還需要一些時(shí)間。

    值得注意的是，這次開啟三方回購對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量有著一定要求。明明指出，此次并沒有把次級(jí)檔ABS納入質(zhì)押券籃子，而AA級(jí)標(biāo)的受制于信用資質(zhì)問題，交易對(duì)手方在實(shí)際操作中短期或難以直接放開，因此當(dāng)前新規(guī)主要利好高評(píng)級(jí)標(biāo)的。

    改善二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性

    “一直以來，ABS二級(jí)市場(chǎng)交易并不活躍，其背后原因包括交易模式選擇較少以及持續(xù)性信息披露不夠透明充分。”明明表示，暫行辦法有助于改善二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性。因?yàn)樗粌H完善了回購業(yè)務(wù)體系和結(jié)算機(jī)制，提供多樣化的回購融資工具，也通過劃分質(zhì)押券籃子這一途徑，實(shí)現(xiàn)透明標(biāo)準(zhǔn)的信息披露，防范脫虛入實(shí)。

    明明指出，對(duì)于發(fā)行主體來說，流動(dòng)性的提升可以降低發(fā)行成本；對(duì)于投資者來說，流動(dòng)性溢價(jià)的壓縮有助于二級(jí)市場(chǎng)成交利率的下行；流動(dòng)性溢價(jià)壓縮后，市場(chǎng)會(huì)更加聚焦在基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量方面，信用資質(zhì)差別成為定價(jià)區(qū)分的主要因素，有利于真實(shí)成本的體現(xiàn)。

    中債資信評(píng)級(jí)總監(jiān)李欣表示，要增強(qiáng)二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性，除了合理的信息披露之外，還需要投資人會(huì)用、用好信息披露原則，具備風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、價(jià)值判斷的能力。他建議建立平臺(tái)，使發(fā)起人和投資人在平臺(tái)上實(shí)現(xiàn)交互，并能夠互相印證。

    中央結(jié)算公司副總經(jīng)理、中債金融估值中心總經(jīng)理劉凡表示，二級(jí)市場(chǎng)投資人不了解底層資產(chǎn)內(nèi)容，是二級(jí)市場(chǎng)活躍度不高的原因之一。而由于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也算相關(guān)利益方，應(yīng)當(dāng)讓第三方評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)介入，才能多視角揭示內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)。

    天元律所合伙人黃再再認(rèn)為，ABS信息披露仍存在一些難點(diǎn)。從法律層面看，一是客戶有比較強(qiáng)的商業(yè)秘密需求，需要協(xié)調(diào)信息披露和商業(yè)秘密、個(gè)人秘密。二是ABS結(jié)構(gòu)在不停創(chuàng)新，特別是基礎(chǔ)資產(chǎn)部分，基礎(chǔ)資產(chǎn)的復(fù)雜性導(dǎo)致了后面信息披露的復(fù)雜性。三是后期的信息披露，如果出現(xiàn)循環(huán)購買，信息披露的壓力較大。