A股并購涌動新趨勢 硬科技投資需警惕“時差陷阱”

    本報記者 田鵬

    11月12日至13日，2025年上海證券交易所國際投資者大會順利召開。此次大會聚焦“價值引領開放賦能——國際資本投資并購新機遇”主題，集結市場核心參與主體，系統(tǒng)拆解A股并購市場新風向，全面解鎖國際資本與上市公司融合發(fā)展新機遇。

    并購與融資作為資本市場資源配置的重要驅動力，共同支撐起資本市場功能發(fā)揮。自《關于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（以下簡稱“并購六條”）發(fā)布以來，A股市場并購熱潮持續(xù)涌動。據Wind資訊數(shù)據統(tǒng)計，自“并購六條”發(fā)布以來，截至目前，A股市場新增203起重大資產重組項目，交易總價值合計達7650.94億元。

    “‘并購六條’等政策精準發(fā)揮了市場催化作用，有效激活并購市場活力，推動交易規(guī)模與估值水平同步提升。”晨壹投資管理合伙人劉曉丹表示，從本質而言，受中國經濟格局重塑、產業(yè)競爭態(tài)勢演進、企業(yè)家代際傳承及公司治理體系優(yōu)化等多重因素交織作用，中國并購市場的戰(zhàn)略重要性正持續(xù)提升。

    新需求催生新趨勢

    去年以來，A股上市公司并購重組進入了一個新的活躍周期。在此過程中，A股并購市場呈現(xiàn)出跨境并購精準化、新質生產力領域并購常態(tài)化、產業(yè)并購深度化三大鮮明特征，持續(xù)為資本市場注入強勁活力與發(fā)展動能。

    首先，跨境并購轉向“核心資產聚焦”的精準布局，并成為上市公司鏈接全球資源、提升國際競爭力的重要路徑。一方面，A股企業(yè)主動“走出去”，聚焦海外細分領域的核心技術，通過并購快速補齊產業(yè)鏈短板；另一方面，外資積極“引進來”，通過并購A股優(yōu)質資產深度參與中國新興產業(yè)發(fā)展。

    摩根士丹利證券（中國）有限公司首席執(zhí)行官錢菁表示，近年來，中國企業(yè)海外并購市場呈現(xiàn)出多維度演進的鮮明特征，國有企業(yè)與民營企業(yè)“雙輪驅動”格局凸顯。同時，中國先進產業(yè)對外資的吸引力正持續(xù)釋放，生物醫(yī)藥和新能源兩大領域已成為外資布局的重點方向。

    中金公司投行部并購業(yè)務負責人陳潔表示，有些中國企業(yè)“走出去”時，會和很多國外合作伙伴進行聯(lián)合收購、聯(lián)合開發(fā)，后續(xù)這些國外合作伙伴也能通過跨境換股，把股權注入上市公司層面來獲得流動性，這對中國企業(yè)在國外尋找合作伙伴非常有利。

    其次，圍繞新質生產力培育的并購重組持續(xù)升溫，成為激活創(chuàng)新動能、推動產業(yè)升級的核心動力。華泰聯(lián)合并購部負責人董光啟認為，并購通過資源向高效領域轉移，契合新質生產力發(fā)展需求，既可以實現(xiàn)規(guī)模經濟，提升產業(yè)集中度與市場競爭力，又能整合產業(yè)鏈上下游。

    再次，以產業(yè)鏈協(xié)同為核心的產業(yè)并購不斷深化，成為上市公司夯實主業(yè)、提升抗風險能力的關鍵選擇。在行業(yè)集中度提升的趨勢下，龍頭企業(yè)通過橫向并購整合行業(yè)資源、優(yōu)化市場布局，實現(xiàn)規(guī)?；l(fā)展與成本控制；同時，企業(yè)通過縱向并購延伸產業(yè)鏈條，打通“上游研發(fā)—中游制造—下游終端”關鍵環(huán)節(jié)。

    正如隆基綠能董事長鐘寶申所言，光伏行業(yè)以民營企業(yè)為主，且是技術驅動型產業(yè)，技術迭代快。因此，單純產能并購不太容易發(fā)生，企業(yè)應通過產業(yè)并購合作，延伸產業(yè)鏈，快速提升產品場景創(chuàng)新能力、系統(tǒng)化解決方案能力，建立差異化的競爭優(yōu)勢。

    新挑戰(zhàn)考驗新能力

    伴隨著新趨勢的逐漸顯現(xiàn)，A股并購市場在迎來發(fā)展機遇的同時，也面臨多重挑戰(zhàn)，這對市場參與主體的綜合能力提出了更高要求。

    對于上市公司而言，首要挑戰(zhàn)集中于跨界并購中的認知斷層與整合難題。

    畢馬威全球中國業(yè)務發(fā)展中心、中國業(yè)務負責合伙人李瑤認為，跨境并購交易后的整合，是一項復雜的系統(tǒng)工程，需要從文化、管理、法律、溝通、員工、財務等多個方面進行綜合考慮和系統(tǒng)規(guī)劃。其中，文化整合的成功與否直接關系到并購后的企業(yè)運營效果。為了有效應對文化沖突，收購方和目標企業(yè)必須互相充分了解各自所在國家的本土國情和文化特點，做到文化理念的雙向融入。

    中芯聚源董事長高永崗則表示，并購說起來簡單，實則難度很大。在跨行業(yè)并購方面，上市公司選擇標的要避免急功近利，應當從產業(yè)長遠發(fā)展的角度出發(fā)主動尋找并購標的。只有通過一系列成功并購案例形成示范效應，才能促進產業(yè)并購的長期良性發(fā)展。

    對中介機構而言，挑戰(zhàn)主要集中在專業(yè)服務能力的適配升級上。隨著并購交易向細分領域深化，項目篩選難度顯著加大，需要穿透式理解新技術、新模式；交易結構設計的復雜度不斷提升，涉及多方利益平衡與創(chuàng)新工具運用；而并購后的賦能服務也成為差異化競爭的關鍵，要求中介機構從單純撮合交易向全流程賦能轉型。

    信宸資本高級合伙人信躍升認為，當前行業(yè)核心邏輯是“跨國公司分拆收購+治理與數(shù)字化改造+上市公司并購退出”的閉環(huán)體系，這一模式能夠有效實現(xiàn)資產價值重構與資源優(yōu)化配置。而并購基金作為專業(yè)整合者，在其中扮演著關鍵角色，未來將為中國資本市場高質量發(fā)展提供重要支撐。

    對投資者而言，市場結構優(yōu)化帶來的估值體系多元化，考驗著價值判斷與風險識別能力。一方面，科技類并購的高成長性與高不確定性并存，需要投資者具備產業(yè)深度研究能力；另一方面，傳統(tǒng)產業(yè)轉型并購中的低估值紅利與價值重估機遇，也要求投資者精準把握行業(yè)轉型節(jié)奏與企業(yè)整合效果。

    金證評估董事長蔣驍用“時差陷阱”來形容硬科技投資的挑戰(zhàn)——在投資高峰期，因為整體研發(fā)投資基本都在當期費用化了，當（后續(xù)）企業(yè)研發(fā)成功并逐步到達量產規(guī)?；瘯r候，報表毛利極高，“亮麗到讓人不敢相信”“因為研發(fā)成本在之前年度已被消化掉，此時便是‘時差陷阱’”。因此，在硬科技投資中，很難直接從報表中看出企業(yè)的核心競爭力，評估時也要跳出報表看企業(yè)價值。