華夏新供給經(jīng)濟學(xué)研究院首席經(jīng)濟學(xué)家賈康：
《供給側(cè)改革中的中國資本市場建設(shè)的共性與個性》

    賈康：謝謝董總。尊敬的各位嘉賓，各位朋友，大家好！

    前面聽到幾位發(fā)言者的發(fā)言很受啟發(fā)。我注意到，我們這個論壇的主題是“新時代資本論壇”，我想我按照《供給側(cè)改革中的中國資本市場建設(shè)的共性與個性》這個題目也做一個自己的發(fā)言，請各位批評指正！

    中國正在建設(shè)中的被稱為多層次的資本市場，基本取向就是要憑借這個市場來優(yōu)化資源配置。我理解它是一個以股權(quán)、債權(quán)交易帶動要素流動的市場，它也是一個我們必須在中國現(xiàn)代化過程中間解決好的金融如何深化發(fā)展的這樣一個市場。顯然它是支持創(chuàng)新，以創(chuàng)新發(fā)展為第一動力來推進中國現(xiàn)代化進程的市場。一句話，多層次的資本市場是中國必須構(gòu)建的現(xiàn)代化經(jīng)濟體系中間的中國特色社會主義市場經(jīng)濟的基礎(chǔ)性制度的組成部分。

    認(rèn)識這個市場的意義和作用之后，我想首先從共性的角度談一下可以觀察的這個市場的發(fā)展過程。中國在改革開放之后，一開始推進改革的策略安排是摸著石頭過河，這是別無選擇的。我們知道不改革開放是死路一條，但是一開始拿不出一個全面改革頂層規(guī)劃的藍(lán)圖。在經(jīng)過了若干年探索之后，其實在一個非常重要的節(jié)點上，在一系列的發(fā)展成就，又有矛盾累積走到了1989年這樣一個特殊年份的事情，又帶來了中國的新形勢，那個時候國際上又有特別重大的變化。在此之后，我們稱為改革開放總設(shè)計師的鄧小平力主中國的資本市場建設(shè)要上新的臺階。以后我們看到了有深市、滬市證券交易所的設(shè)立和開放。我回顧一下，當(dāng)時鄧小平特別強調(diào)的基本思路，體現(xiàn)了他的改革智慧，他雖然不這么表述，他過去內(nèi)部講話就說，中國要搞的市場經(jīng)濟的這個傾向上，要大膽的試，大膽的闖。實話實說，當(dāng)時的認(rèn)識是相當(dāng)?shù)牟灰恢碌摹｀囆∑搅χ鞯脑嚭完J也說得非常策略，他認(rèn)為有必要建立這種股市，這個交易所的建立是在試和闖的概念之下，有后手，有準(zhǔn)備的。他說可以說在運行的過程中間繼續(xù)觀察，大不了設(shè)立了以后我們還可以把它關(guān)掉。關(guān)也可以采取兩種不同的方式，一個是一步關(guān)掉，一個是先關(guān)一部分繼續(xù)觀察，說的看起來非常周到、細(xì)致和有彈性。

    我作為一個研究者，我的評價就是，其實鄧小平他早已經(jīng)在基本的改革戰(zhàn)略思路上認(rèn)定資本市場必須得到發(fā)展。但是在這個資本市場發(fā)展和其他的經(jīng)濟體認(rèn)同共性的取向上，他又特別強調(diào)了在中國試驗的特點。他所說的不行再回過來把它關(guān)掉，其實我認(rèn)為就是要把反對派逼到墻角，你總得讓我試一試，而且我說了，試了以后不行我們可以回過頭來把它關(guān)掉，關(guān)還可以采取柔性的，不是一步到位等等。

    我們看到深滬兩市成為證券交易所在中國大地上重新出現(xiàn)的資本市場的重要運行機制。大膽的試，大膽的闖體現(xiàn)了鄧小平在改革大方向之下他給出的改革推進的智慧?，F(xiàn)在非常簡要的說一句，中國的股市令人滿意嗎？聽起來有很多的不滿，有很多的糾結(jié)。包括2015年巨大變故之下被稱為“股災(zāi)”的這種沖擊。但是我觀察到，即使是怨言到處都可以聽到的情況下，現(xiàn)在沒有一個人說要把中國的股市考慮怎么樣關(guān)掉，這就是形勢比人強，這就是在中國特色社會主義市場經(jīng)濟探索的道路上，我們必須認(rèn)同市場的共性，一般的市場經(jīng)濟體已經(jīng)無法設(shè)想涉及到股市建立以后關(guān)不關(guān)掉的問題。而中國必須先在這一方面給出一個姿態(tài)，給出一種試錯的這樣一個基本的彈性空間以后，讓實際情況發(fā)生作用，讓全社會認(rèn)同，哪怕是一個令人糾結(jié)的、不成熟的，由種種困擾帶來的這樣一個市場，但是我們必須要推進它的建設(shè)。

    在這個共性之下，我現(xiàn)在作為一個研究者觀察，我們可以在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，中央所強調(diào)的構(gòu)建現(xiàn)代化經(jīng)濟體系的主線上繼續(xù)推進共性思維里的幾個要點。總的思路就是這個市場必須規(guī)范發(fā)展，可持續(xù)發(fā)展，所謂健康的市場就是有它必要的規(guī)范性，而且它內(nèi)在的可持續(xù)性要體現(xiàn)出來。這樣一個規(guī)范性和可持續(xù)性是不是有至少三個要素：

    第一是法治化。

    中國的全面改革必須匹配上全面依法治國。而中國的物質(zhì)文明、精神文明還必須匹配上政治建設(shè)所要追求的政治文明。在十九大進一步強調(diào)政治建設(shè)的情況下，我們的體會就是，中國的經(jīng)濟改革和行政體制、政治體制的改革實際上已經(jīng)不可分離，必須配套的解決這個改革問題。資本市場建設(shè)里面，需要這樣一個有保障作用的法治化環(huán)境，這是中國必須積極推進的資本市場建設(shè)里面的重要改革任務(wù)。法治化要解決的問題我認(rèn)為就是要在這幾年股市的劇烈震蕩和波動中間，人們所感受到的一些現(xiàn)象，給人帶來困擾和不安的現(xiàn)象，它要有一個真正有長效機制特點的解決通道。比如我注意到，2015年人們都在議論股災(zāi)的時候，稱得上是群情洶洶，有很多怨氣也可以理解。但是怎么樣防止所謂的“動物精神”，股票市場上不斷出現(xiàn)的這種震蕩的發(fā)生，我們?nèi)绾螠p少破壞性，減少這里面的非理性程度？我們看到的直觀的指責(zé)是有這里面的種種大家認(rèn)為不合理的東西，不合理的東西對沖，合理的東西一定靠法治盡可能穩(wěn)定的形成規(guī)則。這個法治的意義在以后我們可以繼續(xù)觀察到，對于股市的不滿以后，也有后來在資本市場上更廣義的險資帶來的巨大風(fēng)波，人們在指責(zé)“野蠻人”，在批評“妖精”、“害人精”，在不斷的說一些惡意的操作。

    我也專門做過這方面自己分析以后的觀念表述，比如說股市上的惡意做空，他隱含著還有善意做空，做多就一定是善意的嗎？做多和做空是股市上兩個互為依存的操作方向，每一個操作里面，你怎么分辨是善意還是惡意的？其實我的回答就是，這種誅心之論沒有多少意義。所有股市上的參與者，他的每一個操作，在他的內(nèi)在追求上面一定是他希望物質(zhì)利益最大化。什么是善？什么是惡？大家可以在道德上眾說紛紜，但是真正解決股市健康問題，不能停留在這種道德判斷上，不能停留在這種人見人輸?shù)倪@種價值取向的區(qū)分上。一定要有一個法治化的制度建設(shè)，使這些行為，無論你評價他是善還是惡，要關(guān)在這樣規(guī)則的籠子里，這是根本大計。野蠻人也好，優(yōu)雅之士也好，在資本市場上都是逐利的，你說它是“妖精”、“害人精”，這是你的主觀判斷或者印象。實際上這些行為主體的邊界在哪里？必須遵守的底線你要劃出來。給出市場彈性空間，是一個海闊憑魚躍，天高任鳥飛的負(fù)面清單環(huán)境，我覺得這就健康了。

    這是第一點，我觀察所有的走向現(xiàn)代化的市場經(jīng)濟體，資本市場上似乎這樣一個法治化的共性是非常明顯的，在中國必須要明確起來，而且具體化。

    第二是陽光化。

    講法治化必須匹配陽光化，信息怎么樣有規(guī)則、充分的披露？在這個陽光化的取向上，咱們實際上特別要注意遏制的就是那種內(nèi)部交易。中國的股市上說保護投資者，追求公共利益。無論怎么表述，機制上最基本的就是應(yīng)該陽光化處理的信息要讓它充分陽光化，不能夠讓那種引致內(nèi)幕交易的信息在那里發(fā)酵，在那里發(fā)揮不適當(dāng)?shù)淖饔谩＝o我印象很深刻的，有原來在咱們管理部門擔(dān)任要職的李劍閣先生，他說到了實際情況，在公司重要的討論會上，有官員在場，休息的時候很多的官員去洗手間，然后繼續(xù)開會的時候，咱們的股市上會出現(xiàn)一些隨之而來的明顯的波動。這種事情是不是在實際生活中間可以對接到內(nèi)幕交易概念上的一種我們要注意防范的不良機制？這種陽光化必須給定非常清晰的界限，信息在傳播的過程中間什么時段上是在什么范圍之內(nèi)，應(yīng)該公之于眾的應(yīng)該公平的公之于眾，而不能讓少數(shù)人先知。這是法治化跟出來的第二個基本概念，這種規(guī)范的陽光化太寶貴了，中國的股市要真正樹立公信力，要真正讓它走向成熟，必須攻堅克難，把這種陽光化做到最高的水平。

    第三是專業(yè)化。

    在這么多年的發(fā)展過程中間，我們已經(jīng)注意到了，專業(yè)化必須承認(rèn)機構(gòu)投資者在資本市場上的重要作用。原來證監(jiān)會的領(lǐng)導(dǎo)人曾經(jīng)說過一個大白話，股市并不適合自認(rèn)為可以進去投資的大量的散戶，很多的散戶其實不適合做股票市場上的直接操作。這個話可能比較得罪人，但是我觀察下來，這是實話實說的感受，不能說他愿意入股市你限制他，那沒有道理，他按照他的偏好，他愿意承擔(dān)股市的那種風(fēng)險類型，他進去沒有問題。但是從一個股市在現(xiàn)代經(jīng)濟里長期可持續(xù)性來看，要特別的培育有資質(zhì)的、高水平的機構(gòu)投資者，讓他們面對著大量的散戶來引導(dǎo)他們，給他們提供更高水平的服務(wù)?，F(xiàn)在已經(jīng)看得很清楚，中國義無反顧的在我們的社會保障體系里面，必須把第一支柱的旁邊確立第二支柱，就是企業(yè)年金和職業(yè)年金。年金的發(fā)展最有價值的功能，除了支持社會保障體系之外，就是對于資本市場建設(shè)，帶來了機構(gòu)投資者進一步成長和他們作用的充分發(fā)揮，非常有實力的這些共同基金，當(dāng)然還有我們稱為理財公司等等這些機構(gòu)投資的行為，通過企業(yè)年金、職業(yè)年金，再匹配上政府的個稅遞延等等優(yōu)惠政策的引導(dǎo)，可以使得資本市場的功能得到更好的、更可預(yù)期的正面效應(yīng)的發(fā)揮。而帶出大量散戶有所依托的一個投資平臺，這個意義就是專業(yè)化特征，一定要提升起來。

    共性至少有三個方面，我覺得需要在此提到。最后再說一下個性，同樣在資本市場上是無可回避的，我們在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革方面，強調(diào)守正出奇。

    守正是市場經(jīng)濟的一般規(guī)律，我們必須認(rèn)識、順應(yīng)乃至敬畏市場的力量。但是簡單的套用已有的市場經(jīng)濟其他經(jīng)濟體的資本市場建設(shè)發(fā)展的經(jīng)驗，并不能完全解決中國自己的問題，中國的發(fā)展不是跟著別人的經(jīng)驗亦步亦趨，我們必須借鑒所有人類文明的積極成果以后，還要追求超常規(guī)發(fā)展，這個超常規(guī)發(fā)展就是必須在守正之后還要出奇，出奇還要承擔(dān)風(fēng)險，而出奇制勝。中國在工業(yè)革命落伍之后，我們終于在這幾十年看到了，有希望把現(xiàn)代化之路越走越寬，實現(xiàn)偉大民族復(fù)興。長期發(fā)展不解決中國從追趕到趕超現(xiàn)代化中國夢實現(xiàn)的問題，這種超常規(guī)發(fā)展，在中國資本市場建設(shè)過程中間，我認(rèn)為現(xiàn)在看清楚這些出奇制勝方面，要經(jīng)受住考驗的創(chuàng)新點，至少包括我們已經(jīng)比美國的硅谷經(jīng)驗更多的強調(diào)除了風(fēng)投、創(chuàng)投、天使投資的作用之外，還必須要考慮政府的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金。這種產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金是在守正之后的出奇，出奇怎么樣能夠制勝？必須要有盡可能高水平的定制化方案。我已經(jīng)注意到，很多地方政府層面產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的探索中間，特別注意政府出資，財政為后盾的資金引出的放大若干倍的整個經(jīng)濟規(guī)模是帶出一系列的子基金，而由一個個子基金的專業(yè)化團隊，你去按照政府的政策引導(dǎo)，比如產(chǎn)業(yè)政策、技術(shù)經(jīng)濟政策是不可避免的命題。按照這些政策引導(dǎo)，他們獨立的決定到底把自己投什么樣的項目？這個項目投入的時候，這些專業(yè)的團隊還必須要動用自己個人的資金跟投，把他們的風(fēng)險跟這個項目的風(fēng)險捆在一起，形成這種盡可能好的機制，這都是積極的探索。這種產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金，母基金絕對不能按照我們過去的計劃經(jīng)濟思路，由政府方面直接決定做什么。政府的財政為后盾的母基金，就是給這些子基金的操作加一把勁，這是政策傾斜，這是追求出奇制勝。

    我們的PPP現(xiàn)在中國發(fā)展過程中間還要防范風(fēng)險，但是總體的發(fā)展態(tài)勢可以說是在全球走到了前沿狀態(tài)。這個PPP的創(chuàng)新又對接上了我們已經(jīng)在天津和上海正式掛牌運行的，實際上是PPP為主的資產(chǎn)交易中心，類固定收益資產(chǎn)必須得到這樣的交易中心作為一個平臺的匹配來支持長期發(fā)展。這樣的這種功能的開發(fā)，我覺得也有望走在全球的前列。中國的守正出奇還可以說到我們在資本市場的力量，整個金融體系的力量，支持有一些在中國很快成為興奮點的國土開發(fā)中間的連片開發(fā)，產(chǎn)業(yè)新城的建設(shè)和運營，整個大手筆、大資金、長周期的連片開發(fā)，已經(jīng)看到了河北固安、汕頭等非常值得肯定的案例，以后還會層出不窮。所謂一千個特色小鎮(zhèn)，實際上都是各種各樣定制化的連片開發(fā)，后面跟上的資本市場的力量，投融資創(chuàng)新的力量，就是要在守正之后要出奇，要有我們中國特色方面的加分，這些值得我們進一步探討。

    有共性，有個性，我覺得這是一個基本哲理上面我們的方向。在中國供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中間，要追求我們守正以后出奇致勝，謝謝大家！