中國債市已成價(jià)值洼地

    今年以來，全球債市收益率重回2016年低位，負(fù)利率債券規(guī)模創(chuàng)出歷史新高，“零下俱樂部”不斷擴(kuò)容。面對(duì)海外債市“大聯(lián)歡”，基本面韌性足、政策面定力強(qiáng)，致使中國債券利率下行有限，但也顯著提升了中國債券性價(jià)比。機(jī)構(gòu)認(rèn)為，相對(duì)更高的收益率，讓中國債券成為了全球市場(chǎng)上的“香餑餑”，外資流入或可化解供給壓力，推動(dòng)債市收益率繼續(xù)下行。

    “負(fù)利率陣營”持續(xù)擴(kuò)容

    7月3日，標(biāo)普500指數(shù)和道瓊斯工業(yè)指數(shù)攜手再創(chuàng)新高。股市無疑是當(dāng)下金融市場(chǎng)上耀眼的明星。然而，債券市場(chǎng)風(fēng)頭也不弱，今年全球市場(chǎng)其實(shí)上演的是股債雙牛行情。

    自2018年四季度以來，全球債券市場(chǎng)便掀起新一輪上漲，債券收益率水平轉(zhuǎn)為下行。當(dāng)前全球債市收益率正靠近2016年低位，部分國家收益率甚至跌破紀(jì)錄低點(diǎn)。以代表性的美債收益率為例，美國10年期國債收益率于2018年11月初一度突破3.2%，創(chuàng)2011年5月以來新高，但隨后升勢(shì)戛然而止，并從3.2%上方調(diào)頭急跌，到今年6月末跌至2%，本月初已輕松跌破這一整數(shù)關(guān)口，較去年第四季度高點(diǎn)下行超過120個(gè)基點(diǎn)。目前，10年期美債收益率已跌至2016年11月水平。

    全球債券收益率的低點(diǎn)是在2016年6、7月份創(chuàng)出的。當(dāng)前，美債收益率水平距歷史低位已不遠(yuǎn)。部分歐洲國家國債收益率則已跌穿了2016年的大底。拿歐洲的領(lǐng)頭羊德國的國債來說，7月3日，該國10年期國債收益率跌至-0.38%，已較2016年7月低點(diǎn)低出14個(gè)基點(diǎn)。此外，法國10年期國債收益率也已跌至-0.11%附近，2016年最低時(shí)則為0.09%。

    在全球債市收益率紛紛向著2016年低位靠近的時(shí)候，一些國家的長期無風(fēng)險(xiǎn)債券利率已落入負(fù)值區(qū)間，“零下俱樂部”不斷壯大，尤以歐洲國家為甚。最新例子是比利時(shí)和瑞典。英為財(cái)情的數(shù)據(jù)顯示，7月2日、3日，比利時(shí)、瑞典10年期國債收益率先后跌破零值，“喜提”負(fù)利率。不光是歐洲，日本國債收益率亦普遍處于“零下”，日本10年期國債收益率于7月1日最低跌至-0.167%，再創(chuàng)歷史新低。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前10年期國債收益率處于負(fù)值的國家至少有9個(gè)，分別是丹麥、奧地利、德國、日本、比利時(shí)、法國、瑞典、瑞士和芬蘭，其中收益率最低的是瑞士10年期國債，約只有-0.65%。

    海外債券收益率頻創(chuàng)新低

    機(jī)構(gòu)指出，全球債市收益率之所以在2016年創(chuàng)出新低，當(dāng)時(shí)除全球經(jīng)濟(jì)和通脹低迷、貨幣政策寬松之外，觸發(fā)性事件是英國脫歐。當(dāng)時(shí)英國公投決定退出歐盟，給全球經(jīng)濟(jì)增長帶來巨大不確定性，避險(xiǎn)情緒驅(qū)動(dòng)全球債券收益率創(chuàng)出新低。2018年四季度以來，全球債市收益率重新走低，有著類似的宏觀背景。

    年初以來，全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)增長放緩跡象。稅改效應(yīng)減弱后，美國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能趨弱，經(jīng)濟(jì)放緩的可能性上升。美國供應(yīng)管理協(xié)會(huì)最新公布的6月份制造業(yè)PMI指數(shù)已跌至2016年10月以來低位。另外，美國就業(yè)數(shù)據(jù)也開始走弱，5月份新增非農(nóng)就業(yè)人口甚至不及預(yù)期的一半。值得一提的是，從5月下旬開始，美國3個(gè)月與10年期國債收益率再現(xiàn)倒掛，并持續(xù)至今。從歷史上看，3個(gè)月與10年期美債收益率倒掛是經(jīng)濟(jì)衰退的良好前瞻指標(biāo)。不光是美國，全球PMI都在走低，一些增長勢(shì)頭不如美國的經(jīng)濟(jì)體甚至出現(xiàn)了更明顯的放緩勢(shì)頭。

    隨著經(jīng)濟(jì)增長壓力加大，全球貨幣政策重新轉(zhuǎn)向?qū)捤傻膭?dòng)力也在增強(qiáng)。在歐洲央行向市場(chǎng)釋放寬松信號(hào)后，美聯(lián)儲(chǔ)在6月議息會(huì)議的表態(tài)也強(qiáng)化了市場(chǎng)對(duì)其降息的預(yù)期。從利率期貨隱含的利率預(yù)期來看，市場(chǎng)甚至認(rèn)為7月份美聯(lián)儲(chǔ)肯定會(huì)降息。

    經(jīng)濟(jì)增長放緩，貨幣政策取向逆轉(zhuǎn)，這些都與2016年時(shí)頗為相似，為債市收益率下行提供了理由。全球貿(mào)易形勢(shì)的反復(fù)變化，則充當(dāng)了當(dāng)下債市收益率挑戰(zhàn)新低的催化劑。

    彭博數(shù)據(jù)顯示，到今年6月份，全球負(fù)收益率債券總額已達(dá)到12.5萬億美元，超過2016年高位，達(dá)到歷史最高水平。中金公司固收研究認(rèn)為，今年全球利率再創(chuàng)新低的概率在上升。

    中國債券性價(jià)比凸顯

    在這一輪海外債市上漲浪潮中，我國債券市場(chǎng)卻掉了隊(duì)。

    2018年第四季度以來，我國債市收益率雖有所下行，但下行幅度相對(duì)有限，特別是今年4月份出現(xiàn)一波明顯的上行。雖然5月以來債市收益率重新走低，但至今仍未回到一季度低點(diǎn)水平。從中債到期收益率數(shù)據(jù)來看，目前10年期國債收益率約為3.16%，較3月份低點(diǎn)高出10個(gè)基點(diǎn)。與2016年低點(diǎn)相比，則要高出50個(gè)基點(diǎn)以上。在上一輪全球債市收益率創(chuàng)新低的時(shí)候，我國10年期國債收益率最低跌至2.64%。

    綜合機(jī)構(gòu)分析來看，導(dǎo)致我國債券市場(chǎng)上漲不及海外市場(chǎng)的原因是多方面的，關(guān)鍵是在財(cái)政政策發(fā)力、寬信用取得進(jìn)展的助力下，今年一季度中國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)開局，表現(xiàn)好于預(yù)期，相應(yīng)的，貨幣政策保持了較高的定力，沒有實(shí)施太明顯的放松。另外，今年地方債發(fā)行超前，也在一定程度上帶來了供給壓力，抑制了債市收益率下行。

    5月以來，外部環(huán)境出現(xiàn)了一些變化，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨的不穩(wěn)定不確定因素增多。同時(shí)，為應(yīng)對(duì)個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)事件沖擊和穩(wěn)定半年末流動(dòng)性，央行加大了流動(dòng)性投放力度，加上季末財(cái)政投放的作用，貨幣市場(chǎng)利率大幅走低，刺激債市收益率恢復(fù)下行。

    機(jī)構(gòu)指出，后續(xù)供給壓力依舊存在，貨幣政策暫時(shí)也難以大幅放松，但債券市場(chǎng)增量需求可期，無風(fēng)險(xiǎn)債券收益率仍存在一定的下行機(jī)會(huì)。中金公司固收研究認(rèn)為，境外資金或能緩解債市供給壓力，因?yàn)橄鄬?duì)更高的收益率，讓中國債券成為了全球市場(chǎng)上的“香餑餑”。

    中央結(jié)算公司最新公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2019年6月末，境外機(jī)構(gòu)在該公司托管的債券面值總額達(dá)到16452.38億元，再創(chuàng)歷史新高，并較5月末增加346.18億元，為連續(xù)第7個(gè)月增加。全國銀行間同業(yè)拆借中心數(shù)據(jù)也顯示，全球投資者持續(xù)凈買入中國債券，當(dāng)月凈買入達(dá)897億元。

    中金公司固收研究認(rèn)為，我國債市收益率有可能在未來兩三個(gè)季度逼近歷史低位甚至創(chuàng)出新低。天風(fēng)證券固收研究亦稱，10年期國開債收益率向下看到3%，追平2015年-2016年的低點(diǎn)。