國投瑞銀伍智勇：風(fēng)險偏好低位回升 享受成長股價值回歸

    2018年為數(shù)不多的交易日里，上證綜指走出了9連陽，房地產(chǎn)、銀行、白酒、家電等板塊繼續(xù)上漲，而傳媒、計算機、軍工等板塊則繼續(xù)下跌。這與2017年A股表現(xiàn)基本一致，那是否意味著今年會跟去年一樣，藍(lán)籌股和消費白馬股一路高歌，大部分成長股則一地雞毛，繼續(xù)演繹“二八”行情呢？

    國投瑞銀興頤多策略基金基金經(jīng)理伍智勇分析認(rèn)為，風(fēng)險偏好的極度收縮是市場過去兩年運行的重要特征，這導(dǎo)致了投資者抱團家電、白酒以及銀行等藍(lán)籌股。而大部分成長類股票則因其業(yè)績波動性較大、估值溢價過高而遭到了市場的忽視。展望2018年，我們將看到市場與2017年的一致性與差異性。一致性在于，貨幣政策繼續(xù)保持穩(wěn)健偏中性的基調(diào)，金融去杠桿繼續(xù)推進，因此市場資金面不會寬松，這就意味著市場整體難有單邊大幅上漲行情，投資者仍將以上市公司的業(yè)績作為選擇股票最重要的標(biāo)準(zhǔn)。

    而不同的是，隨著政策趨嚴(yán)逐步被消化、金融風(fēng)險逐漸明晰、杠桿水平逐步下降，目前處于極低的市場風(fēng)險偏好將開始回升。我們通常用指數(shù)的波動率來表征投資者的風(fēng)險偏好，以萬得全A指數(shù)為例，自2016年年初發(fā)生初熔斷以后，其波動率開始快速下降，在2017年10月份達(dá)到歷史最低水平，此時的波動率已經(jīng)大幅低于2011-2014年熊市周期最底部時候的波動率。我們可以認(rèn)為，目前A股市場的風(fēng)險偏好已經(jīng)是自2010年以來的最低水平。即使假設(shè)市場無風(fēng)險利率不下降的情況下，風(fēng)險偏好的回升將降低市場風(fēng)險溢價，使得股票市場整體估值水平出現(xiàn)抬升。在此過程中，“風(fēng)險資產(chǎn)”的估值回升幅度相對于2016-2017年漲幅較大的白酒、家電等“低風(fēng)險資產(chǎn)”將會更大，以科技股為代表的成長類股票將更為受益。

    因此，伍智勇認(rèn)為2018年股票市場不會完全延續(xù)2017年的趨勢，風(fēng)險偏好開始回升，不同類型股票的性價比將發(fā)生逆轉(zhuǎn)。雖然藍(lán)籌、消費的舞會音樂尚未停止，但為了避免在交易擁擠的地方遭遇踩踏的可能性，我們選擇提早離場，逆向投資，提前布局。當(dāng)然，并非所有被市場忽視的品種都是值得買入的，我們關(guān)注的是那些具備扎實基本面基礎(chǔ)，只是因為行業(yè)出現(xiàn)階段性或者周期性調(diào)整、公司本身遇到暫時經(jīng)營性困難、市場風(fēng)格暫時遠(yuǎn)離、股價大幅下跌至公司“本身價值”以下、預(yù)期在周期或者階段性因素消退后能夠重拾升勢、繼續(xù)為股東創(chuàng)造價值的公司。對于這類公司，我們往往能夠以非常低廉的價格買入，接下來要做的就是耐心等待，等待這顆被忽視的花蕾綻放出絢爛的花朵。

    自2015年股災(zāi)發(fā)生以來，有一類股票，在牛市期間估值水平也大幅脫離了基本面的支撐，股價隨著股市回落而大幅下跌，但是在過去幾年里仍然聚焦于主業(yè)經(jīng)營，持續(xù)保持并深化自身核心競爭力，收入和利潤保持了不錯的增長，估值水平一降再降并已經(jīng)與其基本面相匹配。如果這類股票所在的行業(yè)尚未進入到衰退階段，在可預(yù)見的未來公司的競爭力仍將得以保持或者提高，收入及利潤增長仍然可期，那么它們就是我們上面所說的被忽視的花蕾，是我們下一階段重點挖掘的金礦。

    對于個人投資者而言，受限于專業(yè)能力、時間精力等因素，想要挑選出這類當(dāng)前并不受待見、而長期價值又非常顯著的公司并不容易，因此，選擇專業(yè)的機構(gòu)投資者，以組合的形式持有這類長期價值顯著的股票，通過分散化投資，一方面享受價值回歸的收益，另一方面則降低個股本身的波動風(fēng)險。而對于股市整體的波動，我們則通過大類資產(chǎn)配置分散風(fēng)險，比如股債平衡型基金，通過將股票倉位限制在一定的水平，既可以充分享受權(quán)益投資的長期收益，又可以在股票市場大幅回撤的同時減小凈值的波動，這應(yīng)該是個人投資者長期持有基金產(chǎn)品最希望收獲的穩(wěn)穩(wěn)的幸福。