重視常識 回歸價值

    “投資生涯中一堂重要的風(fēng)險教育課”，經(jīng)歷過5年前資本市場那段歲月的基金經(jīng)理回望往事，不勝感慨。

    多位受訪基金經(jīng)理坦言，2015年的市場波動給了他們很多感悟，進(jìn)一步認(rèn)識到回歸常識、回歸理性、重視風(fēng)險的重要性。

    始終尊重并相信常識

    距離5178點牛市頂峰已經(jīng)過去了5年，不少基金經(jīng)理不斷挖掘優(yōu)秀成長企業(yè)的投資價值，基金凈值迭創(chuàng)新高。

    在泓德基金投研總監(jiān)王克玉看來，2015年是一個市場環(huán)境比較特殊的年份。“A股急速上漲，與整個市場的流動性充沛有直接關(guān)系。特別是權(quán)益市場，眾多杠桿資金注入，體現(xiàn)出非常強的趨勢特征。”王克玉表示，在市場大幅下跌之后，他積極調(diào)整組合，在后期的反彈中基金凈值有了快速的增長。經(jīng)歷過極端行情，他認(rèn)為，經(jīng)過市場大幅波動，很多長期發(fā)展空間大的優(yōu)秀公司獲得了充足的安全邊際，作為基金經(jīng)理要充分利用市場提供的機會。

    國泰基金主動權(quán)益投資事業(yè)三部負(fù)責(zé)人程洲回憶，2015年上半年的“互聯(lián)網(wǎng)牛市”中，許多貼上“互聯(lián)網(wǎng)”標(biāo)簽的公司每天都在暴漲。“一些公司用模型計算現(xiàn)金流折現(xiàn)，怎么算都是現(xiàn)金流負(fù)增長的。那段時間也沒有押注某個行業(yè)，業(yè)績壓力比較大。時過境遷，我們應(yīng)該堅信，無論什么時代，都應(yīng)該尊重并且相信常識。”

    招商醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)基金經(jīng)理李佳存直言，他恰是在2015年開始做基金經(jīng)理，當(dāng)時所有的錢都想賺。后來遇到股市大幅調(diào)整和2016年初的熔斷，一直在不斷學(xué)習(xí)和反思。“2017年后，我開始思考如何更科學(xué)地對公司長期價值進(jìn)行定價，用更長遠(yuǎn)的眼光去做未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)。投資之前，我愿意用持有5年的角度去衡量，如果這家公司我不愿意持有5年，那一分鐘我都懶得去持有。今天中國經(jīng)濟(jì)開始進(jìn)入低增長的時代，真成長的公司會越來越受到關(guān)注。我希望能夠跟優(yōu)秀公司長期共同成長，去賺有把握的業(yè)績成長的錢。”

    價值投資成主流

    2015年以來，市場發(fā)生了深刻的變化，外資、公募、社保等機構(gòu)投資者力量不斷壯大，價值投資漸成市場主流，一些把握住市場變化的公募基金脫穎而出。

    華寶基金國內(nèi)投資部副總經(jīng)理光磊表示，2015年，市場風(fēng)格顯著偏向中小市值股票。當(dāng)時，社會資金以各種方式進(jìn)入股市，推動股價，而中小股票更容易上漲。移動互聯(lián)網(wǎng)剛開始興起，各行業(yè)都展開了擁抱互聯(lián)網(wǎng)的探索。變革期的商業(yè)模式存在較大的不確定性，在市場環(huán)境較好的時候，證券市場的解讀往往過于樂觀。而在之后商業(yè)模式被不斷論證，疊加市場環(huán)境趨于平緩，不少公司的股價表現(xiàn)容易大起大落。光磊認(rèn)為這種現(xiàn)象完全可以理解。當(dāng)大部分中小市值公司都傾向于商業(yè)模式的轉(zhuǎn)型時，二級市場會更加體現(xiàn)出風(fēng)險投資的特征。少數(shù)轉(zhuǎn)型成功的公司獲得新的增長空間，而大部分公司的轉(zhuǎn)型都要承受不小的風(fēng)險。2015年之后股票市場特征的變化，與其說是從中小票走向大白馬，不如說是盈利能力持續(xù)增長、行業(yè)地位和競爭力持續(xù)加強、商業(yè)模式轉(zhuǎn)型成功或原本就處于朝陽行業(yè)的幾類公司持續(xù)獲得了市場的認(rèn)可。

    “2015年是極致的‘快牛’行情，資金面受杠桿資金驅(qū)動，市場迅速把并購重組的小票推到巔峰，同時也堆積了大量的商譽。在大量的并購重組中，傳媒、通信、計算機累積的商譽較高。之后的場外配資清理讓‘快牛’迅速破滅，而影響更為深遠(yuǎn)的是并購泡沫的出清，并購容易，商譽出清難?；仡^看，85%以上的并購是失敗的，3年業(yè)績對賭到期后，計提商譽是大概率事件。”融通轉(zhuǎn)型三動力基金經(jīng)理林清源說。

    “這幾年的另一個大的變化是A股被納入MSCI新興市場指數(shù)，外資等長線資金入市，使得A股更加青睞現(xiàn)金流更好的公司，ROE有確定性壁壘的公司，不再‘以小為美’。2019年貿(mào)易摩擦成為影響市場的主要因素，科技板塊開始有所表現(xiàn)。但和2015年不同的是，全年漲幅較大的僅限于少數(shù)主業(yè)清晰的龍頭公司，這也體現(xiàn)出資金對基本面的重視程度。”林清源說。

    展望未來，安信基金總經(jīng)理助理兼研究總監(jiān)陳一峰表示，在總需求下降的背景下，部分優(yōu)秀股票的利潤率、ROE，以及背后的市場占有率、企業(yè)相對競爭力會大幅提升，中國各產(chǎn)業(yè)的集中度將史無前例地大幅提升，平均值從30%向70%靠攏。“需要注意的是，價值股范疇中也在進(jìn)行集中和ROE的提升、成長的價值也需要受到估值的約束。只不過價值股的宏觀周期性要高一些。對于成長股而言，情緒和風(fēng)格也是有周期的。當(dāng)然，一定要注意股票的個體性差異，這個非常關(guān)鍵。”