中國船舶步中國鋁業(yè)后塵 股票復(fù)牌連續(xù)跌停

    同樣是國資委旗下的周期性央企，同樣以債轉(zhuǎn)股實(shí)現(xiàn)對(duì)旗下子公司的控制權(quán)，股票復(fù)牌也同樣是遭遇二級(jí)市場資金的大幅拋售。就資本運(yùn)作和二級(jí)市場表現(xiàn)而言，中國船舶似乎正步中國鋁業(yè)后塵。

    三個(gè)相同點(diǎn)

    3月22日，中國船舶迎來股票復(fù)牌之后的第二個(gè)跌停，近30萬手賣單封住跌停。公司股票全天的換手率僅為0.41%，公司停牌前買入的2.8億資金，已經(jīng)連遭兩個(gè)交易日的悶殺。

    無論從“債轉(zhuǎn)股”到“股換股”的資本運(yùn)作角度考量，還是從二級(jí)市場的弱勢(shì)表現(xiàn)來看，中國船舶和中國鋁業(yè)極其相似。

    首先，兩家公司同樣都出現(xiàn)過巨虧，面臨扭虧為盈的壓力。

    在周期波動(dòng)的裹挾之下，中國船舶2014年和2015年的凈利潤僅為數(shù)千萬元，2016年虧損則高達(dá)26.1億元，2017年前三季度仍虧損2.93億元。公司2017年年報(bào)若繼續(xù)虧損，將會(huì)被交易所進(jìn)行ST處理。

    中國鋁業(yè)2014年更是以超過162億元的年度虧損讓市場大跌眼鏡，作為總市值超過千億元的大盤藍(lán)籌，公司2015年和2016年的凈利潤也分別只有1.49億元和3.68億元。不過，2017年中國鋁業(yè)全年凈利潤上升至13.8億元。

    在業(yè)績壓力下，通過運(yùn)作實(shí)現(xiàn)業(yè)績反轉(zhuǎn)的動(dòng)力大增。對(duì)于央企來說，由于天生的金融資源稟賦，債轉(zhuǎn)股無疑成為“去杠桿”的最好捷徑之一，于是兩家公司便開啟了資本運(yùn)作之路。

    其次，中國船舶與此前的中國鋁業(yè)資本運(yùn)作路徑幾乎相同，先是“轉(zhuǎn)債股”，而后“股換股”，最終實(shí)現(xiàn)旗下資產(chǎn)的“二進(jìn)宮”。

    中國船舶伴隨復(fù)牌發(fā)布的方案為，擬分別向華融瑞通、新華保險(xiǎn)等8名交易對(duì)方發(fā)行股份，購買上述8名交易對(duì)方合計(jì)持有的外高橋造船36.27%股權(quán)和中船澄西12.09%股權(quán)。兩份股權(quán)分別暫按47.75億元、6.25億元作價(jià)，本次重組標(biāo)的資產(chǎn)的作價(jià)初步預(yù)計(jì)為54億元。而外高橋造船和中船澄西均是此前中船防務(wù)和中國船舶實(shí)施債轉(zhuǎn)股的主角。此前，中國船舶宣布，擬引入華融瑞通、新華保險(xiǎn)等8名投資者對(duì)外高橋造船、中船澄西進(jìn)行增資，合計(jì)增資金額為54億元，上述投資者合計(jì)獲得外高橋造船36.27%的股權(quán)和中船澄西12.09%的股權(quán)。

    “轉(zhuǎn)債股”后“股換股”的運(yùn)作，在A股前些年還比較陌生，但是今年以來已經(jīng)廣為人知，這種方式在中國鋁業(yè)案例中已經(jīng)成功應(yīng)用。

    根據(jù)中國鋁業(yè)今年2月24日披露的《發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案（修訂稿）》，公司同樣采用發(fā)行股份購買資產(chǎn)的方式，向華融瑞通、中國人壽、招平投資、中國信達(dá)、太保壽險(xiǎn)、中銀金融、工銀金融和農(nóng)銀金融等8名交易對(duì)方購買其合計(jì)持有的包頭鋁業(yè)25.67%股權(quán)、中鋁山東30.80%股權(quán)、中州鋁業(yè)36.90%股權(quán)和中鋁礦業(yè)81.14%股權(quán)。相比較來看，中國鋁業(yè)的發(fā)行股份購買資產(chǎn)更為徹底，實(shí)施完成后，標(biāo)的公司將全部成為中國鋁業(yè)的全資子公司。

    從股份發(fā)行的參與認(rèn)購方來看，兩家央企之間也有重合，華融瑞通等機(jī)構(gòu)都赫然在列，顯示了對(duì)兩家央企后續(xù)經(jīng)營的看好。

    這種先“債轉(zhuǎn)股”后“股換股”的運(yùn)作，可以實(shí)現(xiàn)多贏。對(duì)于子公司來說，資產(chǎn)負(fù)債率明顯降低；對(duì)于參與債轉(zhuǎn)股的資金來說，投資成本也相對(duì)較低；對(duì)于兩家央企上市公司而言，重要子公司的控股權(quán)再度得手，協(xié)同效應(yīng)和盈利能力也有望增強(qiáng)，而且資產(chǎn)質(zhì)量和財(cái)務(wù)狀況也會(huì)得到大幅改善。

    第三，兩家公司經(jīng)歷了一致的停牌時(shí)間，且復(fù)牌后股價(jià)都遭遇重挫。

    兩家公司停牌時(shí)間均為半年左右，表明在“股換股”的運(yùn)作階段，效率大致相當(dāng)。兩家公司股票復(fù)牌后均出現(xiàn)跌停，停牌前參與資金悉數(shù)被套。

    其中，中國鋁業(yè)攜運(yùn)作方案復(fù)牌之后，迎來連續(xù)三個(gè)跌停，至今股價(jià)仍然在低位震蕩；中國船舶在3月22日收出第二個(gè)跌停，且換手率極低，資金暫時(shí)顯然沒有入場愿意。

    機(jī)構(gòu)獲配股價(jià)低  二級(jí)市場不買單

    實(shí)際上，無論是中國船舶，還是中國鋁業(yè)，創(chuàng)新運(yùn)作所帶來的公司治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和規(guī)模效應(yīng)的增強(qiáng)，都是被機(jī)構(gòu)看好的。

    其中，中金公司在3月22日重申了中國船舶的“推薦”評(píng)級(jí)，并且看到35元的目標(biāo)價(jià)格（比中國船舶3月22日收盤價(jià)高出75%）。中金公司認(rèn)為，一方面，收購子公司少數(shù)股權(quán)，將8名投資者持股層級(jí)上移，會(huì)進(jìn)一步優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)；另一方面，通過多措并舉，2018年公司有望扭虧為盈。此前，中國鋁業(yè)也被天風(fēng)證券在2月25日給出了增持評(píng)級(jí)。

    但從短期股價(jià)表現(xiàn)來看，這些機(jī)構(gòu)都遭遇了二級(jí)市場的打臉。背后原因除了市場補(bǔ)跌因素之外，中國船舶與中國鋁業(yè)股票復(fù)牌后二級(jí)市場不買賬，與機(jī)構(gòu)獲配股價(jià)和二級(jí)市場股價(jià)之間的差距也密切相關(guān)。

    整體來看，兩家央企公司在“股換股”的運(yùn)作中，發(fā)行價(jià)格都相對(duì)較低。其中，中國鋁業(yè)發(fā)行股份購買資產(chǎn)發(fā)行價(jià)格選擇首次董事會(huì)決議公告日前60個(gè)交易日的股票交易均價(jià)為參考價(jià)，發(fā)行股份購買資產(chǎn)發(fā)行價(jià)格不低于首次董事會(huì)決議公告日前60個(gè)交易日股票交易均價(jià)的90%，為6.00元/股。而中國鋁業(yè)股票停牌前的價(jià)格為8.09元/股，較6元的發(fā)行價(jià)格高出30%多。中國船舶則是擬以21.98元/股的價(jià)格向華融瑞通、新華保險(xiǎn)、結(jié)構(gòu)調(diào)整基金等發(fā)行2.46億股收購?fù)飧邩蛟齑?6.27%股權(quán)和中船澄西12.09%股權(quán)，合計(jì)作價(jià)54億元，而公司股票停牌前的價(jià)格為24.67元/股。

    隨著二級(jí)市場資金不愿買單，如今兩家公司的市價(jià)都已經(jīng)跌破了上述發(fā)行價(jià)格。中國鋁業(yè)目前股價(jià)為5.13元，比購買資產(chǎn)的發(fā)行價(jià)格低10%以上；中國船舶昨日?qǐng)?bào)收19.98元，價(jià)格也大幅跌破購買資產(chǎn)的發(fā)行價(jià)格21.98元。