中國證券報：防止信用違約走向惡性循環(huán)

    中國人民銀行近日宣布，決定適當(dāng)擴(kuò)大中期借貸便利（MLF）擔(dān)保品范圍。適逢負(fù)面信用事件多發(fā)、企業(yè)舉債難度加大之際，此舉有利于促進(jìn)信用債市場健康發(fā)展，有助于信用債市場正常融資功能恢復(fù)，打破“融資收縮—信用違約”惡性循環(huán)。違約是正?，F(xiàn)象，但應(yīng)避免無序違約影響金融穩(wěn)定和實(shí)體經(jīng)濟(jì)。結(jié)構(gòu)性政策出臺仍可期。

    人有生老病死，企業(yè)也有生命周期，不可避免地會出現(xiàn)這樣或那樣的風(fēng)險事件，其中就包括債務(wù)違約。但近段時間，風(fēng)險事件有點(diǎn)多，信用債市場也因此有點(diǎn)慌。

    同已有幾輪信用風(fēng)波相比，最近這輪有著鮮明的特征：主要風(fēng)險源不是企業(yè)經(jīng)營惡化，而是外部融資渠道收縮。

    統(tǒng)計債券發(fā)行人的最新財務(wù)報告可見，去年以來企業(yè)盈利整體表現(xiàn)不俗，但現(xiàn)金流表現(xiàn)與盈利表現(xiàn)背離，現(xiàn)金流缺口在擴(kuò)大。今年以來，隨著融資環(huán)境收緊，債券發(fā)行人籌資現(xiàn)金流下降，企業(yè)流動性緊張跡象十分明顯。

    究其原因，金融嚴(yán)監(jiān)管、去杠桿進(jìn)程開啟，宣告以往金融體系加杠桿、信用擴(kuò)張過程逆轉(zhuǎn)。此前幾年，在信用債市場高速擴(kuò)張后，存量債務(wù)已陸續(xù)進(jìn)入還債階段。隨著信用創(chuàng)造放緩，企業(yè)融資難度加大，債務(wù)滾動接續(xù)與再融資收緊之間矛盾激化，提升了資金鏈條斷裂、債務(wù)違約風(fēng)險暴露的幾率。在這一過程中，金融生態(tài)重塑、市場風(fēng)險偏好下降，使那些處于融資鏈條下游的中小微企業(yè)、民營企業(yè)更易暴露風(fēng)險。在最近這一輪風(fēng)波中，民企發(fā)行人就成為重災(zāi)區(qū)。

    因再融資風(fēng)險引發(fā)的違約，具有預(yù)測性差、突發(fā)性強(qiáng)的特征，對市場影響可能更顯著。一旦出現(xiàn)負(fù)面輿論，就可能導(dǎo)致企業(yè)融資環(huán)境急劇惡化。在市場風(fēng)險辨識能力還不強(qiáng)的當(dāng)下，當(dāng)風(fēng)險事件發(fā)生時，市場投資者對特定類型發(fā)行人易產(chǎn)生“一刀切”的傾向，產(chǎn)生“連坐效應(yīng)”。這些都使“融資收縮—信用違約”之間易形成惡性循環(huán)。

    近期債券一級市場顯著分化，高等級的不愁賣、低等級的沒人要，發(fā)行失敗案例增多，不少中低評級民企即使提高發(fā)行利率也難募到資金。

    應(yīng)該說，違約是成熟信用債市場正?，F(xiàn)象，在當(dāng)前金融嚴(yán)監(jiān)管、去杠桿形勢下，也是積壓風(fēng)險釋放過程中不可避免的陣痛。即使是近期違約事件增多，我國信用債市場違約率仍很低，信用風(fēng)險總體較低。

    不過，密集違約特別是無序違約值得警惕，需認(rèn)真應(yīng)對。若放任信用違約走向惡性循環(huán)，大面積信用違約出現(xiàn)、觸發(fā)流動性風(fēng)險甚至釀成系統(tǒng)性金融風(fēng)險的可能是存在的，這對金融穩(wěn)定與經(jīng)濟(jì)增長將產(chǎn)生影響。

    因此，監(jiān)管部門需在必要時果斷出手，切斷惡性循環(huán)鏈條。央行此次推出的MLF擔(dān)保品擴(kuò)圍的新政策可能就是其中的一項(xiàng)。

    此次新納入中期借貸便利擔(dān)保品范圍的有：不低于AA級的小微企業(yè)、綠色和“三農(nóng)”金融債券，AA+、AA級公司信用類債券，優(yōu)質(zhì)的小微企業(yè)貸款和綠色貸款。央行此舉釋放的政策信號在于，有意引導(dǎo)市場資金流向普惠金融領(lǐng)域及信用債領(lǐng)域。

    一直以來，中小微企業(yè)特別是中小民企，都是融資市場的弱者，占用金融資源少，最容易被擠出，因而成為風(fēng)險暴露高危群體。央行將上述債券及信貸資產(chǎn)納入MLF擔(dān)保品范圍，可看做是對這些融資工具及發(fā)行人的“增信”，在某種程度上可提振市場對信用債的信心。

    當(dāng)然，畢竟MLF擔(dān)保品擴(kuò)圍與資金投放量之間不存在必然聯(lián)系，市場風(fēng)險偏好下降勢頭一時也難以扭轉(zhuǎn)，銀行機(jī)構(gòu)會否真會增加配置信用債還存在不確定性?？深A(yù)期的是，監(jiān)管部門將更加重平衡、去杠桿、防風(fēng)險，為避免出現(xiàn)“處置風(fēng)險的風(fēng)險”，必要時應(yīng)還會有相關(guān)配套政策出臺。

    可能出現(xiàn)的政策未必是總量政策。實(shí)際上，狹義流動性放松對緩解因廣義信用收緊引發(fā)的信用風(fēng)險的效果不彰，至少今年以來貨幣市場流動性就并不緊張。今年以來有關(guān)部門出臺一系列政策，均帶有結(jié)構(gòu)性特征，引導(dǎo)資金流向國民經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)或需要支持的特定領(lǐng)域是一條清晰的主線。因此，更多結(jié)構(gòu)性政策出臺是值得期待的。