A股市場風格切換半遮面 業(yè)績?yōu)橥趿⒊鳖^

    春節(jié)之后創(chuàng)業(yè)板的強勁上漲，究竟是絢爛一時，還是開啟了新一輪行情？

    近幾個交易日創(chuàng)業(yè)板指震蕩調(diào)整和階段性上行交替出現(xiàn)，風格切換再度成為市場熱議的話題。謹慎者擔憂一季報業(yè)績預告季可能會有“地雷”引爆；樂觀者認為“新經(jīng)濟”春風拂面，躍躍欲試加倉新興行業(yè)成長股。盡管賣方機構對此爭論不休，但買方機構往往采取淡化風格、均衡配置的操作策略。有公募人士表示，一季報相關數(shù)據(jù)是當下投資核心標尺，一季報業(yè)績較好且估值合理的標的值得重點關注。

    業(yè)績逐漸披露

    近期，A股上市公司進入財報披露季，不僅僅是2017年年度報告陸續(xù)披露，上市公司一季度業(yè)績預告也先后落地。特別是在春節(jié)以后，創(chuàng)業(yè)板指表現(xiàn)強勁，帶動市場熱情高漲之余，業(yè)績能否真正兌現(xiàn)，成為市場關注的焦點之一。

    根據(jù)信息披露規(guī)則，創(chuàng)業(yè)板公司年度報告預約披露時間在3月31日之前的，應當最晚在披露年度報告的同時，披露下一年度一季度業(yè)績預告；年度報告預約披露時間在4月的，應當在4月10日之前披露一季度業(yè)績預告。中小板公司預計一季度業(yè)績出現(xiàn)凈利潤為負值、同比上升或下降50%以上、扭虧為盈情形，應當在年度報告摘要中或以臨時報告形式披露業(yè)績預告，披露時間最遲不得晚于3月31日，在3月底前披露年度報告的公司，最遲應與年度報告同時披露一季度業(yè)績預告。

    因此，未來兩三周是中小創(chuàng)公司的業(yè)績大考期。按往年情況，業(yè)績增速較低或不達預期的公司都傾向于在臨近截止時間發(fā)布公告。不少機構人士擔憂，如果一些公司業(yè)績不達預期，可能遭遇下挫甚至會影響到創(chuàng)業(yè)板的整體表現(xiàn)。

    廣發(fā)證券（行情16.46+0.06%，診股）（港股14.82+0.00%）首席策略分析師戴康表示，創(chuàng)業(yè)板公司2015年外延式并購規(guī)模達到高峰，并購承諾期一般為3年左右，進入2018年以后外延式并購的業(yè)績承諾將逐步到期。截至2017年三季度，創(chuàng)業(yè)板商譽規(guī)模達2422億元，占創(chuàng)業(yè)板凈資產(chǎn)比例高達22.3%（A股非金融僅為6.5%）。創(chuàng)業(yè)板公司有較強的動機通過資產(chǎn)減值等方式進行“財務洗澡”。而4月將進入一季報業(yè)績（預告）集中披露期，市場擔心創(chuàng)業(yè)板業(yè)績“爆雷”會對盈利預期產(chǎn)生擾動，特別是高商譽+高估值的行業(yè)（傳媒、休閑服務、計算機）可能面臨盈利和估值的考驗。

    天風證券策略報告指出，當前階段處于成長股二級驅(qū)動（業(yè)績）能否啟動的觀察窗口。為何業(yè)績?nèi)绱酥匾?？原因在?ldquo;相對業(yè)績的變化”是決定風格的關鍵因素之一。舉例來說，主板公司的業(yè)績增速從2013年底的15%下降到2015年底的-2%，而同期創(chuàng)業(yè)板公司的業(yè)績增速從9.7%上升到21%，形成了一個有利于成長風格的“相對業(yè)績剪刀差”。隨后，主板公司的業(yè)績從2015年底的-2%快速回升到2017年三季度的18%，而同期創(chuàng)業(yè)板公司業(yè)績增速則從21%大幅降至5%，于是又形成了一個極度有利于價值藍籌的“相對業(yè)績剪刀差”。

    天風證券認為，未來一段時間，成長股業(yè)績將遭遇集中考驗。從預期層面來說，目前市場已經(jīng)在兩個方面達成共識：第一，中小股票的業(yè)績大概率要分化，散亂差股票業(yè)績表現(xiàn)依舊會很差；第二，此前連續(xù)依靠外延并購保持高增長的公司，尤其是業(yè)績承諾在近期結束的，業(yè)績也大概率存在風險。如果這些股票在未來出現(xiàn)業(yè)績爆雷的情況，最多是對成長風格的短期情緒產(chǎn)生擾動同時帶來成長風格的下跌，這種情況反而形成了比較好的參與機會。所以，判斷成長風格的延續(xù)性，關鍵在于龍頭成長股的業(yè)績情況。

    申萬宏源（行情5.02+0.00%，診股）（港股2.59+0.78%）策略分析師傅靜濤認為，與價值股“先分化、先驗證、先走弱”一樣，成長股也會經(jīng)歷如是過程，因此4月一季報披露窗口，成長板塊總體走弱，個股分化是大概率事件。

    風險偏好搖擺不定

    除了業(yè)績驅(qū)動因素外，市場人士普遍認為，近期推動創(chuàng)業(yè)板上漲的因素在于成長股投資風險偏好的提升，而風險偏好的提升來自于春節(jié)前后的流動性改善和對“新經(jīng)濟”支持的政策環(huán)境。

    而對于這兩大影響因素能否延續(xù)，諸多機構人士存有疑慮。對于“獨角獸”上市，長城證券策略分析師汪毅表示，短期來看，“獨角獸”相關政策釋放出支持新經(jīng)濟發(fā)展的信號，有利于提升市場風險偏好，助力中小創(chuàng)反彈，成長風格擴散有望得以強化。中期來看，海外中概股回歸及國內(nèi)“獨角獸”上市會給A股市場帶來一定的資金面壓力，且未來成長股可能有所分化。偏長期來看，IPO制度改革有助于規(guī)范A股市場，隨著更多代表新經(jīng)濟方向的“獨角獸”企業(yè)進駐A股，上市公司整體質(zhì)量將持續(xù)提升，中國資本市場的產(chǎn)業(yè)結構有望得到優(yōu)化，對A股市場構成長期利好。

    匯豐晉信基金經(jīng)理陳平表示，這一政策對股市的影響可以分長期和短期來解讀。短期來看，市場理解為鼓勵創(chuàng)新、政策寬松，利于市場情緒恢復，利于現(xiàn)有的A股上市公司；長期來看，不少“獨角獸”概念新、空間大，對資金的吸引力可能遠優(yōu)于現(xiàn)有的多數(shù)上市公司，成為吸金和被抱團的主力。

    對于流動性因素，聯(lián)訊證券3月19日發(fā)布的研報指出，從近期央行的公開市場操作來看，央行以持平利率超額續(xù)作MLF操作，并適時搭配開展逆回購操作，符合央行關于“提高跨季資金額供給”的表述，逆回購利率總體保持平穩(wěn)，維持了市場平穩(wěn)跨季的流動性。主要發(fā)達經(jīng)濟體貨幣政策的取向變化將對我們的政策空間形成一定擠壓。從近期央行的表態(tài)來看，穩(wěn)健中性的貨幣政策仍是主要方向，不排除未來利率水平小幅走高的可能性，但預計央行仍將通過公開市場操作“削峰填谷”，維持市場流動性大致穩(wěn)定。

    在上述背景下，當前市場風險偏好的變化，仍難言趨勢性。“本次創(chuàng)業(yè)板市場的強勁走勢，背后推動力量值得關注，特別是對于基金機構來講，對本次創(chuàng)業(yè)板行情，整體來說介入得較晚、較少，一來是延續(xù)去年‘二八分化’行情的風格依賴，二來是對成長機會的相對猶疑。主要倉位仍集中在藍籌白馬以及成長龍頭。”有公募機構基金經(jīng)理說。

    市場行情的表現(xiàn)同樣顯示出風險偏好和風格轉換的猶豫不決。近期，市場板塊之間雖有所分化，但并不明顯，主板和中小創(chuàng)之間更多出現(xiàn)聯(lián)動格局而不是分化行情。以3月21日為例，上證綜指、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指等均出現(xiàn)小幅度調(diào)整。另外，在市場熱點上，近期醫(yī)藥等藍籌白馬、水泥等周期個股、新經(jīng)濟等中小創(chuàng)機會輪番顯現(xiàn)，通信、計算機、電子、醫(yī)藥、家電、食品飲料、社會服務等板塊交替上行，卻并未形成較為統(tǒng)一的風格。

    業(yè)績依然是主線

    市場風格是否切換依然撲朔迷離，賣方機構對此爭論不休，但買方機構往往采取淡化風格、均衡配置的操作策略。

    在日前由好買財富舉辦的2018年度中國私募行業(yè)高峰論壇上，作為圓桌討論的主持人，世誠投資董事、基金經(jīng)理陳家琳拋出了一個問題：“經(jīng)歷了2017年的白馬回歸，市場呈現(xiàn)出藍籌不便宜、成長不太貴的狀況，風格切換能否成行？”參與討論的五位私募嘉賓一致回答“要淡化風格之爭”，以業(yè)績和估值的匹配度為核心標準。

    豐嶺資本董事長金斌表示，投資成長股的最大核心是要證明業(yè)績能持續(xù)成長，而不是“假成長”，投資價值股的核心則是避免落入“價值陷阱”。市場的分歧并不在于是選成長還是選價值，而是在于基本面。興聚投資總經(jīng)理、投資總監(jiān)王曉明表示，便宜和貴都是相對概念，今年白馬股比去年初貴了不少，成長股小股票比去年初便宜不少，但是放在更長時間段看，結論可能完全兩樣。今年的市場不能簡單地用風格來判斷，關鍵要看公司業(yè)績增長能否持續(xù)。

    華寶基金明確表示，關注一季報業(yè)績和估值的匹配度，配置均衡。一季報可能是市場最核心的主線，一季報業(yè)績較好且估值合理的個股可能是配置主線。行業(yè)方面，短期建議均衡配置。目前來看，成長、金融和消費都有性價比，但要注意規(guī)避估值較高，且短期交易熱度較為集中的家電、通信和計算機板塊。

    “均衡配置，但并不意味著沒有聚焦。當前來看，確定性的價值、確定性的成長，都應該是當下需要重點關注的。正值年報、一季報業(yè)績發(fā)布的重疊時期，業(yè)績是挖掘市場的核心主線，對于市場波動、市場情緒擾動，需要多多排除，做好向市場優(yōu)質(zhì)機會的聚焦。”前述公募機構基金經(jīng)理說。