鼓勵(lì)好企業(yè)回歸A股 提高上市公司質(zhì)量

    上市公司集中了我國幾乎所有行業(yè)的龍頭企業(yè)，是我國優(yōu)秀企業(yè)的代表。但由于發(fā)展階段、制度設(shè)計(jì)等各種原因，我國也有大量優(yōu)秀企業(yè)包括部分行業(yè)龍頭企業(yè)到境外上市。這些企業(yè)不但給投資者提供了可觀的現(xiàn)金分紅，股票價(jià)值也持續(xù)上漲，我國流失了寶貴的上市資源。當(dāng)前有必要積極鼓勵(lì)境外上市公司回歸A股，進(jìn)一步夯實(shí)股市基礎(chǔ)。

    鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)回歸

    可提高上市公司質(zhì)量

    資本市場是一種特殊的交易場所，是借助一套規(guī)則體系，實(shí)現(xiàn)投資者（資金供給者）與上市公司（資金需求者）之間的資金匹配和流通。資本市場的核心競爭力是這套規(guī)則體系，成功的標(biāo)志是能吸引廣泛、多樣的成熟投資者和優(yōu)秀上市公司參與交易，從而發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)管理和資源優(yōu)化配置等功能。這是一個(gè)自我強(qiáng)化的演化過程。只要推動(dòng)了市場良性循環(huán)過程，不論是從完善市場規(guī)則（制度設(shè)計(jì)或?qū)嵤┤胧?，還是從培育成熟投資者，吸引優(yōu)秀上市公司入手，都會有助于資本市場的長期健康發(fā)展。

    資本市場的功能是基于現(xiàn)實(shí)的參與主體特征自我演化的。當(dāng)上市公司沒有成為自我成長的“中心”，就會被資本市場所牽動(dòng)，成為各種概念和資本運(yùn)作的“載體”，行為趨于短期化和金融化。這時(shí)候，市場的價(jià)格波動(dòng)更多反映這種行為，也進(jìn)一步吸引擅長于此類的投資者入場（或者這類投資者在市場競爭中將勝出），并逐步形成市場風(fēng)格和制度。反之，當(dāng)越來越多上市公司已找到成長的“中心”，資本市場會更多地去反映這種成長，市場逐步趨于價(jià)值創(chuàng)造和發(fā)現(xiàn)，進(jìn)一步吸引這類投資者進(jìn)場（或者勝出）。當(dāng)然，當(dāng)宏觀政策尤其是貨幣政策頻繁變動(dòng)，因政策變動(dòng)引起的價(jià)格波動(dòng)將主導(dǎo)市場波動(dòng)，市場也將被引導(dǎo)到關(guān)注系統(tǒng)性因素，不再那么關(guān)注微觀主體的特性。

    因此，雖然推動(dòng)資本市場長期健康發(fā)展的方法和因素很多，但提高上市公司質(zhì)量，使得資本市場的價(jià)格波動(dòng)更多反映上市公司內(nèi)在價(jià)值波動(dòng)，從而使資本市場是基于上市公司質(zhì)量實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化配置，是較為有效的切入點(diǎn)。在這個(gè)意義上，上市公司是資本市場的基石，推動(dòng)資本市場長期健康發(fā)展的關(guān)鍵之一，就是要提高上市公司的質(zhì)量。事實(shí)上，主要的國際性股票市場歷來都高度重視吸引優(yōu)質(zhì)企業(yè)到其交易所上市，優(yōu)質(zhì)企業(yè)不局限于本國，還廣泛吸引世界上其他各國的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

    我國資本市場吸引了大量的國內(nèi)優(yōu)秀企業(yè)，但投資者仍普遍感覺優(yōu)秀的上市公司數(shù)量不足，缺乏價(jià)值投資標(biāo)的。與此同時(shí)，我國卻有一批優(yōu)秀企業(yè)在境外上市。其中有相當(dāng)部分并不是因?yàn)閲鴥?nèi)資本市場缺乏吸引力，而是由于我國資本市場上市盈利條件、IPO對企業(yè)的股權(quán)激勵(lì)、資金定向募集等規(guī)定和嚴(yán)格審批排隊(duì)要求等原因，在當(dāng)時(shí)的背景下不得不轉(zhuǎn)向境外上市。相當(dāng)部分境外上市企業(yè)始終尋求回歸A股。一個(gè)國家一定時(shí)期的優(yōu)質(zhì)企業(yè)是有限的，培育優(yōu)質(zhì)企業(yè)耗時(shí)較長且需要多方面因素共同推動(dòng)。因此，在提高上市公司質(zhì)量的過程中，我國宜高度重視并充分利用境外上市的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

    對境外上市公司回歸

    A股若干爭論的思考

    國內(nèi)對提高上市公司質(zhì)量爭議較少，但對于是否推動(dòng)海外上市公司回歸A股卻有較多爭論。為此，有必要面對這些爭論。

    1、境外上市公司回歸A股是否會分流股市資金，從而引發(fā)市場巨大波動(dòng)？

    當(dāng)股市低迷，特別是缺乏增量資金入市時(shí)，市場擔(dān)憂股市擴(kuò)容會分流有限的場內(nèi)資金，進(jìn)而引發(fā)股市價(jià)格向下波動(dòng)。境外上市公司回歸A股，增加了市場股票供給，也就成為市場擔(dān)憂的政策舉動(dòng)。這是從短期和靜態(tài)角度，在熊市思維下，將股票市場看作一般商品的供求市場的自然結(jié)論。實(shí)際上，股市屬于基于未來的資產(chǎn)市場，如果回歸A股的境外上市公司未來發(fā)展前景較好，能有效改善市場預(yù)期，從而帶動(dòng)場外資金入場，提高股票整體的價(jià)值，進(jìn)而引導(dǎo)市場的價(jià)值投資理念。進(jìn)一步，如果境外優(yōu)秀上市公司回歸A股，導(dǎo)致資金從存量股票流向這些回歸企業(yè)，其邏輯是基于資源的優(yōu)化配置，那么，即使這個(gè)過程短期內(nèi)引發(fā)股市價(jià)格波動(dòng)，也是我們所期待的資本市場資源優(yōu)化配置功能作用的發(fā)揮，有利于提高實(shí)體經(jīng)濟(jì)整體的資源配置效率，從而長期上有利于資本市場的健康發(fā)展。當(dāng)然，如果鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)回歸A股的過程中，能結(jié)合“退市”，并把握好政策推出的時(shí)機(jī)和節(jié)奏，則能使得資本市場發(fā)展在優(yōu)質(zhì)企業(yè)回歸A股中更加平穩(wěn)。

    2、境外上市公司回歸A股是否會引發(fā)“炒殼風(fēng)潮”，不利于資本市場長期穩(wěn)定發(fā)展？

    這高度取決于境外上市公司回歸A股的模式設(shè)計(jì)，也高度取決于我國對內(nèi)幕交易的監(jiān)管和如何認(rèn)識事件驅(qū)動(dòng)的結(jié)構(gòu)性套利行為。境外上市公司回歸A股屬于政策變動(dòng)，會給股市帶來結(jié)構(gòu)性變化，因而必然會影響到股市價(jià)值。這種價(jià)值的變化，會通過具體的股票和工具實(shí)現(xiàn)，進(jìn)而引發(fā)資本市場整體價(jià)值的變化。因此，關(guān)鍵并不是會不會發(fā)生價(jià)值變化，這本身就是政策設(shè)計(jì)的目的和股市的功能所在，而在于這種價(jià)值變動(dòng)過程是否以合理方式為市場所分享。為此，一方面需保證優(yōu)質(zhì)企業(yè)回歸A股的政策設(shè)計(jì)，不會創(chuàng)造不必要的價(jià)值差，避免市場價(jià)值提升被轉(zhuǎn)化為行政性可尋租的過程。另一方面，需要嚴(yán)格對內(nèi)幕交易的監(jiān)管，使得價(jià)值外溢過程主要基于市場化的“事件驅(qū)動(dòng)的結(jié)構(gòu)性套利行為”。這種不是基于內(nèi)幕信息的套利行為，是以相對公平的方式，將個(gè)別信息吸收入股市的方式，是資本市場有效利用分散的專業(yè)知識實(shí)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的基礎(chǔ)。

    3、境外上市公司回歸A股是否會加速資本的外流，不利于外匯儲備和匯率的穩(wěn)定？

    境外上市公司回歸A股，必然會帶來資產(chǎn)的跨境流入和資金的跨境流出，成為影響外匯儲備和匯率眾多因素中的一個(gè)。我國堅(jiān)持對外開放的戰(zhàn)略，資本市場已開始更加融入全球金融體系。近些年資本賬戶開放逐步深入，去年開始股票和債券市場進(jìn)一步加大了對外資的開放，影響外匯儲備的因素更加多元，方向更均衡，既有促進(jìn)流入的，也有促進(jìn)流出的。我國的人民幣匯率形成機(jī)制更加由市場供求決定，彈性加大，匯率波動(dòng)能吸收更多的跨境資金流動(dòng)，對外匯儲備的依賴和沖擊有所下降?；蛘哒f，這種環(huán)境下，穩(wěn)定將不是直接干預(yù)所有影響外匯儲備和匯率的因素，使其具有某種方向偏好，而是通過提高經(jīng)濟(jì)增長的質(zhì)量和穩(wěn)定性，使跨境資金流動(dòng)更多樣化和均衡，匯率波動(dòng)具有更強(qiáng)的沖擊吸收能力實(shí)現(xiàn)。此外，更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)回歸A股，也會吸引更多的國際投資者以更大份額投資中國股票市場，從而在某種程度上形成良性的跨境資金循環(huán)。總之，優(yōu)質(zhì)企業(yè)回歸A股對匯率和外匯儲備的沖擊是存在的，但在更加開放的格局下，這種沖擊只是眾多沖擊中的一種，有更大的空間對沖和應(yīng)對。當(dāng)然，為了使得優(yōu)質(zhì)企業(yè)回歸A股過程更真實(shí)和平穩(wěn)，一方面需把握回歸的節(jié)奏，盡可能減少對市場的集中沖擊，另一方面也需要嚴(yán)格監(jiān)測回歸A股產(chǎn)生的跨境資金流出是否用于替換境外資產(chǎn)，并保證回歸前境外股價(jià)的合理穩(wěn)定。

    總之，當(dāng)前鼓勵(lì)境外優(yōu)質(zhì)上市公司回歸A股，是提高我國上市公司質(zhì)量的重要抓手，有利于形成價(jià)值投資氛圍，是促進(jìn)我國資本市場長期健康發(fā)展的切入口之一。我國宜積極研究各種回歸A股的渠道和政策，包括兼并重組、CDR等方式，在促進(jìn)資本市場長期健康發(fā)展的同時(shí)，使得回歸過程更加平穩(wěn)。