閩商許連捷遭做空遇20年來最大危機(jī) 48小時(shí)失恒安國際60億港元市值

    ■本報(bào)記者 李婷

    老牌港股恒安國際，或正在經(jīng)歷其上市20年來的“最大危機(jī)”。

    這家國內(nèi)衛(wèi)生用品行業(yè)巨頭在兩天前，突然遭到做空機(jī)構(gòu)阻擊，BonitasResearch（以下簡稱“Bonitas”）指責(zé)恒安國際“自2005年以來已經(jīng)偽造了人民幣110億元的凈收入”。

    盡管在周四早晨，恒安國際發(fā)布了針對(duì)做空機(jī)構(gòu)Bonitas造假指控的澄清公告，但在復(fù)牌之后的表現(xiàn)并不算佳，仍然維持下跌。

    在不到48小時(shí)內(nèi)，公司股價(jià)從每股60.5港元跌至55港元，總市值縮水超60億港元。

    12月13日，恒安集團(tuán)相關(guān)負(fù)責(zé)人對(duì)《證券日報(bào)》記者表示，恒安國際系恒生指數(shù)藍(lán)籌股，目前集團(tuán)均以上市公告回應(yīng)為準(zhǔn)，不做評(píng)論。

    有業(yè)內(nèi)人士指出，這或許是恒安國際自1998年在港上市以來遭遇的最大危機(jī)，能否轉(zhuǎn)危為安還需看后續(xù)。

    恒安國際12月13日晚間最新公告顯示，公司主席施文博及行政總裁許連捷將以54.981港元及54.851港元，分別增持股票442.28萬股及200萬股，反映公司高層對(duì)未來前景充滿信心。施文博表示，集團(tuán)將繼續(xù)保持國內(nèi)個(gè)人及家庭衛(wèi)生用品行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)地位，擴(kuò)張延伸產(chǎn)品組合，并把恒安品牌逐步輸出海外。

    行業(yè)利潤僅15%？

    恒安51%利潤率遭質(zhì)疑

    12月11日，沽空機(jī)構(gòu)Bonitas在其官網(wǎng)發(fā)布報(bào)告，指控恒安國際“自2005年以來已經(jīng)偽造了人民幣110億元的凈收入，這在資產(chǎn)負(fù)債表上表現(xiàn)為虛假現(xiàn)金。鑒于恒安負(fù)債累累的現(xiàn)狀，我們認(rèn)為其股權(quán)價(jià)值最終接近于零。”

    受到上述做空報(bào)告影響，恒安國際在12月12日上午緊急停牌。在經(jīng)過短暫停牌之后，12月13日早晨開盤前，恒安國際針對(duì)前述做空報(bào)告發(fā)布澄清公告并恢復(fù)交易。不過截至13日收盤，恒安國際股價(jià)仍然繼續(xù)下跌，股價(jià)報(bào)54.8港元。

    在Bonitas的這做空報(bào)告中，主要指責(zé)恒安國際衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)存在虛增偽造利潤。

    其認(rèn)為，在一個(gè)非常飽和且商品化的行業(yè)中（衛(wèi)生巾行業(yè)），恒安國際2018年上半年衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)的營業(yè)利潤率為51%，對(duì)比之下中國品牌衛(wèi)生巾生產(chǎn)最高僅維持15%至16%的營業(yè)利潤率。“此外，恒安國際披露的衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)的歷史資產(chǎn)回報(bào)率同樣值得懷疑，”公司2016年衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)的資產(chǎn)回報(bào)率達(dá)到了“驚人的72%。”Bonitas認(rèn)為自2005年以來，“恒安國際從衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)偽造了人民幣94億元的累計(jì)利潤。”

    此外，Bonitas進(jìn)一步指出，恒安國際最大子公司恒安中國的債券說明書中所披露的總銷售額和各產(chǎn)品的銷售數(shù)據(jù)與恒安國際在港交所披露的衛(wèi)生巾產(chǎn)品數(shù)據(jù)存在差異，前者明顯低于后者。恒安中國披露其衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)平均營業(yè)利潤率約為31%，比2015年至2017年恒安國際在香港交易所的披露的數(shù)據(jù)低1215至1477個(gè)基點(diǎn)。

    恒安稱和行業(yè)比較無意義

    進(jìn)入第二回合“口水戰(zhàn)”

    對(duì)于上述被指責(zé)事項(xiàng)，恒安國際則“嗤之以鼻”，認(rèn)為上述和行業(yè)的比較沒意義。

    在其澄清公告中回應(yīng)稱，恒安國際定期從業(yè)內(nèi)知名專家獲取市場研究報(bào)告，恒安國際于2017年和2018年上半年在中國的衛(wèi)生巾銷售方面仍然排名第一，占相關(guān)市場份額約27%（比排名第二的市場份額高出約8%）。并認(rèn)為，“考慮到本集團(tuán)的領(lǐng)先地位、營運(yùn)規(guī)模，及與這些公司的管理技巧及成本控制措施的分別，本公司并未將該等制造商視為分析本集團(tuán)市場及財(cái)務(wù)狀況的有意義可比較數(shù)據(jù)。”

    此外，公司認(rèn)為，恒安中國未涵蓋恒安國際的全部產(chǎn)品線，故利潤率有所不同。

    此外，沽空報(bào)告還指出，恒安國際存在“大貸大存”偽造銀行嫌疑；利用子公司虛構(gòu)交易，進(jìn)行利益輸送等。對(duì)此恒安國際均否認(rèn)。

    有業(yè)內(nèi)人士指出，“大存大貸”確實(shí)在A股上市公司中存在類似，Bonitas的一些指摘確實(shí)存在漏洞和站不住腳嫌疑，從客觀邏輯上看，指控恒安國際十幾年財(cái)務(wù)造假需要更縝密的邏輯和證據(jù)。但另一方面，恒安國際在信息披露細(xì)節(jié)上或需要進(jìn)一步列舉財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行說明。

    恒安的澄清公告很快又引發(fā)了雙方“辯論”的第二回合，Bonitas在12月13日上午聲稱，恒安的澄清聲明回避了關(guān)鍵點(diǎn)，將很快發(fā)布反駁聲明，并繼續(xù)做空恒安國際。

    對(duì)此，恒安國際也即刻發(fā)布了相關(guān)回應(yīng)表示，所謂的“反駁”和報(bào)告類似，是錯(cuò)誤的、未經(jīng)證實(shí)的、毫無根據(jù)和惡意的，并將保留對(duì)Bonitas采取法律行動(dòng)之權(quán)利。

    高利潤可持續(xù)性遭質(zhì)疑

    花旗下調(diào)目標(biāo)價(jià)

    恒安國際背后掌舵人是有著閩商“教父”標(biāo)簽的人物許連捷。恒安國際在1998年登陸港股之后，一路穩(wěn)健發(fā)展，2017年市值巔峰超千億港元。對(duì)于普通消費(fèi)者，相比恒安國際，公司旗下產(chǎn)品衛(wèi)生巾七度空間、安爾樂、安兒樂紙尿褲，心相印紙品等更為熟悉。

    這家國內(nèi)衛(wèi)生用品行業(yè)巨頭企業(yè)，是典型的閩系家族企業(yè)，而許連捷也常年位居福建富豪榜，并在2013年、2014年蟬聯(lián)首富。

    事實(shí)上在恒安國際此次遭到做空之前，在今年內(nèi)已有多家港股中概股遭國外機(jī)構(gòu)做空，其中包括同樣來自晉江的知名體育用品企業(yè)安踏體育、浩沙國際等。

    值得一提的是，在此次做空事件之外，恒安國際在進(jìn)入12月份以來，也受到了個(gè)大機(jī)構(gòu)看法不一的評(píng)級(jí)。12月4日，瑞銀下調(diào)恒安目標(biāo)價(jià)為55.18港元，予其“沽售”評(píng)級(jí)；瑞信將其目標(biāo)價(jià)下調(diào)至62港元，維持“中性”評(píng)級(jí)；12月10日，野村維持恒安“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)90.2港元；12月11日，大和將其目標(biāo)價(jià)下調(diào)至74.5港元，評(píng)級(jí)為“買入”；12月12日，國泰君安對(duì)恒安維持“買入”評(píng)級(jí)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)為79港元。

    而花旗最新的研報(bào)表示，擔(dān)心恒安高利潤率的可持續(xù)性。目標(biāo)從60港元下調(diào)至50港元，獲利預(yù)估下調(diào)不低于7%，維持“賣出”評(píng)級(jí)。

    值得一提的是，就在半年前，花旗在其研報(bào)中就指出，恒安國際盈利未有上升動(dòng)力，預(yù)計(jì)公司今年會(huì)維持疲弱，也會(huì)面臨結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)。該行認(rèn)為，公司現(xiàn)時(shí)估值并不吸引，估計(jì)今年至2020年的核心盈利增長為3%至5%，并維持對(duì)其“賣出”評(píng)級(jí)及目標(biāo)價(jià)60港元。

    報(bào)告中稱，恒安的衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)仍是公司的增長動(dòng)力，預(yù)測貢獻(xiàn)超過70%的集團(tuán)盈利。不過，其用戶滲透率及已飽和，加上15至49歲的女性人口減少，都令該行預(yù)計(jì)恒安衛(wèi)生巾銷量會(huì)維持下降。公司雖然改善衛(wèi)生巾產(chǎn)品組合以適度加價(jià)，但在銷量降低下，預(yù)及此業(yè)務(wù)的收入增長于今年至2020年減慢至4%至5%。

    花旗認(rèn)為，公司紙巾業(yè)務(wù)仍面對(duì)激烈的競爭，預(yù)期其毛利率于今年內(nèi)繼續(xù)受壓，令紙巾業(yè)務(wù)2017年至2020年的盈利復(fù)合增長率只有-11%。另外，雖然整體尿片市場有所反彈，但公司在此業(yè)務(wù)仍未回復(fù)增長。

    財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2018年上半年，恒安國際營業(yè)收入人民幣101.37億元，毛利率39.6%，較2017年度43.7%下降4.1%。

    對(duì)于目前公司股價(jià)波動(dòng)恒安將采取哪些應(yīng)對(duì)？《證券日報(bào)》在12月13日將相關(guān)采訪問題發(fā)至恒安國際相關(guān)人士，但截至發(fā)稿時(shí)暫未獲得回復(fù)。