流動性修復(fù) 解除市場后顧之憂

    得益于金融管理部門“補水”與“引流”并舉，資金市場割裂和流動性斷層正得到修復(fù)。流動性有望實現(xiàn)平穩(wěn)跨季，股債市場后顧之憂隨之而解。

    6月19日，央行逆回購和中期借貸便利（MLF）并舉，投放資金2800億元，實現(xiàn)凈投放650億元。操作實屬平常，但隱含三層含義：首先，凈投放延續(xù)，以保持流動性總量充裕；其次，投放的都是跨季資金，重在維護跨季流動性平穩(wěn)；最后，在等量續(xù)做到期2000億元MLF的基礎(chǔ)上，央行對中小銀行開展增量操作400億元，為中小銀行定向“輸血”。

    在保持半年末流動性充裕的同時，著力支持中小金融機構(gòu)流動性，是最近央行貨幣政策操作呈現(xiàn)出的一大鮮明特征。各類貨幣政策工具和手段紛紛上陣，既凸顯貨幣當(dāng)局維護流動性平穩(wěn)的堅決態(tài)度，也在一定程度上反映出流動性的結(jié)構(gòu)性問題亟待解決。

    在我國金融市場上，流動性呈現(xiàn)分層的結(jié)構(gòu)。處于流動性頂端的是央行，央行主要通過公開市場操作提供流動性給大中型銀行，后者再把多余資金借給中小銀行和非銀行金融機構(gòu)。如果把流動性看做是一條河，那么央行處于源頭，大中型銀行處在上游，中小銀行和非銀行金融機構(gòu)處于中下游。正常情況下，在央行釋放流動性之后，資金沿“河”而下，但倘若遇到梗阻難以向下流動，中下游就可能發(fā)生“缺水”，甚至“斷流”，引起流動性結(jié)構(gòu)性緊張。

    每到季末，流動性分層的問題就容易加重，不時引發(fā)流動性結(jié)構(gòu)性緊張。最近，這一現(xiàn)象似乎比以往還要顯著。

    一方面，流動性總量保持充裕。19日，銀行間市場存款類機構(gòu)質(zhì)押利率債的隔夜回購（DR001）加權(quán)平均利率為1.42%，7天期回購（DR007）加權(quán)平均利率也只有2.22%，均大幅低于今年以來均值水平，處于近4年的低位。另一方面，中小金融機構(gòu)特別是非銀金融機構(gòu)流動性比較緊張，上周某些時候，D007和R014都出現(xiàn)了10%以上的高價成交。資金市場出現(xiàn)了一個怪象：一部分人在減點出錢，就是出不掉，另一部分人在加點借錢，就是借不到。資金市場割裂了，流動性流不動了。

    問題主要是當(dāng)前金融機構(gòu)更關(guān)注同業(yè)信用風(fēng)險，機構(gòu)風(fēng)險偏好普遍下降，在債券回購交易中無論是對交易對手方的資質(zhì)還是對質(zhì)押券的等級要求都在提高，個別機構(gòu)甚至對交易對手“一刀切”。金融機構(gòu)之間出現(xiàn)了信任問題，流動性裂口迅速擴大，傳導(dǎo)受阻，總量的充裕與結(jié)構(gòu)性的緊張因而并存，并且愈演愈烈，處于河流最下游的非銀機構(gòu)，特別是產(chǎn)品戶成為“重災(zāi)區(qū)”。

    要解決這一問題，無非是總量要充裕、渠道要疏通。雖然近期流動性總量不低，但央行仍持續(xù)通過多種工具和手段釋放流動性，以保持流動性總量充裕。“補水”之余更需“引流”，央行加大了對中小銀行的流動性支持力度。不光如此，金融管理部門攜手合作，為化解非銀機構(gòu)融資難問題給出了解決方案，通過開會喊話、窗口指導(dǎo)、定向支持等方式進行精準(zhǔn)干預(yù)。債市基礎(chǔ)設(shè)施機構(gòu)集中出臺了回購違約處置實施細則，以解決回購違約后處置難題。

    最新反饋是非銀金融機構(gòu)融資壓力已有所緩解，流動性斷層和裂口逐漸得到修復(fù)。隨著流動性平穩(wěn)跨季趨勢明朗，股債市場將直接受益。