【隨筆】尋找周期：銀行股十年回憶錄

    迷茫歲月：2011-2013

    這三年時(shí)間，可以劃分為前半段的漫漫陰跌期，和后半段的大幅波動(dòng)期。前期的主題是調(diào)控，后期的主題是監(jiān)管。

    2011年5月，我離開了工作了五年的金融信息業(yè)企業(yè)，然后在一個(gè)銀行股的小高位精準(zhǔn)地加盟了證券公司，成為了一名證券分析師，負(fù)責(zé)金融股的研究。我當(dāng)時(shí)也不會(huì)想到，后面有3年多的郁悶市場(chǎng)在等著我。我更不會(huì)想到的是，這是多年難遇的銀行股黃金坑。

    2011年上半年，持續(xù)了一年的房地產(chǎn)宏觀調(diào)控開始顯現(xiàn)效果，由于房地產(chǎn)銷售下滑，很多房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的現(xiàn)金流開始惡化，財(cái)務(wù)壓力凸顯，債務(wù)違約開始出現(xiàn)。但此時(shí)，調(diào)控措施還在繼續(xù)出臺(tái)，央行除多次提高法定存款準(zhǔn)備金率之外，8月突然宣布銀行承兌匯票的保證金存款也要繳納存款準(zhǔn)備金，銀行的銀根被進(jìn)一步收緊，部分銀行開始收縮信貸。

    最先被收縮的自然是期限最短的中小企業(yè)流動(dòng)性貸款。而國(guó)內(nèi)哪里的這種貸款最多？

    溫州此時(shí)突再次串上了新聞?lì)^條（說(shuō)它再次上新聞，是因?yàn)榍安痪脺刂萑艘寻讶珖?guó)的資產(chǎn)全炒一遍，這些資產(chǎn)里還包括生姜大蒜）。

    這次溫州再上新聞，是這個(gè)地方有大量的中小企業(yè)，在“四萬(wàn)億”時(shí)期舉借了大量短期貸款，用于炒房炒礦炒豆炒姜?，F(xiàn)在房子賣不動(dòng)，回款困難，主業(yè)又不行，資金鏈本身就已緊張，突然再疊加銀行抽貸，開始出現(xiàn)大面積的資金鏈斷裂。溫州中小企業(yè)流動(dòng)性危機(jī)全面爆發(fā)，老板們跳樓、逃亡，引起國(guó)家高層關(guān)注，并宣告了新一輪銀行不良資產(chǎn)周期在溫州率先啟動(dòng)。

    不良資產(chǎn)周期開啟，銀行股繼續(xù)陰跌。地理上離溫州僅200多公里的寧波銀行跌幅居前，雖然它當(dāng)時(shí)在溫州并沒有什么業(yè)務(wù)。此時(shí)，經(jīng)歷了多年好日子的銀行業(yè)被不良資產(chǎn)突襲，尤其是那些在行業(yè)擴(kuò)張期中剛剛加入銀行業(yè)的新手，可能對(duì)不良資產(chǎn)完全沒有感性認(rèn)識(shí)。

    2011-2012年間，貨幣政策陷入了一種較為尷尬的兩難局面。首先，房?jī)r(jià)、CPI繼續(xù)高企，“四萬(wàn)億”帶來(lái)的泡沫還沒消化完，全面放松政策肯定是不行的，調(diào)控還得持續(xù)。但是，由于外占流入開始下降，基礎(chǔ)貨幣不足以維持流動(dòng)性需要，也不足以支撐M2總量，央行需要降準(zhǔn)釋放基礎(chǔ)貨幣，也通過(guò)降息刺激信貸需求。我們稱之為“周小川兩難”。于是，我們看到2011年最后一次升準(zhǔn)是6月，而12月即迎來(lái)降準(zhǔn)。

    各種松緊政策疊加也導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期混亂，市場(chǎng)對(duì)不良資產(chǎn)形勢(shì)、經(jīng)濟(jì)周期也沒有太準(zhǔn)確的判斷。于是，2012-2013這幾年，銀行股是在神經(jīng)質(zhì)的暴跌、反彈中度過(guò)的。如果點(diǎn)位踩得好——或者說(shuō)命比較好，這段時(shí)期還真能賺不少錢，踩反了則可能虧成狗。

    后續(xù)的幾次降息（同時(shí)緩步推進(jìn)利率市場(chǎng)化）還導(dǎo)致市場(chǎng)極度擔(dān)心銀行股息差收縮，銀行股在2012年8月暴跌。但我用個(gè)股模型測(cè)算，感覺是低估的，但由于對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)心里沒底，也沒太有膽量去下結(jié)論。

    2012年底，銀行股率先大幅反彈，其原因至今仍有爭(zhēng)議。有說(shuō)法是當(dāng)時(shí)一些宏觀數(shù)據(jù)向好，使市場(chǎng)認(rèn)為情況樂(lè)觀。但事后證明，宏觀并沒有什么持續(xù)起色。這波反彈持續(xù)了30多交易日就結(jié)束了，漲幅約25%，然后以10個(gè)交易日暴跌11%的方式終結(jié)了此次反彈，留下一批追高者站在高崗上。

    也剛好是在2012-2013年間，由于信貸投放管制趨嚴(yán)，以規(guī)避監(jiān)管為目的的影子銀行開始興起，表內(nèi)外資金通過(guò)非標(biāo)等方式輸送給平臺(tái)、地產(chǎn)等。銀監(jiān)會(huì)及時(shí)介入，2013年3月底公布了《關(guān)于規(guī)范商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)投資運(yùn)作有關(guān)問(wèn)題的通知》（8號(hào)文），證明了我國(guó)金融監(jiān)管部門對(duì)業(yè)務(wù)極其精通。正是這個(gè)看似和股市并無(wú)太多關(guān)系的文件，宣告了銀行股新一輪嚴(yán)監(jiān)管的到來(lái)。次日銀行股跳空低開，行業(yè)指數(shù)大幅下跌6%多。但倔強(qiáng)的股市竟慢慢回升，殊不知更大的炸彈還在后面。

    2013年6月，“錢荒”發(fā)生，宣告央行強(qiáng)勢(shì)介入了對(duì)同業(yè)業(yè)務(wù)的整治，銀行股再次應(yīng)聲暴跌。原來(lái)，以規(guī)避監(jiān)管為主要意圖的同業(yè)投資，不僅銀監(jiān)會(huì)不滿意，同時(shí)還嚴(yán)重干擾了央行貨幣政策，影響了宏觀審慎，央行被迫出手。很多人第一次見到13%的隔夜利率時(shí)，心里一度懷疑是電腦壞了。

    這一輪暴跌后，銀行股估值再創(chuàng)新低，低得不正常，我們見機(jī)高喊銀行股“又迎來(lái)布局良機(jī)”。8月反彈，而9月初又見頂，繼續(xù)大跌，慢慢跌進(jìn)了2014年。

    回頭看，這段歲月成了難得的黃金坑，且難再重現(xiàn)。而且，銀行股價(jià)波動(dòng)，大致走平或下跌，但其BPS卻依然每年增厚，因?yàn)镽OE依然較高（雖然也處于下行過(guò)程中），所以每年的PB自然下降。

    這時(shí)候，還有個(gè)不那么引人注意卻意味深長(zhǎng)的現(xiàn)象：好多客戶機(jī)構(gòu)竟然慢慢地不再配備金融行業(yè)分析師了……這可不好，我問(wèn)誰(shuí)要派點(diǎn)去??？不過(guò)也沒事，跟我搶派點(diǎn)的人也少了，因?yàn)楹芏嗳桃猜慌鋫浣鹑谛袠I(yè)分析師了……