底部已近 轉(zhuǎn)債配置價(jià)值顯現(xiàn)

    5月下旬以來(lái)，A股大跌拖累轉(zhuǎn)債加速調(diào)整，盡管有債底“護(hù)身”，大部分轉(zhuǎn)債仍跌破面值，平均絕對(duì)價(jià)格跌至歷史低位。

    機(jī)構(gòu)分析稱，目前轉(zhuǎn)債市場(chǎng)多項(xiàng)指標(biāo)均顯示出較明確的階段性底部特征，轉(zhuǎn)債中長(zhǎng)期的配置價(jià)值逐步顯現(xiàn)，一些較長(zhǎng)資金或可慢慢配置，不過(guò)較短資金仍需等待市場(chǎng)真正企穩(wěn)。

    三因素壓制轉(zhuǎn)債表現(xiàn)

    受全球避險(xiǎn)情緒升溫、我國(guó)部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳等因素影響，最近一個(gè)多月，A股出現(xiàn)明顯下跌，伴隨上證綜指跌破2800點(diǎn)，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)（含可交換債，下同）也走出一波加速調(diào)整行情。

    5月23日至6月28日，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)從296.57點(diǎn)跌至272.49點(diǎn)，26個(gè)交易日下跌了8.13%，28日盤中觸及272.35的低點(diǎn)，創(chuàng)2014年1月27日以來(lái)新低。這一期間，上證綜指從3205.44點(diǎn)下跌至2786.9點(diǎn)，累計(jì)跌幅達(dá)13.3%。

    即便仍相對(duì)“抗跌”，這一輪轉(zhuǎn)債市場(chǎng)仍然“受傷”不輕。個(gè)券方面，Wind數(shù)據(jù)顯示，5月23日至6月28日，道氏轉(zhuǎn)債累計(jì)跌幅達(dá)23.74%，領(lǐng)跌整個(gè)市場(chǎng)，隆基轉(zhuǎn)債以20.17%的跌幅成為“亞軍”；緊隨其后的泰晶轉(zhuǎn)債、鼎信轉(zhuǎn)債、林洋轉(zhuǎn)債的累計(jì)跌幅分別達(dá)16.21%、15.84%、14.55%；此外，艾華轉(zhuǎn)債、太陽(yáng)轉(zhuǎn)債、金禾轉(zhuǎn)債等19只個(gè)券的區(qū)間跌幅超過(guò)10%。

    2018年以來(lái)，轉(zhuǎn)債隨A股波動(dòng)的特征依舊鮮明：1月份，轉(zhuǎn)債隨A股明顯走強(qiáng)；2月份，轉(zhuǎn)債跟隨正股出現(xiàn)短暫調(diào)整，全月走出V型走勢(shì)；3月至5月下旬，A股縮量震蕩，轉(zhuǎn)債跟隨橫盤波動(dòng)；5月下旬至今，在A股加速調(diào)整的背景下，轉(zhuǎn)債也跟著遭殃。

    對(duì)于3月以來(lái)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)走弱，海通證券（7.76+0.26%）姜超團(tuán)隊(duì)提出了三點(diǎn)解釋：一是受到信用風(fēng)險(xiǎn)升溫、貿(mào)易形勢(shì)等因素的影響，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒加重，股市震蕩下跌，行情低迷，而轉(zhuǎn)債市場(chǎng)與股市聯(lián)動(dòng)較強(qiáng)。二是3月以來(lái)債市上漲、股市下跌后，債券投資者對(duì)轉(zhuǎn)債的關(guān)注程度有所下降。三是2018年后轉(zhuǎn)債市場(chǎng)擴(kuò)容速度有所放緩，受到年報(bào)季、利潤(rùn)分紅等因素的影響，4月和5月一共僅有4只新券發(fā)行，優(yōu)質(zhì)新券的減少也影響了轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的關(guān)注度和流動(dòng)性。

    底部特征顯現(xiàn)

    經(jīng)過(guò)本輪大跌之后，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)是否已接近底部？對(duì)此，有不少機(jī)構(gòu)持肯定意見(jiàn)。

    華創(chuàng)證券屈慶團(tuán)隊(duì)指出，首先，從絕對(duì)價(jià)格來(lái)看，截至6月22日，86只上市交易的轉(zhuǎn)債（包括公募EB）中，有50只跌破100元，占比接近60%，整體轉(zhuǎn)債的平均價(jià)格在100元左右，若剔除康泰和萬(wàn)信，平均價(jià)格只有98.5元，在歷史上處于底部。其次，從債底價(jià)值來(lái)看，目前整體轉(zhuǎn)債的平均純債價(jià)值在86元左右，在歷史上處于較低水平。再者，從到期收益率看，隨著價(jià)格持續(xù)下跌，轉(zhuǎn)債的到期收益率也在不斷上行，目前有70只轉(zhuǎn)債到期收益率為正，4%以上的接近20只。最后，從轉(zhuǎn)債估值來(lái)看，去年四季度轉(zhuǎn)債供給放量，估值開(kāi)始持續(xù)壓縮，近期平均轉(zhuǎn)股溢價(jià)率從23%最高上升至40%左右。

    截至6月28日收盤，已有56只個(gè)券跌破面值100元，占比超過(guò)65%，其中有12只個(gè)券的最新價(jià)格低于90元；有73只轉(zhuǎn)債到期收益率為正，4%以上的約23只。

    屈慶團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，從轉(zhuǎn)債平均價(jià)格、債底支撐來(lái)看，目前大部分轉(zhuǎn)債已跌破面值，絕對(duì)價(jià)格處于歷史底部，債底價(jià)值也有較強(qiáng)支撐，盡管目前轉(zhuǎn)債估值并不便宜，但也難繼續(xù)大幅被動(dòng)提升。中長(zhǎng)期看，目前轉(zhuǎn)債市場(chǎng)絕對(duì)價(jià)位低，處于歷史底部，具有較好的配置價(jià)值。

    國(guó)泰君安（15.52-0.13%）覃漢團(tuán)隊(duì)指出，目前轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的加權(quán)平均純債溢價(jià)率跌破15%，創(chuàng)出近一年新低，債底保護(hù)性逐漸增強(qiáng)。對(duì)于當(dāng)前防御型的市場(chǎng)，往后看，這個(gè)指標(biāo)可能還會(huì)進(jìn)一步壓縮，但拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，或許會(huì)是一個(gè)階段性底部。

    中信證券（15.50+0.39%）明明團(tuán)隊(duì)表示，當(dāng)下轉(zhuǎn)債市場(chǎng)已經(jīng)來(lái)到階段性的底部，多項(xiàng)指標(biāo)均顯示出較為明確的底部特征，以中期視角來(lái)看從轉(zhuǎn)債市場(chǎng)獲利是大概率事件。

    海通證券姜超團(tuán)隊(duì)也認(rèn)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的配置機(jī)會(huì)。姜超團(tuán)隊(duì)稱，股市的底部往往對(duì)應(yīng)著轉(zhuǎn)債市場(chǎng)階段性底部，在權(quán)益市場(chǎng)磨底的過(guò)程中，可逐步關(guān)注轉(zhuǎn)債市場(chǎng)配置機(jī)會(huì)。盡管轉(zhuǎn)債近期估值有所回升，但股性券估值不高，目前性價(jià)比不錯(cuò)；而隨著新券發(fā)行重啟，供給將逐漸恢復(fù)?？偟膩?lái)看，轉(zhuǎn)債制約因素好轉(zhuǎn)，投資機(jī)會(huì)漸近。

    哪些機(jī)會(huì)值得關(guān)注

    在轉(zhuǎn)債市場(chǎng)整體估值較低的當(dāng)下，投資者該如何布局呢？

    華創(chuàng)證券屈慶團(tuán)隊(duì)指出，雖然經(jīng)歷大跌后，很多轉(zhuǎn)債絕對(duì)價(jià)位比較便宜，但目前基金并沒(méi)有明顯加倉(cāng)動(dòng)力。一方面，股市并沒(méi)有真正企穩(wěn)，市場(chǎng)情緒依舊較為脆弱，一般來(lái)說(shuō)只有在股市情緒好，預(yù)期有較大機(jī)會(huì)，轉(zhuǎn)債賺錢效應(yīng)明顯時(shí)，才會(huì)明顯加倉(cāng)；另一方面，此前市場(chǎng)持續(xù)下跌，并沒(méi)有明顯減倉(cāng)，大多扛著，而且現(xiàn)在對(duì)債券市場(chǎng)較為樂(lè)觀，更不會(huì)減持債券倉(cāng)位來(lái)加倉(cāng)轉(zhuǎn)債，且轉(zhuǎn)債估值也較高。

    考慮到目前股市仍處于震蕩探底過(guò)程中，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)預(yù)計(jì)也將等待市場(chǎng)情緒修復(fù)，從更長(zhǎng)的區(qū)間來(lái)看，興業(yè)證券指出，轉(zhuǎn)債的投資一方面要跟隨權(quán)益市場(chǎng)，把握確定性高的板塊，同時(shí)，也需要重視主體的信用資質(zhì)。而除了基本面，還可以關(guān)注轉(zhuǎn)債價(jià)格提供的保護(hù)。

    興業(yè)證券認(rèn)為，考慮到當(dāng)前轉(zhuǎn)債絕對(duì)價(jià)格的優(yōu)勢(shì)，對(duì)于中期穩(wěn)定資金而言，已經(jīng)有逐步配置的機(jī)會(huì)。參與轉(zhuǎn)債可以遵從如下思路：一是基本面優(yōu)秀，近期有被錯(cuò)殺嫌疑的，如寧行、濟(jì)川、太陽(yáng)、東財(cái)、金禾等個(gè)券，其中濟(jì)川仍存在短期條款博弈的機(jī)會(huì)；二是考慮到金融正股估值較低，盡管轉(zhuǎn)債溢價(jià)率不低，但仍具有左側(cè)布局價(jià)值；三是高評(píng)級(jí)、有條款博弈機(jī)會(huì)的偏債型品種，如國(guó)盛、電氣等。

    姜超團(tuán)隊(duì)建議投資者布局創(chuàng)新主線。姜超團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，在目前市場(chǎng)整體表現(xiàn)不佳的背景下，可適當(dāng)關(guān)注優(yōu)質(zhì)新券上市后的交易機(jī)會(huì)。存量券則耐心等待配置時(shí)機(jī)，行業(yè)方面仍建議以創(chuàng)新（TMT、高端制造等）+穩(wěn)定收益（優(yōu)質(zhì)消費(fèi)）為布局主線。

    光大證券則認(rèn)為，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)下半年難有趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，投資思路應(yīng)遵循“以時(shí)間換空間，趨勢(shì)機(jī)會(huì)為主”。具體來(lái)看，一方面，當(dāng)前轉(zhuǎn)債價(jià)位已處低位，轉(zhuǎn)債抗跌特性漸顯；在權(quán)益市場(chǎng)震蕩調(diào)整的預(yù)期下，預(yù)計(jì)下半年權(quán)益較明顯調(diào)整后的市場(chǎng)低點(diǎn)應(yīng)該是轉(zhuǎn)債市場(chǎng)較好的入場(chǎng)時(shí)機(jī)，配置性與交易性機(jī)會(huì)均有；配置型機(jī)會(huì)主要關(guān)注價(jià)位在95-110元基本面穩(wěn)健的中大盤個(gè)券；交易型機(jī)會(huì)主要關(guān)注醫(yī)藥、能源、公用事業(yè)、消費(fèi)等行業(yè)優(yōu)質(zhì)低價(jià)個(gè)券。