機(jī)構(gòu)抱團(tuán)引發(fā)靈魂拷問：核心資產(chǎn)的投資邏輯鏈到底有多長？

    2021年伊始，白酒、新能源等板塊帶頭上漲，將“一九”行情演繹到了極致，并在市場中再度引發(fā)機(jī)構(gòu)抱團(tuán)之辯。昨日部分龍頭股的調(diào)整，加劇了市場對機(jī)構(gòu)抱團(tuán)股后市的擔(dān)憂。

    機(jī)構(gòu)抱團(tuán)行為是不是過于集中了？什么情況下會瓦解？對于手握大把核心資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)來說，一邊是堅(jiān)定看好的長期價(jià)值理念，另一邊是對短期風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，長期與短期的博弈正在加劇。

    與此同時(shí)，基金經(jīng)理的觀點(diǎn)也出現(xiàn)分化：新基金往往喜多于憂，源于波動加大后能獲得建倉好時(shí)機(jī)；但對于老基金來說，是否調(diào)倉？怎么調(diào)倉？對基金經(jīng)理的專業(yè)水平和投資信仰提出了雙重考驗(yàn)。

    放眼長期，業(yè)內(nèi)普遍形成一個(gè)共識——越來越多的個(gè)人投資者以申購基金等方式入市，A股投資者結(jié)構(gòu)機(jī)構(gòu)化會給市場生態(tài)帶來深刻變化。“當(dāng)下所謂的極致行情，未來會不會成為常態(tài)？”在一位資深公募權(quán)益投資總監(jiān)看來，這是每一個(gè)投資者都需要思考的命題。

    “冰與火”之歌

    2021年1月11日，上證指數(shù)下跌1.08%，深證成指下跌1.33%，開年以來的極致行情終于暫時(shí)停下了腳步。

    統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，上周（1月4日至1月8日，下同）上證指數(shù)上漲2.97%，深證成指上漲6.12%，創(chuàng)業(yè)板指上漲6.61%。但上周一下跌的個(gè)股達(dá)1162只，上周二下跌的個(gè)股達(dá)2378只，上周三下跌的個(gè)股繼續(xù)增至2974只，上周四下跌的個(gè)股更是高達(dá)3282只，占比達(dá)78%。

    “漲出了熊市的味道！”不少個(gè)人投資者感嘆道。然而，對于手握核心資產(chǎn)的基金來說，形勢一片大好。數(shù)據(jù)顯示，上周有超過70只基金漲幅超過10%，股票型和混合型基金的收益率中樞分別為4.45%和4.19%。

    事實(shí)上，極致行情的上演早有預(yù)兆。在剛剛過去的2020年，A股投資者結(jié)構(gòu)機(jī)構(gòu)化程度和公募基金話語權(quán)都有明顯提升，“申購基金—增配龍頭”的邏輯鏈不斷強(qiáng)化，龍頭股估值膨脹早已是題中之義。

    回顧2020年，公募基金靠優(yōu)異的業(yè)績獲得了市場的認(rèn)可，個(gè)人投資者“借基入市”的熱情持續(xù)高漲。據(jù)中金公司測算，按自由流通市值口徑計(jì)算，個(gè)人投資者持股比例已經(jīng)從2014年的72%下降到2020年的52%，機(jī)構(gòu)投資者持股比例則從2014年的38%上升到2020年的48%。同時(shí)，數(shù)據(jù)顯示，去年公募基金發(fā)行規(guī)模超過3萬億元，僅權(quán)益類基金占比就超過六成，對A股市場的投資話語權(quán)進(jìn)一步提升。

    安信證券表示，去年下半年以來，公募基金是推動A股市場投資者結(jié)構(gòu)機(jī)構(gòu)化的主要力量，也是市場風(fēng)格的重要引領(lǐng)者。結(jié)合去年下半年的發(fā)行狀況，安信證券測算，去年年末公募基金持有A股流通市值比例由7.2%上升至9%左右。

    展望2021年，安信證券認(rèn)為，公募基金仍將是A股市場最重要的增量資金來源，且將繼續(xù)主導(dǎo)市場風(fēng)格。

    新年伊始，基金發(fā)行市場延續(xù)去年以來的火熱態(tài)勢，昨日出現(xiàn)了5只爆款基金。開年以來的6個(gè)交易日，逾3000億元資金蜂擁而入，認(rèn)購新基金。安信證券預(yù)測，2021年權(quán)益類規(guī)?；鸢l(fā)行量在1.4億份至1.9億份之間；考慮贖回和基金股票倉位情況，大約能為市場帶來6000億元至9000億元的增量資金。

    業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，未來還將有更多的公募增量資金注入市場，這些新基金的建倉方向?qū)⒗^續(xù)左右市場的價(jià)值取向。

    基金持倉如何調(diào)整？

    當(dāng)下，面對核心資產(chǎn)的高估值和高波動，公募基金的持倉會如何調(diào)整？

    據(jù)記者了解，以近期上漲較多的新能源板塊為例，已經(jīng)持有的基金經(jīng)理堅(jiān)定看好，調(diào)倉的動作并不大；而未持有的基金經(jīng)理和等待建倉的新基金，則對短期波動有所期待。

    “估值確實(shí)有點(diǎn)貴，但新能源板塊的確可以看到2025年、2030年甚至2050年，現(xiàn)在的估值我覺得至少反映到了2025年至2030年。我之前一直在減持但新能源持股占比保持不變，最近幾天總想把新能源的權(quán)重降下來，換一些估值較低、成長性還不錯(cuò)的個(gè)股。”滬上一位同時(shí)管理老基金和在發(fā)新基金的基金經(jīng)理告訴記者，“新能源如下跌就會買回來。新基金建倉也會配新能源，但會慢慢進(jìn)行。”

    “估值只是一個(gè)結(jié)果，主要看景氣度。”一位管理資產(chǎn)超過200億元的明星基金經(jīng)理表示，今年30倍左右PE的光伏和50倍左右PE的電動車，從長期維度來看其實(shí)不是特別貴。對于長期資金來說，在行業(yè)趨勢不發(fā)生根本性變化之前還是一直持有比較好。從歷史數(shù)據(jù)來看，短期波段操作的收益并不明顯。

    另一位重倉新能源板塊的基金經(jīng)理則表示，短期漲幅的確過大，需要一個(gè)整理和鞏固的階段，讓股價(jià)等一等經(jīng)營業(yè)績。

    一位管理科創(chuàng)基金的績優(yōu)基金經(jīng)理則抱怨，最近市場上的錢都跑去追捧新能源和白酒了。事實(shí)上不少科技股的股價(jià)大幅滯后于基本面，但得不到資金的認(rèn)可。“市場調(diào)整一下會更健康，更具性價(jià)比的板塊也有機(jī)會走出來。”

    “長與短”之辯

    樹不會漲到天上去，機(jī)構(gòu)對熱門賽道里龍頭公司的抱團(tuán)會否瓦解？對此，一位資深公募權(quán)益投資總監(jiān)表示，不要預(yù)測市場。“面對這些高估值的好公司，我們也不敢提前下車，因?yàn)?lsquo;當(dāng)下所謂的極致行情，未來會不會成為常態(tài)？’，是每一個(gè)投資者都需要思考的命題。”

    中信建投研究所所長武超則表示，從2018年以來投資者結(jié)構(gòu)機(jī)構(gòu)化程度越來越高，導(dǎo)致機(jī)構(gòu)重倉的白馬股股價(jià)被不斷推高。在武超則看來，市場這兩年呈現(xiàn)出的核心資產(chǎn)泡沫化，其背后所隱含的是龍頭企業(yè)增長的確定性。

    近兩年基金抱團(tuán)的首選都是業(yè)績增速快的個(gè)股，基金抱團(tuán)既是這些股票上漲的原因，又是結(jié)果。不過，一些基金經(jīng)理直言，抱團(tuán)投資并不是目的，而是追求確定性業(yè)績自發(fā)形成的結(jié)果。

    天風(fēng)證券研報(bào)認(rèn)為，對于公募集中持有的消費(fèi)和科技兩大賽道資產(chǎn)，抱團(tuán)瓦解的觸發(fā)因素各不相同。具體而言，對于業(yè)績平穩(wěn)且具備可持續(xù)性的消費(fèi)龍頭來說，這批核心公司的估值很大程度上取決于全球市場利率的變化，包括通脹、流動性等。對于第二類機(jī)構(gòu)抱團(tuán)股即景氣度爆發(fā)的科技成長龍頭而言，其超額收益的核心不在于宏觀環(huán)境的變化，主要取決于自身的業(yè)績景氣度能否持續(xù)爆發(fā)。

    此外，不少機(jī)構(gòu)認(rèn)為，即便機(jī)構(gòu)抱團(tuán)股出現(xiàn)階段性瓦解，未來隨著估值的調(diào)整，具有業(yè)績支撐的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的仍將是機(jī)構(gòu)資金長期投資的首選。在公募基金話語權(quán)不斷加強(qiáng)的當(dāng)下，核心資產(chǎn)將成為機(jī)構(gòu)長期關(guān)注的賽道和重點(diǎn)配置方向。

    一位資深權(quán)益投資總監(jiān)告訴記者，機(jī)構(gòu)抱團(tuán)股短期可能會有調(diào)整，但調(diào)整過后，資金向龍頭資產(chǎn)集聚的趨勢仍會繼續(xù)。“對投資者來說，就是個(gè)長與短的問題。如果放眼長期，買入并持有基金就可以了。”

    朱雀基金表示，在長周期大邏輯自洽的背景下，機(jī)構(gòu)抱團(tuán)也許是必然且長期的，但市場股價(jià)演繹過程將呈現(xiàn)臺階式跨越，而非線性增長。每一次上臺階的過程都是收獲期，而上臺階后，需要形成新的共識，這既是投資標(biāo)的篩選的過程，更是資產(chǎn)管理人優(yōu)勝劣汰的過程。