降準(zhǔn)將至 流動(dòng)性合理充裕依舊

    新年伊始，有關(guān)央行降準(zhǔn)的討論繼續(xù)升溫。

    多家機(jī)構(gòu)認(rèn)為，PMI數(shù)據(jù)再度印證經(jīng)濟(jì)下行壓力，寬貨幣穩(wěn)增長仍有必要，央行大概率繼續(xù)定向降準(zhǔn)或降息。

    目前來看，市場的關(guān)注焦點(diǎn)在于央行將于何時(shí)實(shí)施2019年首次降準(zhǔn)。業(yè)內(nèi)分析稱，2019年春節(jié)在2月5日，在此之前，流動(dòng)性面臨逾萬億元資金到期、集中取現(xiàn)需求、地方債料提前發(fā)行等諸多考驗(yàn)，為彌補(bǔ)跨年資金缺口，央行節(jié)前進(jìn)行定向降準(zhǔn)的概率較大。

    再次降準(zhǔn)成一致預(yù)期

    2019年伊始，市場對(duì)央行貨幣政策進(jìn)一步趨松的預(yù)期達(dá)成一致。

    “展望2019年，存款準(zhǔn)備金率仍有下調(diào)空間，而為疏通信貸傳導(dǎo)，央行或在公開市場下調(diào)招標(biāo)利率，以引導(dǎo)社會(huì)融資成本下行。”海通證券宏觀債券研究姜超團(tuán)隊(duì)在最新研報(bào)中稱。

    中信證券固收首席明明同時(shí)表示，寬信用政策不及預(yù)期的情況下，為維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，除減稅降費(fèi)等積極的財(cái)政政策外，降準(zhǔn)、降息等寬松貨幣政策仍然可期。

    從近期公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，寬貨幣穩(wěn)增長確有必要。數(shù)據(jù)顯示，2018年12月，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.4%，較11月回落0.6個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)2016年3月以來新低。該數(shù)據(jù)上次跌破50%的榮枯線還要追溯到2016年7月。

    “國內(nèi)經(jīng)濟(jì)景氣度下行，2018年12月制造業(yè)PMI跌破榮枯線，后續(xù)‘降準(zhǔn)’概率極大。”國金證券策略研究李立峰團(tuán)隊(duì)點(diǎn)評(píng)稱，近期零售端、投資、進(jìn)出口、物價(jià)、制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)均不及預(yù)期，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)景氣度“冷態(tài)”盡顯，這一趨勢必將影響到A股企業(yè)盈利。

    考慮到2019年經(jīng)濟(jì)繼續(xù)回落的概率較大，再結(jié)合監(jiān)管層近期表態(tài)來看，再次降準(zhǔn)確實(shí)可期。首先，2019年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出，“改善貨幣傳導(dǎo)機(jī)制，提高直接融資比例，解決好民營企業(yè)和小微企業(yè)融資難融資貴的問題”。其次，上周召開的國務(wù)院常務(wù)會(huì)議要求，“更大力度減稅降費(fèi)，改進(jìn)融資服務(wù)”，并強(qiáng)調(diào)“完善普惠金融定向降準(zhǔn)政策”。再者，央行2018年四季度貨幣政策例會(huì)明確，“加大逆周期調(diào)節(jié)的力度”，“穩(wěn)健的貨幣政策要更加注重松緊適度”，“進(jìn)一步疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道”。

    “貨幣寬松空間至少十年罕見，寬信用的前提是寬貨幣，既然疏通傳導(dǎo)機(jī)制落在貨幣政策上，這就表明寬貨幣這個(gè)前提需要釋放進(jìn)一步的流動(dòng)性。因而，‘寬信用’明確起效前，貨幣政策不會(huì)轉(zhuǎn)向。”天風(fēng)證券固收首席孫彬彬稱，相信央行會(huì)配合運(yùn)用降準(zhǔn)等數(shù)量工具，干預(yù)商業(yè)銀行的負(fù)債，以此達(dá)成疏通貨幣傳導(dǎo)的目的。

    實(shí)施時(shí)點(diǎn)或在春節(jié)前

    當(dāng)前而言，市場的關(guān)注焦點(diǎn)似乎更在于降準(zhǔn)的實(shí)施時(shí)間。綜合機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)來看，考慮到2019年春節(jié)將至，跨年資金需求存在較大缺口，業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，央行大概率將選擇在1月實(shí)施定向降準(zhǔn)。

    “預(yù)計(jì)1月央行將采取降準(zhǔn)和定向中期借貸便利（TMLF）方式進(jìn)行中長期流動(dòng)性投放，搭配短期跨節(jié)流動(dòng)性投放，營造較平穩(wěn)的資金利率。”明明表示。

    明明指出，2019年春節(jié)前流動(dòng)性環(huán)境面臨資金到期壓力大、財(cái)政存款不確定性強(qiáng)、現(xiàn)金需求量明顯增大、同業(yè)存單于中下旬集中到期等主要因素影響，流動(dòng)性面臨波動(dòng)需要央行進(jìn)行對(duì)沖操作。其一，2019年1月上半月資金自然到期規(guī)模11000億元，為近期到期高峰；其二，春節(jié)期間民眾對(duì)流通現(xiàn)金的大量需求將會(huì)在1月對(duì)銀行體系的流動(dòng)性形成沖擊，預(yù)計(jì)1月M0規(guī)模增長約為1萬億元；其三，1月是稅收大月疊加財(cái)政支出和政府債券發(fā)行可能加快，財(cái)政存款是不確定性因素；其四，同業(yè)存單到期量與2017年接近而遠(yuǎn)低于2018年，從到期節(jié)奏上看，主要集中在下半月到期。

    需要注意的是，2019年1月，貨幣政策除對(duì)沖和管控春節(jié)因素外，還需要重點(diǎn)應(yīng)對(duì)地方政府債可能提前發(fā)行繳款的因素，對(duì)流動(dòng)性的考驗(yàn)更大。

    “地方政府債務(wù)發(fā)行提速將對(duì)基建投資反彈構(gòu)成進(jìn)一步支撐，同時(shí)政府債券的供給加大，將給市場流動(dòng)性造成沖擊，預(yù)計(jì)央行將在1月全面降準(zhǔn)100個(gè)基點(diǎn)來進(jìn)行對(duì)沖。”國泰君安證券宏觀研究花長春團(tuán)隊(duì)點(diǎn)評(píng)稱。

    值得一提的是，通常在國務(wù)院常務(wù)會(huì)議部署定向降準(zhǔn)不久后，央行都會(huì)有定向降準(zhǔn)動(dòng)作。“如2018年6月20日國務(wù)院常務(wù)會(huì)議部署‘進(jìn)一步緩解小微企業(yè)融資難融資貴，持續(xù)推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)降成本’，隨后6月24日央行公告定向降準(zhǔn)。可見，近期疊加資金面跨年，央行定向降準(zhǔn)‘窗口’可能再次打開。”華創(chuàng)證券研究所固定收益組組長周冠南表示。

    流動(dòng)性保持合理充裕

    展望2019年春節(jié)前貨幣政策，為呵護(hù)資金面平穩(wěn)跨年，央行降準(zhǔn)對(duì)沖MLF的概率較大。但機(jī)構(gòu)同時(shí)認(rèn)為，當(dāng)前政策重點(diǎn)在于疏通寬貨幣向?qū)捫庞玫膫鲗?dǎo)機(jī)制，由此投資者也不應(yīng)對(duì)貨幣寬松抱以太大期待，未來流動(dòng)性仍將保持合理充裕、松緊適度。

    目前來看，機(jī)構(gòu)對(duì)央行在春節(jié)前將采取何種降準(zhǔn)方式存在一定的分歧。如明明認(rèn)為，央行“鎖短放長”仍將繼續(xù)，2019年春節(jié)前降準(zhǔn)取代2017年年末“臨時(shí)準(zhǔn)備金動(dòng)用安排”概率較大。國開證券固定收益分析師岳安時(shí)則認(rèn)為，央行可能仍將采用“臨時(shí)準(zhǔn)備金動(dòng)用安排”等政策來對(duì)沖春節(jié)因素。

    但恰如業(yè)內(nèi)人士所言，為維穩(wěn)跨年流動(dòng)性，央行將靈活運(yùn)用逆回購、降準(zhǔn)、MLF、臨時(shí)流動(dòng)性支持等工具來予以應(yīng)對(duì)，使用這些工具本質(zhì)上仍是央行對(duì)于流動(dòng)性“削峰填谷”的操作。

    華創(chuàng)證券固收分析師吉靈浩則進(jìn)一步指出，在央行穩(wěn)健中性貨幣政策基調(diào)依然延續(xù)的背景下，如果春節(jié)后隨著居民取現(xiàn)投放的基礎(chǔ)貨幣回流銀行體系，資金面變得過于寬松，不排除央行有重啟正回購的可能性。

    總的來看，2019年，穩(wěn)健貨幣政策要在“穩(wěn)增長和防風(fēng)險(xiǎn)”間取得平衡，一方面，穩(wěn)增長、防風(fēng)險(xiǎn)仍需較為寬松的貨幣環(huán)境；另一方面，政策還需穩(wěn)匯率，同時(shí)預(yù)防金融市場加杠桿抬頭。因此，預(yù)計(jì)未來流動(dòng)性仍將保持合理充裕，即保持適度寬松，又不過度泛濫。