貨幣政策"大水漫灌"？央行：票據(jù)融資增加符合歷史規(guī)律

    今年1月份金融機構新增人民幣貸款3.23萬億元，創(chuàng)歷史新高，貨幣政策是不是“大水漫灌”？票據(jù)融資大幅增加會不會帶來新的風險？針對這些市場關注的問題，央行近期專門召開專家座談會進行了討論。

    貨幣政策力度適當

    “熱了澆點水，冷了加加溫，這是貨幣政策最重要的功能。”交通銀行首席經(jīng)濟學家連平表示，央行在保持宏觀穩(wěn)定的基礎上進行的逆周期調(diào)節(jié)力度是適當?shù)摹，F(xiàn)在所實施的政策的背景是2018年以來經(jīng)濟環(huán)境發(fā)生變化，外部負面因素增加，內(nèi)部貨幣條件明顯收緊。在這種情況下貨幣政策進行逆周期調(diào)節(jié)是非常有必要的。

    “去年面對內(nèi)外部經(jīng)濟環(huán)境形勢的變化，央行率先作出調(diào)整，實施4次降準和增量MLF操作，向市場注入流動性，遏制了信用風險、資金鏈斷裂的風險。”興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家魯政委說。

    中國銀行首席經(jīng)濟學家曹遠征表示，貨幣政策補充流動性避免了金融風險的出現(xiàn)。從貨幣政策、宏觀審慎政策“雙支柱”框架角度來看，降準等貨幣政策補充流動性措施更多是出于維護金融穩(wěn)定而實施的，不宜看作是貨幣政策放松。

    中國財政科學研究院院長劉尚希談到，貨幣問題還涉及貨幣乘數(shù)、貨幣周轉速度、貨幣狀態(tài)等方面。他將貨幣狀態(tài)比作水的三種形態(tài)，“水在正常狀態(tài)下是液體，零度以下是固體，超過100度是氣體。貨幣在正常狀況下就是水的液體狀態(tài)；在經(jīng)濟很冷的情況下貨幣狀態(tài)凍住了，原有的流動性可能一下子消失了；經(jīng)濟很熱的情況下變成氣態(tài)。”

    劉尚希強調(diào)，在不同的條件下，貨幣狀態(tài)不一樣，需要的貨幣總量也就不一樣。貨幣狀態(tài)是實體經(jīng)濟的狀況決定的，因此要根據(jù)實體經(jīng)濟的狀態(tài)去調(diào)節(jié)貨幣的龍頭，并不是貨幣龍頭擰大一點就是“大水漫灌”。

    穩(wěn)健并不代表一成不變

    “穩(wěn)健的貨幣政策其實是在不同的階段根據(jù)不同的要求要有一定傾向性，有的時候向松的方向調(diào)整，有的時候向緊的方向調(diào)整。”連平也表示，穩(wěn)健的貨幣政策在必要的時候做適當?shù)恼{(diào)整，必要的時候要增加流動性投放，總量上不造成太大的變化，是非常合理的。劉尚希進一步指出，“這就像開車一樣，路會發(fā)生變化，就不能老不打方向盤，要么往左一點要么往右一點，路不可能永遠是直線。”

    人民銀行貨幣政策司司長孫國峰也表示，繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，并不意味著貨幣條件維持不變，而是要根據(jù)形勢發(fā)展變化動態(tài)優(yōu)化和逆周期調(diào)節(jié)，適度熨平經(jīng)濟的周期波動，在上行期防止經(jīng)濟過熱和通貨膨脹，在下行期對抗經(jīng)濟衰退和通貨緊縮。

    對于近期的金融數(shù)據(jù)，連平指出，今年1月金融數(shù)據(jù)較去年三、四季度相比有所改善，但根本談不上貨幣政策“大水漫灌”。目前貸款增速余額為13.4%，考慮到表外融資增速極其緩慢，近期表外融資開始出現(xiàn)正增長，但是幅度仍然有限，在這種情況下，貸款增速適當快一些符合逆周期調(diào)節(jié)要求。

    劉尚希強調(diào)，不搞“大水漫灌”，是指我們不再走過去那種刺激性的老路，而是堅持以供給側結構性改革為主線。同時，以供給側結構性改革為主線，也是需要開展需求側管理的，這也是實現(xiàn)“六穩(wěn)”、實現(xiàn)經(jīng)濟金融穩(wěn)定的需要。

    回顧2009年，貸款增速達到32%，票據(jù)融資占比達到40%以上。連平表示，與這種極端現(xiàn)象相比，當前的情況屬于適度、平穩(wěn)的運行。

    票據(jù)融資增加符合歷史規(guī)律

    1月份票據(jù)融資顯著增加，表內(nèi)票據(jù)融資和表外未貼現(xiàn)銀行承兌匯票分別新增5160億元和3786億元，二者合計占新增社會融資規(guī)模的19.3%，較去年同期上升13.5個百分點，引起市場的關注。

    摩根士丹利中國首席經(jīng)濟學家邢自強表示，1月票據(jù)融資上升符合歷史經(jīng)驗和規(guī)律，在信貸恢復周期，票據(jù)融資增長明顯領先于中長期貸款增加6-9個月，處于非常明確的先行關系，歷次周期都是這樣。社融和新增貸款當中票據(jù)融資增長加快，而其他增長還不是很快的原因，跟當前企業(yè)中長期信心仍然比較差有關。如果后續(xù)包括減稅降費等其他逆周期調(diào)節(jié)政策能夠跟上，公共部門投資增加，上游有水下游漲，企業(yè)的信心也會逐漸恢復。

    中央財經(jīng)大學中國銀行業(yè)研究中心主任郭田勇表示，票據(jù)融資增長較快，反映當前商業(yè)銀行風險偏好程度還是偏低的，因為票據(jù)融資相對于貸款對于銀行來說風險可控程度更高。當務之急仍然要對銀行風險偏好進行引導和調(diào)整。

    劉尚希也強調(diào)，貨幣政策傳導機制不僅是貨幣政策的問題，還涉及信貸政策、監(jiān)管政策、實體經(jīng)濟的需求，同時還涉及金融機構敢不敢貸、想不想貸、考核是否合理等。在這個問題上，貨幣政策、金融監(jiān)管政策和財政監(jiān)管政策需要加強協(xié)調(diào)。

    邢自強還指出，廣義社融剔除票據(jù)融資后的其他部分也開始出現(xiàn)溫和反彈，這是最近一年半以來第一次。具體來講，一是債券發(fā)行好轉，央行出臺民企債券融資支持工具使得市場情緒有所改觀；二是銀行表內(nèi)信貸新增較多。

    去年我國首次實現(xiàn)降杠桿

    人民銀行辦公廳主任、新聞發(fā)言人周學東說，表內(nèi)貸款多增一定程度上彌補了表外融資的減少。2018年，資管產(chǎn)品規(guī)模由此前的100萬億元收縮了6%左右，主要是表外業(yè)務中的委托貸款、信托貸款等在收縮。“銀行表外業(yè)務是不受資本約束的，不計提風險準備。這一部分收縮的情況下，合規(guī)的有必要上升，因此表內(nèi)貸款多增可以對沖表外業(yè)務收縮的影響。一減一加，總量是大體平衡的，談不上大水漫灌。”

    此外，宏觀杠桿率也是重要的觀察指標。人民銀行調(diào)查統(tǒng)計司司長、新聞發(fā)言人阮健弘給出一組數(shù)據(jù)，2018年我國宏觀杠桿率比2017年降低1.5個百分點，此前2012-2017年宏觀杠桿率的年平均漲幅是11.8個百分點，這意味著2018年我國首次實現(xiàn)降杠桿。

    從結構看，與2017年相比，我國住戶部門杠桿率上升3.8個百分點，增幅比上年同期收窄0.6個百分點；政府部門杠桿率上升0.5個百分點，增幅比2012-2017年的平均增幅低0.3個百分點；企業(yè)部門杠桿率下降5.8個百分點，此前2012-2017年平均增幅為7.3個百分點。對于杠桿率下降原因，阮健弘指出，一是供給側改革明顯成效，實體經(jīng)濟穩(wěn)中向好；二是穩(wěn)健貨幣政策和金融加強監(jiān)管政策效果顯現(xiàn)，表外債務得到控制，表內(nèi)融資增速有所提高；三是地方政府擔保行為進一步規(guī)范，平臺公司的軟預算、國企債務增長得到控制。

    2018年末M2增速為8.1%，社會融資規(guī)模增速為9.8%，名義GDP同比增長9.7%。孫國峰表示，M2和社會融資規(guī)模增速與名義GDP增速是大體匹配的，宏觀杠桿率也保持了穩(wěn)定，沒有出現(xiàn)所謂的“大水漫灌”。今年1月份貸款和社會融資增長加快，有年初季節(jié)性沖高因素的影響，也有2018年表外融資大幅下降后的恢復性因素，同時也反映了貨幣政策傳導正在邊際改善?？傮w看當前貨幣信貸和社會融資規(guī)模增長與名義GDP增速是基本匹配的，并不是“大水漫灌”。