利率并軌邁出一大步：貨幣政策傳導(dǎo)機制有望暢通

    利率并軌終于靴子落地，利率市場化邁出關(guān)鍵一步。

    8月17日，中國人民銀行公告，決定改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制，并將于8月20日起實施。這也是進一步落實8月16日國務(wù)院常務(wù)會議提出的運用市場化改革辦法推動實際利率水平明顯降低和解決“融資難”問題的要求。

    新的LPR形成機制在報價方式、期限品種、報價行范圍、報價頻率等方面均進行了完善。完善LPR形成機制后，意味著銀行貸款利率將主要參考LPR，按公開市場操作（中期借貸便利MLF）利率加點報價得出，而不是像此前主要參考貸款基準(zhǔn)利率，將進一步推動利率市場化，暢通貨幣政策傳導(dǎo)機制。

    民生銀行首席研究員溫彬?qū)Φ谝回斀?jīng)記者表示，目前銀行資金面較為寬裕，在MLF利率不變的情況下，并軌后，新的一年期LPR可能出現(xiàn)回落，貸款利率將隨之有所下降，從而降低融資成本。央行也可以通過調(diào)整MLF政策利率，讓LPR相應(yīng)下調(diào)。

    打通貨幣政策傳導(dǎo)機制

    利率市場化改革近年來被頻繁提及。此次完善LPR形成機制的核心內(nèi)容包含兩點：一是將LPR定價機制確定為“公開市場操作（MLF）利率加點”的方式，二是增設(shè)5年期以上品種。

    我國自2013年啟動LPR報價以來，原有的LPR多參考貸款基準(zhǔn)利率進行報價，與貸款基準(zhǔn)利率的變動幾乎同步，市場化程度不高，未能及時反映市場利率變動情況。同時，雖然目前貸款利率管制已全面放開，但仍保留存貸款基準(zhǔn)利率，存在貸款基準(zhǔn)利率和市場利率并存的“利率雙軌”問題。

    央行相關(guān)負(fù)責(zé)人還表示，個別銀行通過協(xié)同行為以貸款基準(zhǔn)利率的一定倍數(shù)（如0.9倍）設(shè)定隱性下限，對市場利率向?qū)嶓w經(jīng)濟傳導(dǎo)形成了阻礙。

    東方金誠首席宏觀分析師王青舉例稱，從代表市場利率水平的DR007（存款類機構(gòu)7天質(zhì)押式回購利率，既代表銀行體系流動性水平，也在一定程度上代表銀行批發(fā)資金來源成本）來看，該指標(biāo)在2018年3月的均值為2.86%，而今年6月已降至2.50%，下行幅度達36個基點。同期，主要體現(xiàn)銀行對企業(yè)貸款利率的一般貸款利率僅下行7個基點，從6.01%降至5.94%。兩個降幅的明顯差異表明，央行貨幣政策傳導(dǎo)遇到阻礙，政策意圖與企業(yè)感受之間存在較為明顯落差。

    根據(jù)央行解讀，新的LPR報價方式改為按照公開市場操作利率加點形成，將更具市場化和靈活性。公開市場操作利率主要指MLF利率，MLF期限以1年期為主，反映了銀行平均的邊際資金成本；加點幅度則主要取決于各行自身資金成本、市場供求、風(fēng)險溢價等因素。

    在原有的1年期一個期限品種基礎(chǔ)上，增加5年期以上的期限品種，為銀行發(fā)放住房抵押貸款等長期貸款的利率定價提供參考，也便于未來存量長期浮動利率貸款合同定價基準(zhǔn)向LPR轉(zhuǎn)換的平穩(wěn)過渡。

    此外，報價行在原有的10家全國性銀行基礎(chǔ)上增加城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行和民營銀行各2家，擴大到18家。報價頻率則由原來的每日報價改為每月報價一次，授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心于每月20日（遇節(jié)假日順延）9時30分公布貸款市場報價利率。

    會否有“降息”

    在包括美聯(lián)儲在內(nèi)的全球“降息潮”下，中國的貨幣政策始終保持穩(wěn)健。為何此次是LPR而不是跟隨全面降息？

    民生證券首席宏觀分析師解運亮認(rèn)為，考慮到貸款利率和存款利率改革不同步，LPR改革后相當(dāng)于一次不對稱降息，實際利率下降幅度可能小于一次正常降息的效果。

    雖然此次改革并非直接降息，但央行也表態(tài)，通過改革完善LPR形成機制，可以起到運用市場化改革辦法推動降低貸款實際利率的效果。一是前期市場利率整體下行幅度較大，LPR形成機制完善后，將對市場利率的下降予以更多反應(yīng)；二是明確要求各銀行在新發(fā)放的貸款中主要參考LPR定價，并在浮動利率貸款合同中采用LPR作為定價基準(zhǔn)；三是為確保平穩(wěn)過渡，存量貸款仍按原合同約定執(zhí)行；四是央行將把銀行的LPR應(yīng)用情況及貸款利率競爭行為納入宏觀審慎評估（MPA），督促各銀行運用LPR定價。

    第一財經(jīng)記者注意到，當(dāng)前MLF利率自2018年4月以來一直保持在3.3%的穩(wěn)定水平，1年期LPR也穩(wěn)定在4.31%左右長達16個月之久。

    中信證券固定收益首席分析師明明對第一財經(jīng)記者表示，未來可能有兩種“降息”方式，一是并軌過程中壓低MLF與LPR的利差；二是下調(diào)政策利率。

    華泰證券首席宏觀研究員李超認(rèn)為，隨著機制調(diào)整，LPR需要對前期市場利率下行有更多反應(yīng)，必然會有降息的過程。

    李超預(yù)計，央行最快可能在8月19日提前續(xù)作24日將到期的1490億元1年期MLF，并下調(diào)MLF利率15個基點至3.15%，作為8月20日首次LPR報價的參考；又或者，8月24日央行續(xù)作到期MLF并降息，作為下個月20日LPR報價利率的參考。

    王青也認(rèn)為，未來為引導(dǎo)LPR下行，央行或根據(jù)國內(nèi)宏觀經(jīng)濟下行壓力，物價、房價走勢，外部風(fēng)險演化情況，以及企業(yè)貸款利率下行程度，適時下調(diào)MLF操作利率。“我們估計，實施降息的時點或在三季度末或四季度初期。”

    不過，中國人民大學(xué)客座教授鄧海清則稱，不同于市場傾向的央行降低MLF利率，進而降低LPR利率的“寬貨幣”預(yù)期，“我們認(rèn)為，央行大概率將保持MLF政策利率不變，在保持無風(fēng)險利率合理穩(wěn)定的情況下，通過壓縮LPR和MLF利率之間的利差，來降低LPR利率和實體經(jīng)濟融資利率，這實際是“寬信用”的措施。”