科創(chuàng)板加速“推優(yōu)” 高流動性支撐高估值

    科創(chuàng)板開板一年，不斷刷新著各個環(huán)節(jié)的最快速度。中芯國際回歸A股，創(chuàng)出19天上會記錄，“科創(chuàng)板審核2.0”階段效率繼續(xù)提升。

    “這是對優(yōu)質科創(chuàng)公司進行區(qū)分，以加快推進優(yōu)質科創(chuàng)企業(yè)的受理審核。”開源證券總裁助理兼研究所所長孫金鉅接受第一財經專訪時稱，可以看到科創(chuàng)板在一定程度上給優(yōu)質科創(chuàng)企業(yè)開辟了上市的“快車道”。

    6月11日，證監(jiān)會辦公廳副主任李鋼針對科創(chuàng)板一年來的表現稱，設立科創(chuàng)板并試點注冊制開局良好，推進比較順利，主要的制度安排經受住了市場的檢驗，總體符合預期，各方反應積極。證監(jiān)會積極支持符合條件的科創(chuàng)企業(yè)上市融資，推動科創(chuàng)板形成一定規(guī)模，推進科創(chuàng)板產品和制度創(chuàng)新，充分發(fā)揮科創(chuàng)板試驗田作用。

    “科創(chuàng)板定位硬科技公司，與其他板塊在定位上就有明顯的差異。從目前的實踐來看，科創(chuàng)板的科創(chuàng)屬性顯著高于其它板塊，很好地形成了不同板塊錯位發(fā)展、適度競爭的格局。”孫金鉅稱。

    進入審核2.0

    上交所數據顯示，自“科創(chuàng)板審核2.0”啟動以來，審核問詢問題總體上減量提質。首輪問詢問題由平均47.4個減少至30.2個，降幅36%。從時間上看，目前多家受理企業(yè)在20個自然日內即收到首輪問詢。

    何為2.0階段？今年全國兩會期間，代表委員針對資本市場改革提出眾多意見建議。5月29日，上交所針對重點內容作出一一回應。

    上交所稱，目前已經邁入“科創(chuàng)板審核2.0”階段，核心是“一個不變”和“四個變化”，即堅持以信息披露為核心不變，讓審核問詢“更精準、更高效、更務實、更協同”。

    “更精準”，即審核問詢突出重大性、針對性，突出為投資者判斷提供有效服務，避免“題海戰(zhàn)術”“免責式問詢”，問詢問題減量、提質、增效；“更高效”，在審核經驗日益豐富、中介機構合規(guī)意識和執(zhí)業(yè)水平逐步提高的基礎上，改善審核生態(tài)，提高審核效率；“更務實”，嚴格圍繞發(fā)行上市條件和信息披露要求提高把關質量，豐富監(jiān)管手段，把關有問題的堅決處理，把關沒問題的正常推進，不在明確的條件和要求之外新設關口；“更協同”，通過優(yōu)化審核作風，強化服務意識，減少核查內容，幫助發(fā)行人、中介機構理解監(jiān)管意圖，提高回復質量。

    效果如何呢？僅舉一例，6月1日，中芯國際科創(chuàng)板上市申請獲受理，6月10日，上交所確定科創(chuàng)板上市委將于6月19日審議中芯國際的上市申請。

    供給增加短期不改高估值

    證監(jiān)會數據顯示，截至6月5日，科創(chuàng)板上市公司達到106家，106只科創(chuàng)板股票較發(fā)行價平均上漲159%，交易活躍度較高，開通科創(chuàng)板交易權限的投資者527萬人，市場博弈較為充分。

    新股供給進一步增加，科創(chuàng)板估值走勢將如何呢？

    “板塊溢價與科創(chuàng)板的定位匹配，科創(chuàng)板上市公司均屬于戰(zhàn)略新興產業(yè)，代表了我國經濟轉型未來重點發(fā)展的方向，本身在A股也享受了高估值。而科創(chuàng)板在科創(chuàng)屬性標準的指引下，科創(chuàng)成色更高，因此在高流動性的支持下體現出了較高的估值溢價。”孫金鉅對記者稱。

    當前科創(chuàng)板整體估值水平達到68倍PE左右（ttm），是創(chuàng)業(yè)板的1.4倍。孫金鉅認為，高流動性是科創(chuàng)板較高估值溢價的支撐。

    匯豐晉信基金投資總監(jiān)鄭宇塵此前也對記者表示，科創(chuàng)板估值溢價主要來自于其市場定位，科創(chuàng)板的定位主要體現“科創(chuàng)”屬性。他分析，科創(chuàng)板開板以來平均每天的換手率是在10%左右，遠遠超過了創(chuàng)業(yè)板4%和A股整體2%的水平，這說明了目前科創(chuàng)板無論是流動性還是活躍度都比較好。

    不過，孫金鉅也提醒，科創(chuàng)板估值方式與其他板塊不同。

    “科創(chuàng)板設置了5套差異化的上市指標，其中允許虧損企業(yè)上市，弱化了對盈利的要求，對凈資產也要求不高。因此在對企業(yè)估值定價時，技術資產、市場份額、盈利模式等因素的權重大幅提升。”他告訴記者，這意味著傳統的以PE、PB等為主的估值體系需要改變，不同行業(yè)屬性的公司，給的估值方式不一樣，不同發(fā)展階段的公司，也應該給予不同的估值方式。

    孫金鉅認為，中芯國際等類似大體量紅籌企業(yè)的回歸，會在供給端帶來一定影響。但是，目前科創(chuàng)板整體的流動性顯著高于主板、中小板以及創(chuàng)業(yè)板，短期沖擊影響不大。

    不過，未來隨著科創(chuàng)板上市公司數量越來越多，流動性分配也會出現分化，從而進一步體現資本市場對上市公司定價和優(yōu)勝劣汰的功能。

    “預計交易所未來也可以適時推出做市商制度、引入單次T+0交易，保證市場的流動性，從而保證價格發(fā)現功能的正常實現。”孫金鉅稱。

    不同公司將日趨分化

    IPO注冊制的一大特點是上市公司做好充分信息披露，投資者根據公開信息自主做出投資判斷。

    孫金鉅對第一財經稱，無論是首發(fā)定價還是二級市場，不同公司之間的關注度差別將會越來越大。注冊制下既然將選擇企業(yè)的權利交給市場，優(yōu)質的公司就將獲得高關注度、高估值和高流動性支持，而質地較差的公司在各方面都會差許多。

    “目前科創(chuàng)板主要采取詢價的定價方式，網下詢價時，主承銷商出具的投資價值報告為參與詢價的機構投資者提供了一定的參考價值。”孫金鉅分析稱，從科創(chuàng)板投價報告來看，綜合采用了PE、PB、DCF以及市值/研發(fā)費用等多樣化的估值方法對公司價值進行評估。

    另外，從目前科創(chuàng)板詢價實踐看，機構詢價是個動態(tài)博弈的過程，體現了專業(yè)機構對公司內在價值的判斷。最終博弈的結果相比傳統A股的定價方式更好地反映了公司真實價值，更好地實現了資本市場的融資功能。

    “總體而言，從市盈率的角度，科創(chuàng)板的高估值體現在首發(fā)定價和二級市場交易兩個層面。”孫金鉅認為，首發(fā)定價方面，目前科創(chuàng)板采用的是完全市場化的詢價方式，最終定價是各類專業(yè)機構投資者博弈的結果，反映的是市場對公司價值的判斷。因此，科創(chuàng)板公司較高的首發(fā)市盈率體現的是專業(yè)投資機構對公司內在價值的肯定。

    他認為，從發(fā)行人預期角度來看，市場化的詢價方式也能更好的匹配發(fā)行人的預期，對優(yōu)質公司而言能匹配到更高的估值溢價，也體現了更好的公平性。