個人投資者如何打敗機構(gòu)

    雖然薩繆爾森和尤金·法瑪一樣，鼓吹有效市場理論，認為市場是充分有效的，當前價格已充分反應(yīng)了所有信息，所以沒人可打敗市場，最好的策略就是消極投資——通過一攬子股票，復制指數(shù)，然后持有。

    在他鼓動下，先鋒基金的約翰·伯格成立了有史來第一家掛牌指數(shù)基金。這個基金薩老稱作是“和輪子、字母、印刷機、葡萄酒和乳酪一樣”的發(fā)明。但他本人卻沒有把錢投給“輪子、字母、印刷機……”，而是投給了伯克希爾·哈撒韋，讓巴菲特和查理·芒格替他賺錢。

    這說明，理論的世界和現(xiàn)實的世界是有差距的。為完成理論世界的構(gòu)建，他們需要排除反例，哪怕這些反例很重要，以完成理論自洽，形成閉環(huán)。但面對真實世界則需要遵從內(nèi)心的真實想法——某些人可能就是幸運，能夠打敗市場。只是巴菲特并不這么認為，“幸運？這真是無稽之談！”

    但有效市場理論也并非一無是處。雖然“沒人可戰(zhàn)勝市場”說得絕對了一點，但還是在很大程度上揭示了一個普遍現(xiàn)象——能長期打敗市場的人不多。更重要的是，在過去的幾十年里，指數(shù)基金的平均年化收益確確實實超過了所有其他類型的基金。大體上，扣除了相關(guān)費用——包括前端管理費與后端績效提成，指數(shù)基金的投資人約能獲得標普500指數(shù)年均復合漲幅2/3的收益。

    相比之下，威名顯赫的對沖基金平均年化收益只有1.2%。人們所以對它印象深刻，仰之彌高，原因全在它時常能跑出黑馬，展現(xiàn)分外靚麗的成績。大眾的注意力總是容易被眼前的、極端的事例吸引，忽視更普遍、更長期的存在。相對于對沖基金來說，就是忽略對它的整體績效評估，以及整個行業(yè)是否存在“各領(lǐng)風騷沒幾年”的現(xiàn)象。

    就像巴菲特說的，“對沖基金是由一群精明的人在經(jīng)營。但在很大程度上，他們的努力彼此抵消，他們的智商也不足以覆蓋他們欺騙投資人所花費的成本”。每年2%的管理費，加上20%的績效獎金，使對沖基金更像是一種報酬制度，而非可投資的資產(chǎn)類別——據(jù)說最頂尖的25家對沖基金經(jīng)理人的年報酬總額，通常要超過標普500指數(shù)所包含的500家大型企業(yè)CEO的總報酬。

    私募基金，包括創(chuàng)業(yè)資本在內(nèi)，平均的年化收益也不到5%，但投資人卻要付出占其毛收益的70%作管理費、績效獎金等，所以很大程度上也是一種報酬制度。不過，這種報酬制度或許對社會有利，尤其對創(chuàng)新有利。

    那么積極管理型基金呢？瑞士信貸一份報告顯示，截至2013年的20年間，積極管理型基金投資人所獲得的總收益，大約在市場收益的20%-40%之間，也大大低于指數(shù)基金。而其原因，除了管理費用和績效提成均比指數(shù)基金高出1倍，還有組合換手過高——調(diào)倉過頻繁，調(diào)倉的時機把握更遠遠對不起投資人所支付的各種成本。

    當然，還有一個原因——基民本身的情緒化，他們總是在最適宜投資的時候選擇贖回，在最不該追加投資的時候哄搶基金，使基金經(jīng)理在最該大筆買進的時候頭寸緊張，在最該小心謹慎的時候迫不得已加倉。幾方面的累加結(jié)果就是，在標普500指數(shù)年均復合增長8%-9%的情況下，基金給予投資人的年均回報只有區(qū)區(qū)2.5%。

    有一個數(shù)字可能對“專家理財”的神話打擊更大：個人直接投資的平均績效并不如輿論渲染的那么差。美國波士頓有一家分析機構(gòu)，每年都會公布“投資人行為計量分析”。據(jù)它所分析，在過去20年里，一般個人投資者賺取的年化收益為5.02%，相當于標普500指數(shù)年均復合漲幅9.22%的0.54倍，或者說超過主動型基金2倍。尤其是近3年，個人投資者的平均年化收益達到了標普500漲幅的0.67倍。因為近3年美股漲得最好的不是標普500指數(shù)，而是我們大多數(shù)人看不到的中小市值股。如2016年，標普500指數(shù)上漲12%，標普中市值400和小市值600指數(shù)則分別上漲了20.7%和26.6%。中小型股漲得好，個人投資者的收益就高，這在任何市場都是如此。

    換句話說，盡管“1-2-7法則（一賺二平七虧）”普遍存在，無論在個人投資者中還是在機構(gòu)投資者中。但由于避開了管理費用和績效提成，個人直接投資股票的平均收益反而好過通過基金投資股票。特別是近20多年，由于基金增多，高技巧經(jīng)理人的占比越來越低。以美國股市統(tǒng)計，20世紀90年代前，高技巧經(jīng)理人的占比約為15%，而現(xiàn)在只占到0.6%，大量無技巧經(jīng)理人加入這個行業(yè)，使個人投資的平均績效相對見漲，已遠遠甩開主動型基金，直追被動型基金。這是世界股市的一個新現(xiàn)象、新趨勢。

    但在沒有管理費、績效獎支出的情況下，個人投資理應(yīng)做得更好。沒有做得更好的主要原因是情緒常受行情干擾，時效決策把握不當；熱衷于價格波動性高的、彩票型股票，且組合分散度不夠；過度自信，交易過于頻繁；資訊掌握處于劣勢。

    這四個因素中，資訊劣勢是個人投資者無法克服的，想通過四處打聽消息，看更多研報只能適得其反。

    關(guān)于集中和分散，取決我們對收益的追求。就像巴菲特說的，“多元化能夠保本，集中化則帶來財富”。如果我們僅僅追求以較小比分超過指數(shù)或與指數(shù)同步，那么，充分的分散投資無疑是一個較好選擇。有一位美國投資者做過這樣一個實驗：最開始，她買進了所有帶“U.S。”的股票，無論大小，合起來有數(shù)十家。幾年后，她想換一種股票，買進所有名稱里有“將軍”的股票……如此投資30年，其組合收益超過了所有基金組合，包括指數(shù)基金以及指數(shù)。比指數(shù)基金更廣的行業(yè)覆蓋面、低到不能再低的換手率、不受情緒干擾也不受理念影響的隨機組合，使她的投資組合不僅更具穩(wěn)定性，成本更低，也享受到了隨機性帶來的好處——股票市場，正面的“黑天鵝事件”總是要超過負面的“黑天鵝事件”。

    如要追求超額收益，那就得適度集中。但這需要一套方法來抵消資訊上的劣勢，提高時效決策能力。