抄底買(mǎi)殼 國(guó)資身影頻現(xiàn)A股

    7月26日，控制權(quán)轉(zhuǎn)讓概念股掀起漲停潮，金一文化、華塑控股、金力泰等多股漲停。近期A股控制權(quán)轉(zhuǎn)讓扎堆出現(xiàn)，國(guó)有資本特別是地方國(guó)資頻頻出手，成為A股控制權(quán)轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)新勢(shì)力。數(shù)據(jù)顯示，今年共有18家上市公司擬接盤(pán)方具有國(guó)資背景。其中，地方國(guó)資企業(yè)有11家，成為上市公司控制權(quán)接盤(pán)主力。

    “近期國(guó)資接盤(pán)案例增多，一方面，在去杠桿大背景下，很多上市公司股權(quán)質(zhì)押率接近100%，大股東資金鏈緊張面臨爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，所以主動(dòng)尋求國(guó)資進(jìn)場(chǎng)，緩解流動(dòng)性壓力；另一方面，隨著‘殼價(jià)’不斷走低，許多地方國(guó)資有尋找上市公司作為資本運(yùn)作平臺(tái)的意愿。”長(zhǎng)城證券并購(gòu)部總經(jīng)理尹中余說(shuō)。

    國(guó)有資本抄底

    7月24日，當(dāng)代東方公告稱(chēng)，公司控股股東當(dāng)代控股與山東高速投資控股有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“山高投資”）簽署了《合作框架協(xié)議》。山高投資擬對(duì)公司進(jìn)行股權(quán)投資，不超過(guò)29.99%股份，成為當(dāng)代東方新控股股東。當(dāng)代東方相關(guān)人士表示，民企市場(chǎng)化程度高，與山高投資做強(qiáng)文化板塊的戰(zhàn)略和雄厚的資金資源形成互補(bǔ)，雙方將建立文化金融平臺(tái)。

    與當(dāng)代東方類(lèi)似，今年以來(lái)紅宇新材、聯(lián)建光電等18家公司控制權(quán)的擬接盤(pán)方均有國(guó)資背景。上述國(guó)資背景公司大多為國(guó)資委或地方國(guó)資委旗下公司，大部分是國(guó)有資本投資/運(yùn)營(yíng)公司，或者是國(guó)有資本投資/運(yùn)營(yíng)公司旗下投資板塊公司。

    值得注意的是，上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)讓趨于活躍的同時(shí)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格不斷走低。多家上市公司“殼價(jià)”不超過(guò)3億元，甚至出現(xiàn)金一文化的“一元賣(mài)殼”。7月25日，金一文化發(fā)布公告，公司實(shí)際控制權(quán)變更事項(xiàng)獲北京市國(guó)資委批復(fù)，北京海淀區(qū)國(guó)資委即將入主。該公司曾披露，實(shí)控人鐘蔥與其弟鐘小冬擬將持有的公司控股股東碧空龍翔69.12%、4.20%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給北京海淀科技金融資本控股集團(tuán)，轉(zhuǎn)讓價(jià)為1元錢(qián)。?？平鸺瘓F(tuán)是北京市海淀區(qū)政府、區(qū)國(guó)資委通過(guò)整合區(qū)屬金融服務(wù)資源組建的區(qū)域科技金融服務(wù)與實(shí)施平臺(tái)，實(shí)控人為海淀區(qū)國(guó)資委。

    在天海防務(wù)案例中，揚(yáng)中市金融控股集團(tuán)僅支付2.3億元即成為上市公司實(shí)控人。天海防務(wù)透露，通過(guò)此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑢?yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、拓寬融資渠道和發(fā)展?jié)摿?，解除控股股東劉楠的高質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)7月25日，天海防務(wù)公告，控股股東終止向揚(yáng)中金控轉(zhuǎn)讓實(shí)控權(quán)。

    而紅宇新材的控制權(quán)轉(zhuǎn)讓受讓方華融國(guó)信只需支付1.16億元，便可取得該公司控制權(quán)。

    某大型私募機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人向中國(guó)證券報(bào)記者表示，今年以來(lái)股價(jià)普遍跌幅明顯，小市值股票扎堆出現(xiàn)，上市公司“殼費(fèi)”下降。不過(guò)，不能單純從名義上的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格判定貴與賤，要結(jié)合股債兩方面投入綜合計(jì)算成本。例如金一文化，北京市海淀區(qū)國(guó)資委需向金一文化提供30億元流動(dòng)性支持。

    博弈格局生變

    梳理發(fā)現(xiàn)，除三聚環(huán)保等少數(shù)公司外，被收購(gòu)的上市公司多為市值在三四十億元小公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)普遍不佳，股權(quán)質(zhì)押率較高，被收購(gòu)的上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)與收購(gòu)方的產(chǎn)業(yè)布局差異較大。

    某環(huán)保上市公司董事長(zhǎng)透露：“上半年多家出現(xiàn)資金鏈危機(jī)的上市公司都在積極接洽國(guó)資。”近期被國(guó)資控股的北京地區(qū)一家上市公司董秘坦言，主要還是資金問(wèn)題，今年銀行對(duì)于民營(yíng)企業(yè)放貸明顯收緊，大股東股權(quán)質(zhì)押觸及平倉(cāng)線(xiàn)后引發(fā)連鎖反應(yīng)，資金鏈更加緊張。若國(guó)資入駐，在緩解公司流動(dòng)性的同時(shí)，等于給上市公司做出背書(shū)，在銀行授信方面將獲更多便利。

    “很多陷入流動(dòng)性危機(jī)的賣(mài)殼方傾向于跟國(guó)資打交道，這樣保障性更高。”一位正在牽線(xiàn)上市公司控股權(quán)轉(zhuǎn)讓的投行人士稱(chēng)，此前作為“屯殼大戶(hù)”的私募遭遇冷落，因?yàn)楹芏嗨侥甲陨碣Y金實(shí)力不濟(jì)，以前都是借助銀行杠桿買(mǎi)殼。

    專(zhuān)業(yè)并購(gòu)研究機(jī)構(gòu)添信資本指出，國(guó)資接盤(pán)增多更深層次原因是國(guó)資管理從“管資產(chǎn)”到“管資本”的模式變化。這里分為兩類(lèi)情況。

    一類(lèi)是國(guó)資公司本身從事國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)，獲得上市公司控制權(quán)可實(shí)現(xiàn)旗下優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化，從而推動(dòng)混改，利用資本市場(chǎng)做大做強(qiáng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)保值增值。目前市場(chǎng)上的買(mǎi)家以這類(lèi)國(guó)資公司為主。這類(lèi)公司大部分改組完畢，內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制市場(chǎng)化程度高，所以其入主公司的后續(xù)動(dòng)作值得期待。以當(dāng)代東方的新控股股東山高投資為例，乃山東高速集團(tuán)全資子公司，以“投資、控股和資本運(yùn)作”為中心，涵蓋基金、融資租賃、投資、資產(chǎn)管理四大業(yè)務(wù)板塊。

    另一類(lèi)是國(guó)資公司成立目的是投資某一特定的新興行業(yè)，承擔(dān)了培育新興產(chǎn)業(yè)任務(wù)。這類(lèi)公司往往投資了不少初創(chuàng)型企業(yè)，項(xiàng)目有較大融資壓力，但是所投企業(yè)不一定能達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)。獲得上市公司控制權(quán)后，國(guó)資公司可利用并購(gòu)重組方式實(shí)現(xiàn)旗下資產(chǎn)上市，實(shí)現(xiàn)“投融管退”閉環(huán)。同時(shí)，國(guó)資公司可利用上市公司本身的募資優(yōu)勢(shì)，將上市公司打造成產(chǎn)業(yè)整合平臺(tái)。

    “控殼”新套路涌現(xiàn)

    “雖然國(guó)有資本接盤(pán)熱情高漲，但交易雙方談判難度仍然很大。”上述私募機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人表示，“從我們接觸的案例來(lái)看，一方面賣(mài)殼方不到萬(wàn)不得已不愿意轉(zhuǎn)讓控制權(quán)，陷入危機(jī)后又希望迅速找到接盤(pán)方。而國(guó)資大部分不愿意接受高溢價(jià)，重視風(fēng)控，決策過(guò)程需要有一段時(shí)間。”

    為平衡交易雙方利益，在今年國(guó)有資本獲得控制權(quán)案例中，出現(xiàn)多種創(chuàng)新模式。天海防務(wù)、宜安科技等多家上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)讓都采用了小部分股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓+委托表決權(quán)方式。在宜安科技案例中，公司原控股股東宜安實(shí)業(yè)擬將公司9.78%的股份轉(zhuǎn)讓給株洲國(guó)投，另將7.6%的股份表決權(quán)、提案權(quán)等委托給株洲國(guó)投行使。交易完成后，公司實(shí)控人變更為株洲市國(guó)資委。上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院副教授陳欣認(rèn)為，“協(xié)議轉(zhuǎn)讓+委托表決權(quán)”的方式靈活：對(duì)于股份所有權(quán)而言沒(méi)有發(fā)生轉(zhuǎn)移，可以避開(kāi)監(jiān)管；對(duì)受讓方來(lái)講，則可以實(shí)際控制公司。

    而紅宇新材的控制權(quán)轉(zhuǎn)讓由于涉及限售股，公司在委托表決權(quán)基礎(chǔ)上，采用了市場(chǎng)罕見(jiàn)的“遠(yuǎn)期交割”模式。具體方案分為三步：第一步，朱紅玉等3名一致行動(dòng)人合計(jì)上市公司5.48%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給華融國(guó)信；第二步，將上述3名一致行動(dòng)人合計(jì)14.52%股權(quán)涉及表決權(quán)、提案權(quán)等相應(yīng)股東權(quán)利委托給華融國(guó)信；第三步，14.25%對(duì)應(yīng)的股份在2021年2月前分步轉(zhuǎn)讓給華融國(guó)信。由于“遠(yuǎn)期交割”行為不符合監(jiān)管層相關(guān)規(guī)定，最終紅宇新材的控制權(quán)轉(zhuǎn)讓方案中取消了遠(yuǎn)期交割價(jià)格設(shè)定。

    萬(wàn)業(yè)企業(yè)則在近日拿出一份“一石三鳥(niǎo)”的復(fù)雜方案，打算將“實(shí)際控制人變更、引入集成電路基金、跨界半導(dǎo)體設(shè)備業(yè)務(wù)”一次完成。7月17日該公司公告，二股東三林萬(wàn)業(yè)擬向集成電路基金轉(zhuǎn)讓其所持萬(wàn)業(yè)企業(yè)7%的股權(quán)。本次交易前，大股東浦科投資持有公司28.16%的股權(quán)，三林萬(wàn)業(yè)持有公司20.53%的股權(quán)，公司無(wú)實(shí)際控制人。轉(zhuǎn)讓后，三林萬(wàn)業(yè)持股比例降為13.53%，浦科投資將成為上市公司控股股東。

    添信資本認(rèn)為，雖然國(guó)有資本頻繁“抄底”，但收購(gòu)大股東股權(quán)存在風(fēng)險(xiǎn)：一是A股上市公司與大股東之間往往存在復(fù)雜的資金鏈關(guān)系，如果原控股股東股權(quán)被凍結(jié)，會(huì)對(duì)上市公司造成影響；二是退市新規(guī)出臺(tái)背景下，“殼股”退市壓力加大。