傳媒業(yè)：內(nèi)容行業(yè)迎供給側(cè)改革 龍頭長(zhǎng)期受益行業(yè)洗禮

    機(jī)構(gòu)：興業(yè)證券

    投資要點(diǎn)

    移動(dòng)端渠道格局初定，貨幣化進(jìn)入新征程。

    移動(dòng)端用戶紅利見(jiàn)頂?shù)耐瑫r(shí)，各個(gè)移動(dòng)端的內(nèi)容賽道的渠道巨頭格局初步定型，長(zhǎng)期用戶貨幣化潛力依然巨大。從收入端來(lái)看，當(dāng)前中國(guó)文娛內(nèi)容產(chǎn)業(yè)以付費(fèi)和廣告兩個(gè)變現(xiàn)模式為主。

    1）付費(fèi)短期滲透率快速提升，未來(lái)潛力巨大。在線視頻和音樂(lè)行業(yè)的付費(fèi)收入具有較大潛力，付費(fèi)會(huì)員數(shù)仍快速增長(zhǎng)，并且未來(lái)價(jià)格有提升空間；

    2）廣告短期受制經(jīng)濟(jì)下行整體承壓，效果廣告領(lǐng)航。

    內(nèi)容整體迎來(lái)供給側(cè)改革，UGC大規(guī)模爆發(fā)部分替代PGC內(nèi)容需求。游戲、圖書、電視劇等文娛內(nèi)容今年以來(lái)遭受政策強(qiáng)監(jiān)管，整體迎來(lái)供給量收縮。與此同時(shí)，技術(shù)改造內(nèi)容生產(chǎn)，視頻創(chuàng)作門檻降低。UGC和PUGC視頻內(nèi)容的生產(chǎn)迎來(lái)爆發(fā)后，如何有序有效地分發(fā)，并保持持續(xù)的內(nèi)容生產(chǎn)和消費(fèi)生態(tài)？抖音是短視頻UGC平臺(tái)中成功的典范，其算法機(jī)制和強(qiáng)內(nèi)容運(yùn)營(yíng)功不可沒(méi)。從審核管理機(jī)制來(lái)說(shuō)，UGC會(huì)是一個(gè)比PGC更好的生態(tài)，因?yàn)閁GC內(nèi)容生產(chǎn)迭代快，監(jiān)管部門缺乏相應(yīng)的監(jiān)管手段，審查的責(zé)任落到了平臺(tái)這一端。

    內(nèi)容、平臺(tái)、線下線上變中有機(jī)，重點(diǎn)看好線下流量轉(zhuǎn)化率提升、特色平臺(tái)、內(nèi)容龍頭。

    1）線下流量迎來(lái)數(shù)字化大時(shí)代，轉(zhuǎn)化率提升推動(dòng)長(zhǎng)期景氣?；ヂ?lián)網(wǎng)巨頭策略性布局線下流量，線下流量數(shù)字化下，未來(lái)有望極大提高線下中長(zhǎng)尾流量轉(zhuǎn)化效率，打造更大的線下廣告蛋糕。

    2）平臺(tái)整合內(nèi)容打差異化，上游紅利期已過(guò)，格局趨穩(wěn)利好龍頭。三大視頻網(wǎng)站紛紛組建影視公司，形成自制內(nèi)容生態(tài)圈，2019年重點(diǎn)劇目的自制比例已經(jīng)超過(guò)1/3，上游影視公司的整體紅利期已經(jīng)過(guò)去。但在此背景下，華策影視等行業(yè)龍頭在項(xiàng)目的取證審核以及產(chǎn)出頭部?jī)?nèi)容上更勝一籌，在整體行業(yè)退潮下有望提升集中度。

    3）游戲“一刀切”暗黑時(shí)代終會(huì)結(jié)束，新規(guī)則將出臺(tái)。游戲行業(yè)凈化行動(dòng)緊鑼密鼓，版號(hào)放開僅是時(shí)間問(wèn)題。此外，未成年人貢獻(xiàn)收入占比不高，防沉迷對(duì)手游市場(chǎng)影響影響有限。隨著青少年保護(hù)措施的加速推進(jìn)，有望加快版號(hào)放開進(jìn)程，利好龍頭游戲公司。

    投資觀點(diǎn)：傳媒整體估值處于歷史低位。短期防御為主，中長(zhǎng)期各行業(yè)龍頭價(jià)值凸顯。

    1）寒冬期出版行業(yè)的國(guó)企御寒能力更強(qiáng)，從防御角度建議關(guān)注低估值低風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)企出版公司，【鳳凰傳媒】【中原傳媒】【長(zhǎng)江傳媒】【中南傳媒】【皖新傳媒】等。

    2）重點(diǎn)關(guān)注能夠安然過(guò)冬、擠占中小公司市場(chǎng)份額的行業(yè)龍頭的中長(zhǎng)期價(jià)值。視頻網(wǎng)站龍頭【芒果超媒】、影視劇龍頭【華策影視】【光線傳媒】、院線龍頭【萬(wàn)達(dá)電影】【橫店影視】、生活圈廣告龍頭【分眾傳媒】、圖片龍頭【視覺(jué)中國(guó)】和游戲龍頭【完美世界】。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：游戲版號(hào)進(jìn)展低于預(yù)期，政策監(jiān)管趨嚴(yán)，影視劇播出效果低于預(yù)期。