銀行理財(cái)擴(kuò)張?jiān)庥隼Ь?公募基金一路狂飆伺機(jī)反超

    總行一邊壓預(yù)期收益型老產(chǎn)品，子公司一邊發(fā)符合新規(guī)的凈值型產(chǎn)品，大家一起維持著全行理財(cái)規(guī)模的體面——這是資管新規(guī)落地后，銀行和理財(cái)子公司一直在做的事情。

    隨著過渡期進(jìn)入5個(gè)月倒計(jì)時(shí)，除了極個(gè)別獲監(jiān)管許可的個(gè)案可以爭取延長處置，銀行總行層面正在將不合規(guī)的存量產(chǎn)品加速整改和壓降。于是一個(gè)微妙的情況出現(xiàn)了，據(jù)證券時(shí)報(bào)記者獨(dú)家拿到的數(shù)據(jù)，因?yàn)榭傂袎旱谋壤碡?cái)子公司發(fā)行得快，3家大行（集團(tuán)口徑）6月末的理財(cái)存續(xù)余額，較年初出現(xiàn)下降。

    雖然行業(yè)整體數(shù)據(jù)尚未公布，但這一現(xiàn)象極具信號意義：三家大行本身具有頭部效應(yīng)，管理規(guī)模排名前列，它們的規(guī)模縮水，或許令本來一季度就已經(jīng)小幅萎縮的銀行理財(cái)在二季度增速放緩，甚至有可能被一路狂飆的公募基金追平、反超。

    加上現(xiàn)金管理新規(guī)對拳頭產(chǎn)品的規(guī)模制約，銀行理財(cái)要維系著第一大資管子行業(yè)的榮光，并不輕松。

    規(guī)模增長放緩成新常態(tài)

    雖然官方的各種報(bào)告用“平穩(wěn)”、“穩(wěn)健”來定調(diào)銀行理財(cái)，但其實(shí)它的存續(xù)余額在今年前三個(gè)月是負(fù)增長的。銀行業(yè)理財(cái)?shù)怯浲泄苤行牡臄?shù)據(jù)顯示，截至今年3月末，理財(cái)市場規(guī)模為25.03萬億元，比2020年末的25.86萬億元減少了8300億元。

    同一時(shí)點(diǎn)（即一季度末），是整改工作取得積極成效的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。監(jiān)管部門的官方表態(tài)是，各家銀行都已建立了統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)機(jī)制，鎖定了整改底數(shù)，建立了臺賬，明確了處置方案。整改情況符合預(yù)期，到今年一季度末，整改進(jìn)度過半。

    在一季末這個(gè)時(shí)點(diǎn)，銀行理財(cái)依舊是中國資管市場里最大的子行業(yè)，高于同期的公募基金的21.56萬億、私募基金的17.73萬億和信托的20.38萬億元。

    但是，隨著存量理財(cái)業(yè)務(wù)整改工作繼續(xù)提速，事情可能會繼續(xù)變化。截至今年6月末，國內(nèi)公募基金管理規(guī)模增至23.03萬億元，與比一季度末銀行理財(cái)余額相比，剛好差兩萬億。銀行理財(cái)6月末時(shí)點(diǎn)的規(guī)模數(shù)據(jù)尚未公布，但預(yù)期是確定的：往好的想，銀行理財(cái)止跌回升，保住了對公募基金兩萬億的小幅安全距離；但更大的概率是，銀行理財(cái)存續(xù)規(guī)模在二季度繼續(xù)縮水，跟公募基金的差距縮小至兩萬億以內(nèi)。

    也就是說，無論哪種情況，銀行理財(cái)規(guī)模輕松碾壓公募基金的光景都已經(jīng)一去難返，它艱難維系著第一大資管子行業(yè)微弱的榮光。隨著居民財(cái)富權(quán)益配置傾向的進(jìn)一步加劇，銀行理財(cái)很有可能被公募基金逼平甚至反超。

    這值得銀行理財(cái)行業(yè)重視，但又不必過度憂慮。因?yàn)閷︺y行理財(cái)來說，這是在打破嵌套、減少錯配、去除資金池的凈值化轉(zhuǎn)型期內(nèi)，必經(jīng)的陣痛。巔峰時(shí)期50%以上的年復(fù)合增長率一去不復(fù)返，銀行理財(cái)面對著勢頭兇猛的競爭者、更嚴(yán)格的運(yùn)作要求，要習(xí)慣更低速的擴(kuò)張，換取更穩(wěn)健的結(jié)構(gòu)。

    還有跡象能夠證明銀行理財(cái)規(guī)?；蛟诳s水。記者獨(dú)家獲知，有3家國有大行集團(tuán)口徑（包含理財(cái)子公司）的理財(cái)余額已較年初減少；另外兩家和招行則保持著正增長，但增速也已較上年同期放緩，這些將會在半年報(bào)里得到印證。

    具體來看，規(guī)?？s水的3家大行，都是因?yàn)槟感泄芾泶胬m(xù)余額減少。以集團(tuán)口徑計(jì)，3家大行余額較去年末減少14%~17%不等，余額共計(jì)減少約1.12萬億元；管理規(guī)模正增長的兩家大行和招行，增長0.6%~8%不等，增長2500億元。

    總而言之，就是子公司維持著管理規(guī)模正增長，一直在發(fā)凈值型產(chǎn)品，總行則在加速處置存量業(yè)務(wù)，一直在壓預(yù)期收益型產(chǎn)品。

    “母重子輕”

    結(jié)構(gòu)亟待反轉(zhuǎn)

    距離資管新規(guī)過渡期的結(jié)束，正式進(jìn)入5個(gè)月倒計(jì)時(shí)。這意味著各總行資管部要加快存量產(chǎn)品的整改，并加速向理財(cái)子公司遷移產(chǎn)品。因?yàn)橐患灸┿y行和理財(cái)子公司的管理規(guī)模還大概呈7：3的比例，典型的“母重子輕”。

    過渡期市場上的理財(cái)產(chǎn)品有三類：第一類是理財(cái)子自主發(fā)行的新規(guī)產(chǎn)品；第二類是新規(guī)頒布后，母行發(fā)行和管理的新規(guī)產(chǎn)品；第三類是由母行運(yùn)作的預(yù)期收益型老產(chǎn)品。

    市場上經(jīng)常說的“遷移”或“移交”，其實(shí)是母行將第二類產(chǎn)品移交至子公司管理，理財(cái)子公司不做二次整改。只有符合新規(guī)的產(chǎn)品產(chǎn)能被注入，這是為了隔離風(fēng)險(xiǎn)，保證理財(cái)子公司潔凈起步。

    基于全行整體戰(zhàn)略規(guī)劃、資管板塊資源平衡、理財(cái)子公司內(nèi)部定位等多方面因素，母行向理財(cái)子公司遷徙產(chǎn)品的步調(diào)不一。理財(cái)子公司獲得的母行資源稟賦、先天紅利也不一樣。不是每家理財(cái)子公司一成立就能全量，或大批量承接來自母行存量優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和產(chǎn)品，這也導(dǎo)致各家銀行財(cái)報(bào)里理財(cái)子公司規(guī)模與利潤出現(xiàn)巨大差距。

    多數(shù)銀行向理財(cái)子公司移交產(chǎn)品的進(jìn)展比較緩慢，于是出現(xiàn)了“母重子輕”的局面。兩個(gè)時(shí)點(diǎn)的官方數(shù)據(jù)足以證明：2020年末，理財(cái)子公司管理產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為6.67萬億元，占整體銀行理財(cái)?shù)?5.8%。3個(gè)月后（即今年3月末），理財(cái)子公司存續(xù)產(chǎn)品規(guī)模為7.61萬億元，占銀行理財(cái)整體規(guī)模的比重也才上升至30.4%。

    也就是說，在過渡期還剩下9個(gè)月的時(shí)候——理財(cái)子公司法人化開啟整整一年半的時(shí)候，總行手里還管著約七成的產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模。如果按照這個(gè)速度遷徙產(chǎn)品，難以在過渡期結(jié)束時(shí)達(dá)標(biāo)。加快整改、加速移交，成了各家銀行的當(dāng)務(wù)之急。

    不過，在二季度，管理規(guī)模處于前列的幾家銀行都已經(jīng)有不錯的進(jìn)展。

    證券時(shí)報(bào)記者獨(dú)家獲得6家頭部理財(cái)子的數(shù)據(jù)，測算出它們各自的管理規(guī)模占比。銀行理財(cái)行業(yè)呈現(xiàn)集中度高的特點(diǎn)，這6家銀行（集團(tuán)口徑）占據(jù)了銀行理財(cái)接近50%的份額，約為11.15萬億元。6家母行遷徙進(jìn)度過半，這6家理財(cái)子公司在全行的管理規(guī)模占比處在50%~70%區(qū)間：最低的為建信理財(cái)和工銀理財(cái)，兩家理財(cái)子管理規(guī)模占比只略高于50%；最高的為交銀理財(cái)，管理規(guī)模占比接近70%。

    這就是為什么在過渡期內(nèi)，“自主發(fā)行規(guī)模”應(yīng)該被著重強(qiáng)調(diào)的原因。因?yàn)閺娜薪嵌瘸霭l(fā)，要在母行移交產(chǎn)品速度不快、且同時(shí)規(guī)?？s減（老產(chǎn)品壓降的原因）的前提下，要讓全行的理財(cái)規(guī)模降幅不大甚至正增長，只能依靠理財(cái)子自主發(fā)行產(chǎn)品。

    記者獲悉，目前自主發(fā)行比例最高的兩家理財(cái)子公司，是交銀理財(cái)和建信理財(cái)。兩家比例分別高達(dá)87%和76%，在很大程度上展現(xiàn)了公司的資產(chǎn)拓展、資產(chǎn)配置、產(chǎn)品發(fā)行的市場化能力。

    規(guī)模受限、收益降低

    現(xiàn)金管理難撐大局

    雖然設(shè)置了延至2022年底的過渡期，但現(xiàn)金管理類理財(cái)新規(guī)已低調(diào)發(fā)威。因此，現(xiàn)金管理類產(chǎn)品將很難再支撐全行理財(cái)規(guī)模的快速擴(kuò)張。

    因具備便捷性和收益性價(jià)比，現(xiàn)金管理產(chǎn)品近3年規(guī)模翻了兩番。截至今年3月末，現(xiàn)金管理類理財(cái)存續(xù)規(guī)模為7.34萬億元，占整體理財(cái)余額的比例高達(dá)29.32%，而這一比例在2018年還只有10.7%。

    進(jìn)入獨(dú)立法人化時(shí)代，理財(cái)子公司在成立的初級階段，運(yùn)作模式不可能一下子顛覆傳統(tǒng)做法。所以目前絕大多數(shù)理財(cái)子公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，都呈現(xiàn)現(xiàn)金管理類產(chǎn)品占半壁江山、固收類產(chǎn)品超九成、債券資產(chǎn)配置占大頭、非標(biāo)與權(quán)益投資占比較低的特點(diǎn)。

    基于總行整體零售客群風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的原因，現(xiàn)金管理類理財(cái)在多家理財(cái)子的產(chǎn)品占比，只高難低。而現(xiàn)在，兩條要求束縛限制了其規(guī)模上限：一是采用攤余成本法進(jìn)行核算的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品的月末資產(chǎn)凈值，合計(jì)不得超過全部理財(cái)產(chǎn)品月末資產(chǎn)凈值的30%；二是采用攤余成本法進(jìn)行核算的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品的月末資產(chǎn)凈值，合計(jì)不得超過其風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金月末余額的200倍。

    “好幾家（理財(cái)子公司）都是大幅超標(biāo)的，都需要壓降。但不是說現(xiàn)在就馬上叫停新增了，我們最近還按排期新發(fā)了一只產(chǎn)品。在過渡期剩下的時(shí)間內(nèi)，我們會有整體的壓降和整改安排。這涉及到一些資產(chǎn)估值方法的調(diào)整，還有投資范圍、杠桿水平、組合久期、集中度的整改”。一位大行理財(cái)子公司人士告訴證券時(shí)報(bào)記者。

    現(xiàn)在，有一個(gè)問題被提上統(tǒng)籌日程：誰來填補(bǔ)現(xiàn)金管理類產(chǎn)品規(guī)模縮水后，所讓出的低風(fēng)險(xiǎn)、高流動性產(chǎn)品需求空間？

    記者從兩家銀行理財(cái)子公司相關(guān)人士處獲悉，它們的共性做法是把客戶往短期封閉、定開、最低持有期產(chǎn)品引導(dǎo)，做大這些產(chǎn)品規(guī)模。底層資產(chǎn)部分配置成本法估值的信用債、交易所非公開發(fā)行公司債、PPN（銀行間非公開定向債務(wù)融資工具）、ABS（資產(chǎn)支持證券）、銀行二級資本債等資產(chǎn)，以及一些短久期的市值法資產(chǎn)，以保證凈值處于穩(wěn)定區(qū)間。

    伴隨著規(guī)模的萎縮，現(xiàn)金管理面臨的另一個(gè)棘手問題是收益問題?，F(xiàn)金新規(guī)的出臺，可預(yù)見性地讓現(xiàn)金管理類產(chǎn)品收益走低。

    以前，現(xiàn)金管理類產(chǎn)品通過信用下沉和拉長久期持有的主體評級低于AA+、剩余期限大于397天的債券，都是收益較高的資產(chǎn)。新規(guī)使得現(xiàn)金產(chǎn)品不能再大量配置信用下沉債券、私募債、二級資本債，不能新配永續(xù)債，那么現(xiàn)金類產(chǎn)品長期高出貨幣基金的幾十個(gè)基點(diǎn)（BP）的優(yōu)勢，將蕩然無存。

    更重要的是，有大行理財(cái)子公司投資經(jīng)理從債券市場穩(wěn)定的角度分析，按新規(guī)要求，現(xiàn)金產(chǎn)品將通過二級市場賣出的方式處置這類資產(chǎn)，這相當(dāng)于明確地給予市場機(jī)構(gòu)做空現(xiàn)有持倉相關(guān)債券估值的信號。

    另一家股份行理財(cái)子公司人士也提出了區(qū)別于市場主流看法的觀點(diǎn)。他援引數(shù)據(jù)分析稱，截至2021年一季末，公募基金行業(yè)的總資產(chǎn)管理規(guī)模達(dá)22.11萬億元，貨幣基金的存續(xù)規(guī)模是9.1萬元，也就是說，貨幣基金在公募基金資產(chǎn)規(guī)模占比達(dá)41.16%。“我們（現(xiàn)金管理）的占比還不到30%，而且主要配置支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的債券，要被壓降；貨幣基金的大部分資金都不投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，卻可以理所當(dāng)然維持著比我們高得多的規(guī)模。更別說要求我們評級、期限、比例跟貨幣基金一條起跑線，但卻在稅收減免的環(huán)節(jié)沒做到一視同仁。我真的覺得銀行理財(cái)挺難的。”該人士稱。

    “銀行理財(cái)跟公募基金，面對的主客群不一樣。雖然我們要學(xué)習(xí)公募基金的投研能力，但我們核心能力是要提供客戶長期、穩(wěn)定、可持續(xù)的收益回報(bào)，所以底層資產(chǎn)和建立在底層資產(chǎn)的投資能力要求是不一樣的。而且我們不可能像基金公司那樣，‘基民不賺錢，基金賺錢’”，另一位銀行理財(cái)人士對記者說。