波動(dòng)可能加大 流動(dòng)性“變盤(pán)”難現(xiàn)

    ●本報(bào)記者 張勤峰

    1.47%！在連續(xù)3日以超過(guò)20個(gè)基點(diǎn)的步幅下行之后，5月8日，銀行間市場(chǎng)隔夜回購(gòu)利率（DR001）創(chuàng)11周以來(lái)新低，凸顯短期流動(dòng)性寬松。不過(guò)，“暖意”十足之際，對(duì)5月流動(dòng)性的擔(dān)憂又上心頭。

    有觀點(diǎn)認(rèn)為，近段時(shí)間，資金面“非典型寬松”的成因及持續(xù)性存疑，而5月財(cái)政因素影響可能進(jìn)一步加大，流動(dòng)性運(yùn)行的不確定性有所增加。

    分析人士表示，貨幣政策態(tài)度才是影響流動(dòng)性運(yùn)行的關(guān)鍵變量。當(dāng)前貨幣政策穩(wěn)健取向未變，“不急轉(zhuǎn)彎”基調(diào)明確，當(dāng)流動(dòng)性缺口擴(kuò)大時(shí)，預(yù)計(jì)央行將適時(shí)應(yīng)對(duì)；5月可能面臨邊際收斂，但不必?fù)?dān)心“變盤(pán)”風(fēng)險(xiǎn)。

    陽(yáng)光普照

    5月伊始，市場(chǎng)資金面更顯寬裕。

    一方面，利率指標(biāo)的“綠油油”，折射出整體資金面的“暖融融”。以債券回購(gòu)利率為例，DR001加權(quán)平均值在5月以來(lái)的3個(gè)交易日分別下行20個(gè)、31個(gè)和28個(gè)基點(diǎn)，從上月末2.2%以上降至1.5%以下的年內(nèi)低位。更具代表性的7天期回購(gòu)利率（DR007）下行同樣明顯。5月8日，DR007加權(quán)平均值報(bào)1.77%，3天累計(jì)下行58個(gè)基點(diǎn)，已明顯低于2.2%的7天期央行逆回購(gòu)利率，可謂“暖意”十足。

    另一方面，情緒指數(shù)的低數(shù)值及均等化，反映了資金寬松的普遍性。從機(jī)構(gòu)編制的資金面情緒指數(shù)看，5月以來(lái)，指數(shù)回到較低位置，且機(jī)構(gòu)間差異縮小，各類(lèi)機(jī)構(gòu)普遍感受寬松。

    之所以說(shuō)“更顯充裕”，是因?yàn)榍捌谫Y金面本就不緊。3月以來(lái)，貨幣市場(chǎng)一直沉浸在穩(wěn)定寬松氛圍之中，市場(chǎng)利率持續(xù)呈現(xiàn)超低波動(dòng)狀態(tài)。從DR007月度均值看，3月和4月分別為2.12%和2.11%，在連續(xù)低于央行逆回購(gòu)利率的同時(shí)，月度間波動(dòng)極小。最新數(shù)據(jù)顯示，5月第一周，DR007均值進(jìn)一步降至1.93%。

    歲月靜好之際，對(duì)5月流動(dòng)性的擔(dān)憂又起。市場(chǎng)上圍繞資金面的討論在5月伊始的寬松中更顯熱烈，資金面寬松的由來(lái)及持續(xù)性成為市場(chǎng)討論的核心話題。

    暗藏隱憂

    在不少市場(chǎng)人士看來(lái)，近期資金面屬于“非典型寬松”，成因及持續(xù)性皆存疑。同時(shí)，財(cái)政因素對(duì)流動(dòng)性的影響可能進(jìn)一步加大，這將考驗(yàn)5月資金面韌性。

    “近期流動(dòng)性超預(yù)期寬松大概率不是央行主動(dòng)投放的結(jié)果。財(cái)政投放加速可能也不是流動(dòng)性超預(yù)期寬松的主要原因。”興業(yè)證券固收首席分析師黃偉平說(shuō)。

    年初以來(lái)，央行明顯降低了流動(dòng)性操作力度。突出表現(xiàn)之一是百億逆回購(gòu)每日一續(xù)。自3月1日起，央行已連續(xù)48個(gè)工作日每日開(kāi)展100億元7天期逆回購(gòu)操作，低量滾動(dòng)操作使得凈投放資金極少。不僅如此，“麻辣粉”中斷了超額續(xù)做，準(zhǔn)備金工具更是蟄伏已久。起初還有部分觀點(diǎn)認(rèn)為是財(cái)政支出作用使然，但相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)，財(cái)政存款減少的規(guī)模少于去年同期，財(cái)政支出力度甚至不及預(yù)期。

    寬松因何而起？在傳統(tǒng)因素?zé)o法提供足夠說(shuō)服力時(shí)，市場(chǎng)傾向于從其他方面尋求解釋。有人提示央行資產(chǎn)負(fù)債表中“其他”科目異動(dòng)，可能推動(dòng)銀行超儲(chǔ)規(guī)模上升比預(yù)想的高，而地方債發(fā)行偏慢對(duì)流動(dòng)性的影響弱于往年。有人提示一季度貨幣基金規(guī)模增長(zhǎng)，以及與銀行同業(yè)存單的“相互支持”，可能表明同業(yè)鏈條在近期資金面寬松中發(fā)揮重要作用。還有人認(rèn)為，銀行存款增多時(shí)信用派生并未加速，使得資金暫時(shí)留在銀行體系內(nèi)部。

    眾說(shuō)紛紜，莫衷一是，難免讓人擔(dān)心這種狀態(tài)難持續(xù)。同時(shí)，基于傳統(tǒng)因素分析，5月流動(dòng)性缺口可能有所擴(kuò)大。