換把尺子測(cè)量上市公司價(jià)值

    趙學(xué)毅

    2月9日，金三江2022年年報(bào)出爐，標(biāo)志著年報(bào)披露大戲正式展開。受多種不利因素影響，多數(shù)上市公司2022年凈利潤(rùn)很難“漲勢(shì)如虹”了。1月底就有數(shù)據(jù)顯示，2588家上市公司披露預(yù)告，預(yù)喜率僅48%。

    如何看待這一普遍性問題？筆者認(rèn)為，除了拿盈利能力這把尺子來衡量上市公司價(jià)值，還應(yīng)當(dāng)加上另一把更精準(zhǔn)的尺子——自由現(xiàn)金流量。

    實(shí)際上，在計(jì)算凈利潤(rùn)的過程中，從收入確認(rèn)開始，就存在非常多的會(huì)計(jì)估計(jì)與判斷，如收入實(shí)現(xiàn)了嗎？合同履約業(yè)務(wù)怎么分解？另外，合并范圍確認(rèn)、資產(chǎn)減值損失、折舊和攤銷、公允值計(jì)量、開發(fā)及利息支出的資本化等，都會(huì)極大影響凈利潤(rùn)的數(shù)值。所以，分析上市公司財(cái)報(bào)，不應(yīng)僅看凈利潤(rùn)數(shù)值，還要看利潤(rùn)的質(zhì)量。需要考量上市公司利潤(rùn)的可持續(xù)性與可預(yù)測(cè)性，辨析利潤(rùn)的“含金量”。從這個(gè)角度出發(fā)，上市公司的現(xiàn)金流量對(duì)其價(jià)值起著決定的作用。企業(yè)有了凈利潤(rùn)，未必有自由現(xiàn)金流量。沒有創(chuàng)造自由現(xiàn)金流量的增長(zhǎng)可能是偽增長(zhǎng)。

    該如何正確評(píng)價(jià)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的“含金量”，避免受到“紙上富貴”的誤導(dǎo)呢？

    筆者認(rèn)為，最關(guān)鍵的是結(jié)合以“收付實(shí)現(xiàn)制”原則編制的現(xiàn)金流量表中的有關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院教授謝德仁從財(cái)務(wù)視角定義了企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展，即企業(yè)能夠持續(xù)創(chuàng)造自由現(xiàn)金流量和現(xiàn)金增加值。他認(rèn)為，好公司一般具備三個(gè)要素，一是經(jīng)濟(jì)增加值為正，即扣除股權(quán)資本成本后的利潤(rùn)為正，才能給股東創(chuàng)造財(cái)富；二是現(xiàn)金增加值為正；三是以分紅或回購股份的方式把自由現(xiàn)金返回股東，真正創(chuàng)造股東價(jià)值。

    長(zhǎng)期來看，一家公司能否持續(xù)地為利益相關(guān)方創(chuàng)造價(jià)值，取決于其創(chuàng)造的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量能否在滿足自身投資活動(dòng)所需現(xiàn)金和支付利息后還有所余，也就是企業(yè)長(zhǎng)期來看能否創(chuàng)造自由現(xiàn)金流量。如果不能，極大概率是依靠籌資活動(dòng)所得現(xiàn)金去支付利息以及給股東分紅，這樣的企業(yè)很難持續(xù)運(yùn)營(yíng)。

    如果把自由現(xiàn)金流量比喻成血液，上市公司要做到資金充足、不“貧血”，還要避免資金陡增引起的“血流不暢”。要自由現(xiàn)金流量創(chuàng)造力，就必須擁有產(chǎn)品與服務(wù)盈利能力、費(fèi)用管控能力、運(yùn)營(yíng)資本管理能力、投資規(guī)劃能力、稅務(wù)籌劃能力、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化能力等。

    以自由現(xiàn)金管理為抓手的企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，正逐漸成為相關(guān)部門的工作靶心。2022年3月2日，國(guó)務(wù)院國(guó)資委印發(fā)《關(guān)于中央企業(yè)加快建設(shè)世界一流財(cái)務(wù)管理體系的指導(dǎo)意見》，在加強(qiáng)關(guān)鍵指標(biāo)硬約束方面，明確將自由現(xiàn)金流量列為關(guān)鍵指標(biāo)。

    綜上，在上市公司年報(bào)的三大報(bào)表中，如果說資產(chǎn)負(fù)債表是企業(yè)的“底子”，利潤(rùn)表是企業(yè)的“面子”，那么，現(xiàn)金流量表則是企業(yè)的“日子”。企業(yè)要實(shí)實(shí)在在過好日子，就需要長(zhǎng)期保持充足的自由現(xiàn)金流量，持續(xù)為股東創(chuàng)造更多價(jià)值，這才是丈量上市公司價(jià)值最合適的尺子。