華創(chuàng)宏觀：央行降準(zhǔn)意在為資管新規(guī)做鋪墊

    事項(xiàng)：

    4月17日晚間，央行表示，從2018年4月25日起，下調(diào)大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)；同日，上述銀行將各自按照“先借先還”的順序，使用降準(zhǔn)釋放的資金償還其所借央行的中期借貸便利（MLF）。

    主要觀點(diǎn)：

    ◆1、貨幣政策今年以來的“微調(diào)”實(shí)為對(duì)沖資管新規(guī)落地對(duì)流動(dòng)性的沖擊。從貨幣政策+宏觀審慎的雙支柱視角觀察兩者的組合，能更為準(zhǔn)確理解政策意圖。資管新規(guī)將帶來負(fù)債和資產(chǎn)的雙回表，且在時(shí)點(diǎn)和區(qū)域上存在不均衡，將不可避免對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性形成擾動(dòng)。今年市場(chǎng)感受的貨幣政策“微調(diào)”，實(shí)際更多源自監(jiān)管真空期疊加央行流動(dòng)性的提前對(duì)沖。下一步隨著資管新規(guī)的落地，兩者將呈現(xiàn)“緊監(jiān)管+松貨幣”的政策組合。

    ◆2、降準(zhǔn)有利于緩解銀行負(fù)債回表帶來的成本和流動(dòng)性壓力。今年以來銀行負(fù)債在加快回表，特別是負(fù)債壓力較大的股份制銀行通過結(jié)構(gòu)性存款等方式補(bǔ)充負(fù)債。結(jié)構(gòu)性存款協(xié)議存款與理財(cái)最大的差異在于是否繳準(zhǔn)，由此帶來了銀行負(fù)債邊際成本的上行和整體流動(dòng)性的實(shí)質(zhì)性收縮。目前理財(cái)?shù)念A(yù)期收益率在4.88%，結(jié)構(gòu)性存款中樞4.5%，繳準(zhǔn)后達(dá)到5%。

    ◆3、關(guān)注企業(yè)融資成本重回貨幣政策的觀測(cè)視野。相比于2015-2016年，貨幣政策頻繁提及降低企業(yè)融資成本，2017年全年貨幣政策執(zhí)行報(bào)告都未出現(xiàn)降低企業(yè)融資成本的字眼。此次降準(zhǔn)再提降低融資成本與信貸利率快速上升直接相關(guān)。華創(chuàng)宏觀今年一二季度的信貸官調(diào)查均表明，負(fù)債成本的上升在加速向貸款利率傳導(dǎo)，不少城商行表示中小企業(yè)的融資成本已上升至7%左右且會(huì)進(jìn)一步上行。后續(xù)利率市場(chǎng)化進(jìn)程如進(jìn)一步提速，不排除也通過降準(zhǔn)來緩解這一壓力。