傅子恒：增強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)與資本市場良性協(xié)同度

    國家統(tǒng)計局日前發(fā)布的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)指標(biāo)顯示，上半年我國GDP增長6.8%，其中一季度增長6.8%，二季度增長6.7%，二季度較之一季度略有放緩，其表現(xiàn)與市場預(yù)期基本一致。

    考察經(jīng)濟(jì)增長背后的各種影響因素，有幾個方面令人們印象深刻：

    一是傳統(tǒng)的衡量拉動經(jīng)濟(jì)增長的指標(biāo)中，消費(fèi)繼續(xù)發(fā)揮主導(dǎo)作用，上半年我國人均消費(fèi)支出同比增長8.8%，社會商品零售總額同比增長9.4%，增長幅度繼續(xù)超過GDP，消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)度超過六成。投資貢獻(xiàn)穩(wěn)中趨降，上半年投資增長6%，進(jìn)出口同比增長7.9%。比較難能可貴的是居民收入繼續(xù)保持增長，上半年全國居民人均可支配收入名義同比增長8.7%，扣除物價因素實際增長6.6%，繼續(xù)快于GDP增長。

    二是從結(jié)構(gòu)來看，經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)力量更多來自于國有經(jīng)濟(jì)部門。上半年國有控股規(guī)模企業(yè)增加值同比增長7.6%，集體企業(yè)下降1.9%，股份制企業(yè)增長6.7%，外商及港澳臺商投資企業(yè)增長6.2%。數(shù)據(jù)顯示我國經(jīng)濟(jì)集中度繼續(xù)向國有部門傾斜，這個趨勢已遷延多時。

    三是房地產(chǎn)投資比較意外地大幅提速，上半年房地產(chǎn)投資增速同比達(dá)到9.7%，明顯快于2017年7%的水平，房地產(chǎn)行業(yè)處在嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控以及金融去杠桿背景之下，投資保持如此幅度的增長，令人關(guān)注，不禁令人聯(lián)想起上周公布的我國地方政府土地出讓金上半年大幅增長43%的殊異表現(xiàn)。目前市場憂慮的是這一增速能否延續(xù)，如遇大幅萎縮會否沖擊地方政府財政收入，拖累經(jīng)濟(jì)后續(xù)增長。

    物價水平在消除了春節(jié)因素之后，上半年一直保持在2%以內(nèi)，就業(yè)形勢持續(xù)穩(wěn)定。

    上述數(shù)據(jù)留給人們的一個明確的印象：穩(wěn)定且依舊較為快速的增長與較低的通脹水平，顯示實體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在健康軌道，雖然增速向下回落，但就業(yè)的穩(wěn)定與居民收入保持增長，使得人們對經(jīng)濟(jì)增長的這種小幅度的回落基本無感，這是一個好的現(xiàn)象，當(dāng)然這種成果的取得得益于我國經(jīng)濟(jì)社會人口等因素“總量”與“結(jié)構(gòu)”的長期演化，以及持續(xù)不懈的政策努力。

    而與實體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健表現(xiàn)相比，反映虛擬資本活躍狀況的資本市場表現(xiàn)卻是非常低迷。上半年A股市場的表現(xiàn)再次熊冠全球，各主要指數(shù)中，上證綜指、深圳成指、滬深300等指數(shù)下跌均超過10%，跌幅相對收斂的創(chuàng)業(yè)板指下跌了8.33%。

    實體經(jīng)濟(jì)保持了超強(qiáng)的穩(wěn)定度，對應(yīng)于虛擬資本市場遇冷急凍，這個對比可以大致概括上半年中國經(jīng)濟(jì)生活中的基本樣貌。由于就業(yè)形勢穩(wěn)定，居民收入依舊處在與國民經(jīng)濟(jì)同步增長的水平，人們才對經(jīng)濟(jì)增長的溫和回落沒有太多感受，但在金融去杠桿、互聯(lián)網(wǎng)理財平臺清理與市場整頓的背景之下，過冷的資本市場帶給投資者的是更多的痛苦感受，這一點(diǎn)無疑是確切的，而中國股民人數(shù)已接近2億，這個龐大的數(shù)字已經(jīng)影響到近半數(shù)的中國家庭生活，中國資本市場建設(shè)顯然已經(jīng)屬于事關(guān)經(jīng)濟(jì)與民生全局的問題。當(dāng)然，股市周期冷暖更應(yīng)看作是一個連續(xù)的復(fù)雜過程，與實體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)并不完全合拍一致也屬常態(tài)，中國股市不能走出長期牛市的根本原因還是因為市場缺乏持續(xù)長久的創(chuàng)新成長活力，同時二級市場的表現(xiàn)還有各種層面的制度成因，股市的長牛“基因”遠(yuǎn)非一朝一夕能夠培育起來，也不應(yīng)該以行政手段促動形成缺乏基本面支撐的人造牛市，但是，在處置其他問題時顧及股市反應(yīng)，防止股市出現(xiàn)人為造成矯枉過正的局面，避免對經(jīng)濟(jì)民生產(chǎn)生過度的不利影響，因之需要更多地納入宏觀決策視野，也已經(jīng)具有足夠的理由。

    貨幣、信貸與流動性方面的金融統(tǒng)計指標(biāo)反映了經(jīng)濟(jì)增長的資金成本因素，上半年也出現(xiàn)了許多變化。6月末我國廣義貨幣供給M2同比增長降至8%，為多年以來的最低水平。相對于此前長期保持兩位數(shù)的增長水平，當(dāng)前8%的水平已經(jīng)與國民經(jīng)濟(jì)增長需求基本匹配，反映出在政府長期著力推動穩(wěn)健中性貨幣政策、金融降杠桿的努力之后，控制貨幣供給保持合理水平的戰(zhàn)略目標(biāo)已基本達(dá)到；8%的水平可能已低于實際的經(jīng)濟(jì)增長需要，按照GDP增長+物價上漲的基本需求指標(biāo)，過緊的貨幣供給可能會對經(jīng)濟(jì)民生產(chǎn)生反向的不利影響，而貨幣供給總量不足部分需要由擴(kuò)大貨幣乘數(shù)、提升流通速度補(bǔ)足，從這一背景考察經(jīng)濟(jì)增長，上半年宏觀數(shù)據(jù)指標(biāo)的“含金量”是得以提高的，實屬難能可貴；如果能夠長期保持動態(tài)的、適足匹配水平，困擾我國經(jīng)濟(jì)生活的潛在的通脹壓力，今后更可以繼續(xù)化解“存量”，而不再貢獻(xiàn)“增量”，這無疑有利于人民幣貨幣購買力保持長期的穩(wěn)定。從短期來看，上半年過緊的貨幣政策也為反向微調(diào)提供了空間。

    總結(jié)而言，筆者的觀點(diǎn)是，緣于自身慣性與政策等各種因素促動，上半年我國實體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定中保持發(fā)展，結(jié)構(gòu)特征進(jìn)入新的階段，中國經(jīng)濟(jì)所具有的韌性和回旋空間，可以給各種不確定性的內(nèi)外部沖擊提供抗力。但股市大范圍“破凈”與“破發(fā)”現(xiàn)象說明資本市場已屬過冷，這種情況如遷延過久，將不利于市場融資與經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，不利于新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)發(fā)展所要求的、相對活躍的資本市場的支持配合，同時也對社會民生產(chǎn)生不利影響。由此，在著力推動貨幣與經(jīng)濟(jì)增長的匹配度提升與解決金融市場實際問題的過程中，如何控制與防范資本市場承受過度擠壓與過度的痛苦代價，是一個需要進(jìn)行綜合平衡的問題。從市場估值與經(jīng)濟(jì)基本面情勢來看，當(dāng)前的矯枉過正的局面到了需要進(jìn)行反向矯正的階段，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)指標(biāo)與金融數(shù)據(jù)指標(biāo)的良好表現(xiàn)，也給這種矯正提供空間。而改善資本市場過冷局面，其實也無需過度著力，有經(jīng)濟(jì)基本面的數(shù)據(jù)支持，只需要適度的政策調(diào)整與預(yù)期引導(dǎo)，即可達(dá)致目標(biāo)。而從長遠(yuǎn)來說，防范在政策施為中出現(xiàn)“矯枉過正”的局面，則構(gòu)成政府現(xiàn)代化治理與施政水平提升的一個重要方面。