發(fā)展高端資本市場(chǎng) 為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)

    曹鳳岐

    新冠疫情發(fā)生以來，國(guó)家采取了大量短期的應(yīng)急政策防控疫情影響，目前已經(jīng)取得了階段性勝利。疫情緩和后，應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮資本市場(chǎng)在激發(fā)市場(chǎng)活力等方面的重要價(jià)值，減少市場(chǎng)主體對(duì)銀行信貸等間接融資的依賴，逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橐灾苯尤谫Y為主、間接融資為輔的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，更好地推動(dòng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期發(fā)展。

    一、擴(kuò)大直接融資規(guī)模，優(yōu)化資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)

    目前，我國(guó)已經(jīng)形成了多層次的資本市場(chǎng)體系。首先，股票市場(chǎng)已有主板、中小板、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、新三板等交易市場(chǎng)。其次，債券市場(chǎng)，如企業(yè)債、公司債等市場(chǎng)得到了長(zhǎng)足發(fā)展。再次，投資基金市場(chǎng)發(fā)展迅速，尤其是證券投資基金市場(chǎng)，陽(yáng)光私募基金異軍突起。私募股權(quán)基金、創(chuàng)投基金、產(chǎn)業(yè)投資基金、網(wǎng)絡(luò)股權(quán)眾籌等股權(quán)市場(chǎng)也發(fā)展迅猛，衍生工具市場(chǎng)也得到了較快發(fā)展?？傮w而言，多層次的資本市場(chǎng)體系為充分調(diào)動(dòng)資本市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的積極作用奠定了良好的基礎(chǔ)。

    另一方面，我國(guó)資本市場(chǎng)規(guī)模仍有待進(jìn)一步擴(kuò)大，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)存在進(jìn)一步完善的空間。我國(guó)多年來均以間接融資為主，目前超70%的融資為銀行信貸，造成了企業(yè)負(fù)債過多、杠桿率偏高，以及投資效率較低、產(chǎn)能過剩等問題，進(jìn)一步加重了融資難、融資貴等問題。中國(guó)人民銀行數(shù)據(jù)顯示，2019年我國(guó)社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)達(dá)到25.58萬(wàn)億元，其中，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加了16.88萬(wàn)億元，占比達(dá)到66%；企業(yè)債券凈融資為3.24萬(wàn)億元，占12.7%；政府債券凈融資為4.72萬(wàn)億元，占18.5%；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資為3479億元，占1.4%。在較長(zhǎng)一段時(shí)期內(nèi)，中國(guó)是以銀行融資為主的間接融資體系，與之相對(duì)，資本市場(chǎng)基本上屬于市場(chǎng)直接融資，目前直接融資僅14.1%（股票+債券），存在較大提升空間。此外，為防控疫情影響，今年以來國(guó)家層面出臺(tái)了大量政策支持政府融資、銀行融資等間接融資發(fā)展，將進(jìn)一步推動(dòng)直接融資市場(chǎng)的快速發(fā)展。因此，從長(zhǎng)期來看，我國(guó)仍需大幅提高直接融資的市場(chǎng)占比，豐富企業(yè)融資方式，降低企業(yè)融資成本，減輕債務(wù)和利息負(fù)擔(dān)。

    二、加強(qiáng)股權(quán)融資力度，打破中小企業(yè)融資困境

    為進(jìn)一步借助資本市場(chǎng)緩解中小微企業(yè)融資難題，可以進(jìn)一步加大股權(quán)融資支持力度，優(yōu)化資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。目前，我國(guó)的企業(yè)中，98%為中小企業(yè)、微型企業(yè)，然而，中小微企業(yè)的銀行信貸融資之路仍然存在一定難度，主要原因是商業(yè)銀行必須考慮收回本息的風(fēng)險(xiǎn)與難度，因此更有意愿貸款給成熟企業(yè)和成熟行業(yè)，降低信貸風(fēng)險(xiǎn)，確保能夠按時(shí)收回本息。傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)中小微企業(yè)貸款的高門檻，也導(dǎo)致我國(guó)中小企業(yè)融資難、融資貴問題仍然比較明顯。

    股權(quán)融資對(duì)解決中小微企業(yè)融資難題具有重要價(jià)值，在增加上市公司數(shù)量，降低企業(yè)直接融資難度的同時(shí)，也需要企業(yè)豐富股權(quán)融資形式，大力發(fā)展主板、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、中小板、風(fēng)險(xiǎn)投資、創(chuàng)投基金、私募基金、網(wǎng)絡(luò)股權(quán)眾籌及其他私募股權(quán)融資等，打造高效、完善、多元的資本市場(chǎng)，為企業(yè)，尤其是中小企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展提供強(qiáng)大的資金支持。

    此外，資本市場(chǎng)也可以通過上市公司重組并購(gòu)等方式實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，以及優(yōu)化和有效配置，從而促進(jìn)人民幣國(guó)際化，助力“一帶一路”發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)。在對(duì)外投資的過程中，除債務(wù)投資外，還可以對(duì)“一帶一路”國(guó)家進(jìn)行股權(quán)投資，幫助相關(guān)國(guó)家解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等問題。

    三、發(fā)展高端資本市場(chǎng)，打造優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)管理市場(chǎng)

    除完善股權(quán)投資機(jī)制外，也應(yīng)盡快打造高端資本市場(chǎng)，將資本市場(chǎng)發(fā)展為財(cái)富管理市場(chǎng)。較長(zhǎng)歷史時(shí)期內(nèi)，我國(guó)資本市場(chǎng)主要發(fā)揮企業(yè)融資作用，能否為個(gè)人投資者帶來合理收益，存在較大不確定性。同時(shí)，我國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)主要服務(wù)于高凈值人群，這部分人群的數(shù)量穩(wěn)定在全球第二，預(yù)計(jì)近幾年仍將以8%左右的復(fù)合增長(zhǎng)率快速增加。

    為提升資本市場(chǎng)的“投資”功能，為個(gè)人投資者帶來合理收益，建議大力發(fā)展人群覆蓋更全面、多元的資產(chǎn)管理市場(chǎng)，即對(duì)個(gè)人投資者而言的財(cái)富管理或理財(cái)管理市場(chǎng)。通過發(fā)展委托代理投資業(yè)務(wù)，提高居民購(gòu)買機(jī)構(gòu)投資者金融工具的比例，“讓專業(yè)的人做專業(yè)的事”，居民從直接投資者轉(zhuǎn)變?yōu)殚g接投資者，降低直接參與交易的各類風(fēng)險(xiǎn)，獲得財(cái)富增值收益。

    以美國(guó)為例，大部分個(gè)人投資者選擇通過委托理財(cái)?shù)姆绞竭M(jìn)行投資，將資金委托給專業(yè)機(jī)構(gòu)，由其代為管理，當(dāng)個(gè)人投資者擁有大量資金時(shí)，資產(chǎn)管理將升級(jí)為財(cái)富管理。專業(yè)的經(jīng)紀(jì)人通過為客戶量身定制投資方案，將財(cái)富合理分配至儲(chǔ)蓄、債券、股票、保險(xiǎn)等方面。

    相關(guān)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)值得我們思考和借鑒，改革開放四十年來，相當(dāng)一部分國(guó)民已經(jīng)積累了較多財(cái)富，迫切需要豐富資產(chǎn)配置的種類和渠道。近期，中金發(fā)布的《迎接家庭資產(chǎn)配置拐點(diǎn)》報(bào)告顯示，我國(guó)中產(chǎn)階級(jí)超4000萬(wàn)人；中國(guó)人民銀行《2020年5月金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)報(bào)告》顯示，截至5月末，我國(guó)住戶存款余額為87.5萬(wàn)億元，人均儲(chǔ)蓄約6.3萬(wàn)元。改革開放以來，我國(guó)居民財(cái)富快速增長(zhǎng)，1978年末，全國(guó)儲(chǔ)蓄存款余額約210億元，目前已接近88萬(wàn)億元。隨著居民凈資產(chǎn)大幅增加以及理財(cái)意識(shí)提升，居民資產(chǎn)配置經(jīng)歷了現(xiàn)金加存款、實(shí)物加存款、實(shí)物加各種金融資產(chǎn)等階段，可以預(yù)見，金融資產(chǎn)配置加速的拐點(diǎn)正在到來，居民資產(chǎn)配置將逐漸進(jìn)入理財(cái)管理階段，呈現(xiàn)多元化、證券化的發(fā)展趨勢(shì)。然而，目前的資本市場(chǎng)不僅存在投、融資功能之間的不平衡，也存在居民金融資產(chǎn)配置的不均衡等問題，除了實(shí)物資產(chǎn)外，金融資產(chǎn)單一化，主要是存款，少部分人直接購(gòu)買股票。因此，資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)亟需優(yōu)化和完善，降低居民金融資產(chǎn)配置難度及風(fēng)險(xiǎn)的降低，提升居民金融資產(chǎn)持有比例和方式，助力資產(chǎn)配置從低風(fēng)險(xiǎn)、低收益向中風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定收益過渡。

    目前，花旗、匯豐等外資銀行均在國(guó)內(nèi)開設(shè)了個(gè)人理財(cái)部，我國(guó)各大商業(yè)銀行也陸續(xù)開辦理財(cái)子公司，初步實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)管理的良好開局，有機(jī)會(huì)改變個(gè)人投資者為主的投資格局，推動(dòng)資產(chǎn)管理、財(cái)富管理行業(yè)的快速發(fā)展。我國(guó)應(yīng)大力發(fā)展投資理財(cái)市場(chǎng)，為投資者提供更多的投資渠道，為資本市場(chǎng)提供穩(wěn)定的資金來源?；韭窂绞莻€(gè)人投資者通過投資各種理財(cái)產(chǎn)品，而機(jī)構(gòu)投資者代為理財(cái)管理（資產(chǎn)管理），這些機(jī)構(gòu)投資者包括銀行、券商、信托、基金公司股權(quán)私募基金、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)。這些機(jī)構(gòu)投資者再把自己管理的資金資產(chǎn)投入資本市場(chǎng)（也可直接投資于實(shí)業(yè)）。這樣我們就可以打造出便捷高效的以資產(chǎn)管理為主的高端資本市場(chǎng)。隨著機(jī)構(gòu)投資者主導(dǎo)地位的確立，機(jī)構(gòu)投資者需要更好地平衡收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，既要為投資者服務(wù)也要為融資者服務(wù)，不僅要服務(wù)高凈值人群，也要為不同收入水平的居民提供相匹配的資產(chǎn)管理建議，在此基礎(chǔ)上為企業(yè)籌措更多資金，激發(fā)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期發(fā)展活力。

    近年來，我國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)得到了長(zhǎng)足發(fā)展。據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)市場(chǎng)前瞻與投資戰(zhàn)略規(guī)劃分析報(bào)告》統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2018年底中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)總規(guī)模約124.03萬(wàn)億元。預(yù)計(jì)2020年，我國(guó)高凈值人群與一般家庭的可投資資產(chǎn)總額將分別達(dá)到97萬(wàn)億元與102萬(wàn)億元，也就是說每年有1.5萬(wàn)億的增量。隨著資產(chǎn)管理新規(guī)和新《證券法》等法律法規(guī)的出臺(tái)，我國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)會(huì)更加規(guī)范，資產(chǎn)管理市場(chǎng)將會(huì)進(jìn)一步快速發(fā)展。

    我們相信，伴隨我國(guó)經(jīng)濟(jì)及金融市場(chǎng)的發(fā)展壯大，以及法律法規(guī)和監(jiān)管體系的逐步完善，資本市場(chǎng)投、融資效率將穩(wěn)步提升，對(duì)構(gòu)建和諧社會(huì)的積極價(jià)值也將日益凸顯。隨著資本市場(chǎng)規(guī)模的日益擴(kuò)大，財(cái)富管理、資產(chǎn)管理將成為個(gè)人投資者參與交易的主要渠道，我國(guó)資本市場(chǎng)將從創(chuàng)新發(fā)展階段向高端成熟階段轉(zhuǎn)型，國(guó)際影響力和競(jìng)爭(zhēng)力也將快速提升，逐步在國(guó)際金融體系中發(fā)揮不可替代的關(guān)鍵作用。（本文作者系北京大學(xué)教授）