A股防范“不當(dāng)套利”“忽悠式”回購(gòu)！新增多項(xiàng)減持限制回購(gòu)新規(guī)正式實(shí)施

    征求意見(jiàn)稿面世50天后，A股回購(gòu)新規(guī)正式稿落地實(shí)施。

    1月11日晚，滬、深交易所相繼發(fā)布上市公司股份回購(gòu)實(shí)施細(xì)則正式稿（下稱“正式稿”），并宣布自發(fā)布之日起實(shí)施。

    記者注意到，與征求意見(jiàn)稿相比，正式稿整體變化不大，比如，對(duì)于市場(chǎng)比較關(guān)心的允許上市公司二級(jí)市場(chǎng)減持回購(gòu)股份的條款，正式稿并未采納一些要求刪除該條款的市場(chǎng)意見(jiàn)。

    交易所為何不采納？

    2018年11月23日，證監(jiān)會(huì)首次明確，上市公司為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需而回購(gòu)股份，可以在規(guī)定的期限內(nèi)通過(guò)集中競(jìng)價(jià)交易方式出售回購(gòu)股份。

    允許“上市公司為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需而回購(gòu)股份”，是征求意見(jiàn)稿的亮點(diǎn)之一。該“必需的回購(gòu)情形”是指，上市公司股價(jià)低于其每股凈資產(chǎn)，或者20個(gè)交易日內(nèi)股價(jià)跌幅累計(jì)達(dá)到30%。此舉被市場(chǎng)認(rèn)為是解決A股存在大量破凈股的問(wèn)題。破凈股數(shù)據(jù)顯示，截至1月11日，A股破凈股共361只。

    同日面世的征求意見(jiàn)稿規(guī)定，該類型的回購(gòu)股份，上市公司可以在持有半年并履行必要的決策程序后通過(guò)集中競(jìng)價(jià)交易方式賣出。

    該政策一出，立即引發(fā)市場(chǎng)熱議。

    “各方看法不一。部分反饋意見(jiàn)及媒體報(bào)道擔(dān)心該做法暗藏套利空間，會(huì)造成公司低買高賣，滋生操縱股價(jià)、炒股盈利等問(wèn)題，由此認(rèn)為已回購(gòu)股份應(yīng)當(dāng)全部注銷，不能出售。但也有不少意見(jiàn)認(rèn)為，為了給回購(gòu)打開(kāi)制度空間，應(yīng)該允許已回購(gòu)股份在二級(jí)市場(chǎng)流通，但需進(jìn)行特別說(shuō)明和限制。還有意見(jiàn)認(rèn)為，已回購(gòu)股份不僅可以減持，還需要進(jìn)一步提高減持方式的多樣性，增加如協(xié)議轉(zhuǎn)讓、定向轉(zhuǎn)讓等減持方式。”上交所1月11日一份公告這樣描述。

    獨(dú)立財(cái)經(jīng)評(píng)論員郭施亮向《華夏時(shí)報(bào)》記者表示：“允許上市公司在規(guī)定期限內(nèi)出售回購(gòu)的股份，意在提升上市公司回購(gòu)積極性，增強(qiáng)股份回購(gòu)可操作空間。但回購(gòu)后注銷，才是提升上市公司核心價(jià)值、增強(qiáng)上市公司競(jìng)爭(zhēng)力的體現(xiàn)，才是真正意義上的回購(gòu)，應(yīng)積極鼓勵(lì)注銷。”

    深交所1月11日稱，征求意見(jiàn)期間，收到了不得減持的建議，但最終未予采納。

    “考慮到減持回購(gòu)股份對(duì)市場(chǎng)的影響，《回購(gòu)細(xì)則》（征求意見(jiàn)稿）已經(jīng)對(duì)回購(gòu)股份限售期、減持程序、減持預(yù)披露、減持?jǐn)?shù)量限制、減持進(jìn)展披露等作出嚴(yán)格規(guī)定，我所也將通過(guò)交易監(jiān)控、紀(jì)律處分等一系列配套安排，防范和打擊操縱股價(jià)、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為。因此，（正式稿）保留回購(gòu)股份可以減持的制度安排。”深交所稱。

    上交所1月11日公告也解釋了保留可以減持條款的考慮因素：一方面，公司出現(xiàn)股價(jià)破凈或短期內(nèi)大幅下跌30%以上的情況，往往源于市場(chǎng)出現(xiàn)較大幅度波動(dòng)，難以事先預(yù)計(jì)；另一方面，公司在短期內(nèi)籌集資金實(shí)施回購(gòu)，可以避免股價(jià)出現(xiàn)連續(xù)非理性下跌，但也可能導(dǎo)致占用生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)資金，面臨比較大的資金壓力。在此情形下，允許后期通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)賣出所回購(gòu)的股份，可以在一定程度上緩解公司的后顧之憂，有利于公司董事會(huì)做出快速反應(yīng)和決策，以及時(shí)維護(hù)公司價(jià)值和股東權(quán)益。

    “從這個(gè)角度來(lái)看，為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益進(jìn)行的回購(gòu)，是一種特殊情況下的半被動(dòng)式回購(gòu)，與其他情形的回購(gòu)有所不同。允許該情形下出售所回購(gòu)的股份，可以為其提供更為靈活的市場(chǎng)化手段，有助于這部分公司在緊急情況下更好地平衡股份回購(gòu)和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的資金需求，可以視為鼓勵(lì)股份回購(gòu)的必要制度嘗試。”上交所稱。

    正式稿新增多項(xiàng)減持限制

    雖然保留了可以減持的政策，但正式稿新增了多項(xiàng)限制條款，進(jìn)一步壓縮“市場(chǎng)操縱”“不當(dāng)套利”的空間。

    比如，征求意見(jiàn)稿規(guī)定，上市公司可以在持有半年并履行必要的決策程序后通過(guò)集中競(jìng)價(jià)交易方式賣出。正式稿將半年的限售期延長(zhǎng)至一年。

    在此之外，正式稿還新增了幾方面的限制，比如，在任意連續(xù)九十個(gè)自然日內(nèi)，上市公司減持股份的總數(shù)不得超過(guò)公司股份總數(shù)的1%，且并應(yīng)當(dāng)提前十五個(gè)交易日披露減持計(jì)劃；擬用于未來(lái)集中競(jìng)價(jià)出售的，上市公司必須在披露回購(gòu)方案時(shí)就予以明確，否則不得出售；上市公司減持所得資金，應(yīng)當(dāng)用于主營(yíng)業(yè)務(wù)，不得通過(guò)直接或者間接安排用于新股配售、申購(gòu)，或者用于股票及其衍生品種、可轉(zhuǎn)換公司債券等交易。

    除了上市公司減持回購(gòu)股的政策，董監(jiān)高在回購(gòu)期間的減持政策也受到市場(chǎng)關(guān)注。

    有市場(chǎng)聲音擔(dān)憂回購(gòu)制度會(huì)成為掩護(hù)特定主體減持、“割韭菜”的工具。“監(jiān)管需要提升實(shí)時(shí)監(jiān)控能力，加大對(duì)套利等違法違規(guī)行為的打擊力度，比如，上市公司利用自身信息優(yōu)勢(shì)、借助規(guī)則漏洞高拋低吸，上市公司與游資機(jī)構(gòu)配合拉高減持，以及回購(gòu)變成大股東的變相減持等行為。”郭施亮向《華夏時(shí)報(bào)》記者表示。

    記者注意到，針對(duì)上市公司為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需而進(jìn)行回購(gòu)股份的類型，征求意見(jiàn)稿對(duì)董監(jiān)高的減持管束極嚴(yán)，要求不得在回購(gòu)期間減持，但對(duì)于其它類型的回購(gòu)，征求意見(jiàn)稿僅要求必須滿足一般減持規(guī)定。不過(guò)，正式稿并未將“回購(gòu)期間董高監(jiān)不得減持”適用于全部回購(gòu)類型。

    “若完全限制相關(guān)股東在所有回購(gòu)情形的回購(gòu)期間減持，不僅會(huì)打擊公司回購(gòu)股份的積極性，也不符合實(shí)際情況。”上交所1月11日公告內(nèi)容中有這樣的表述。

    但正式稿提出了更嚴(yán)的信披要求，比如，要求上市公司在首次披露回購(gòu)股份事項(xiàng)時(shí)，一并披露向董監(jiān)高、控股股東、實(shí)控人、提議人、持股5%以上股東問(wèn)詢是否存在減持計(jì)劃的具體情況，并根據(jù)回復(fù)充分提示減持風(fēng)險(xiǎn)。

    此外，記者注意到，正式稿還采納了明確回購(gòu)方案提議人的建議。

    “為避免個(gè)別股東頻繁提議回購(gòu)股份炒作股價(jià)的情形，規(guī)范提議程序，減輕上市公司的負(fù)擔(dān)，在《回購(gòu)細(xì)則》（正式稿）中明確提議人的范圍為‘根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)及公司章程等享有提案權(quán)的提議人’。”深交所稱。

    除了有關(guān)減持政策的爭(zhēng)議，一些市場(chǎng)聲音還認(rèn)為，征求意見(jiàn)稿對(duì)于回購(gòu)資金來(lái)源的限制“過(guò)松”。

    比如，征求意見(jiàn)稿允許上市公司舉債回購(gòu)。具體來(lái)看，征求意見(jiàn)稿規(guī)定，自有資金、金融機(jī)構(gòu)借款、發(fā)行優(yōu)先股或可轉(zhuǎn)債募集的資金以及閑置的其他募集資金等，都可以根據(jù)需要用于回購(gòu)股份。

    正式稿未采納不得通過(guò)債務(wù)融資實(shí)施回購(gòu)股份的建議。