巨頭也好 獨(dú)角獸也罷 “走出去”上市只是起點(diǎn)

    去年，信而富、拍拍貸、趣店等一批金融科技公司赴美上市，可謂中國金融科技企業(yè)的“上市福年”。到了今年，上個月虎牙在紐交所上市，平安好醫(yī)生在香港聯(lián)交所主板上市。眼下，備受矚目的小米即將赴港上市，美團(tuán)也傳出9月赴港IPO的消息。而計(jì)劃未來赴美或赴港IPO的中國科技企業(yè)并不少，比如騰訊音樂、滴滴出行、優(yōu)信等。

    縱觀這些中國科技企業(yè)的上市之路，其實(shí)都存在一個明顯的共同點(diǎn)，那就是都選擇在海外或者中國香港上市。其實(shí)這也算不得稀奇，BAT早年的選擇已經(jīng)說明了一些問題。對于大大小小、五花八門的各類中國科技公司而言，赴美或赴港上市的好處是顯而易見的。

    “走出去”上市的誘惑

    在內(nèi)地上市，和赴美或中國香港上市，有著一些本質(zhì)的區(qū)別，而這些區(qū)別，對于絕大多數(shù)中國科技企業(yè)來說，是非常關(guān)鍵的。換句話說，一個公司要上市，面前有多個選擇，只要稍微對自己的利益作出權(quán)衡，誰更適合自己就一目了然了。赴美和赴港上市對于中國科技企業(yè)的吸引力可以歸結(jié)為以下幾個方面。

    關(guān)鍵性條件更寬松，上市的門檻更低

    對于企業(yè)為什么要上市，相信大部分人都有一個潛在的共識：可以融到大量的資金。此前就有媒體對小米上市進(jìn)行過分析，認(rèn)為小米上市將書寫“5500人成為千萬富豪”的造富神話。以此來看，上市對公司和個人而言，都有不小的好處。

    但是國內(nèi)對企業(yè)上市的要求卻相當(dāng)嚴(yán)苛。以上交所為例，摘取幾個關(guān)鍵的發(fā)行上市條件。第一，最近3個會計(jì)年度凈利潤均為正數(shù)，且凈利潤累計(jì)超過人民幣3000萬元；第二，自股份有限公司成立后，持續(xù)經(jīng)營時間在3年以上，但經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)的除外。

    相比之下，美國的證券交易所雖然對國外公司的上市也有一些限制性條件，但總體來說，還是勝在一些關(guān)鍵性的要求上。比如不設(shè)置盈利門檻、上市周期短（最短用時三四個月左右）等。以“不設(shè)盈利”這一條為例，愛奇藝、京東、融360、去哪兒網(wǎng)都是在虧損狀態(tài)下上市的；再以“上市周期短”這一條件為例，國內(nèi)IPO始終上演的是排隊(duì)盛況。

    中美對比之下，各自上市的難易程度不言而喻。而且，寬松的上市條件為中國科技企業(yè)帶來的機(jī)會有兩點(diǎn)，其一，或許能夠在關(guān)鍵的發(fā)展時期，抓住資本市場的注意力，一飛沖天；其二，在渡過上市這個關(guān)鍵性的節(jié)點(diǎn)后，公司不利的發(fā)展?fàn)顩r或許能被扭轉(zhuǎn)?？偟膩砜矗瑮l件寬松等于入場券更多了，對于一些想要“飛上枝頭變鳳凰”的中國科技企業(yè)來說，何樂而不為呢？

    資本市場的成熟度更高

    僅僅是條件寬松怕不足以成為中國科技企業(yè)“走出去”上市的理由。另外一個非常關(guān)鍵的推動力就是美國資本市場已經(jīng)擁有非常成熟的投資環(huán)境。

    “在別人恐懼時我貪婪，在別人貪婪時我恐懼”，這是巴菲特談投資理念的一句至理名言。事實(shí)上，這句話正映射了歷經(jīng)大風(fēng)大浪的美國股市的牛熊印記，同時也表明，美國的資本市場足夠成熟。對在海外尋求IPO的中國科技企業(yè)來說，成熟度的吸引力主要來自兩個方面。

    第一個方面，投資者結(jié)構(gòu)更合理。先鋒集團(tuán)（VanguardGroup）中國區(qū)總裁林曉東最近表示，美國市場80%是機(jī)構(gòu)投資者，而中國市場70%是散戶投資者。從比例來看，更多的機(jī)構(gòu)投資者就意味著市場整體對公司的投資態(tài)度更傾向于全面、謹(jǐn)慎地調(diào)查、預(yù)測和推斷，這本身對上市公司來說就是一種友好的監(jiān)督鞭策力。

    第二個方面，同股不同權(quán)制度的優(yōu)越性。上市企業(yè)往往會擔(dān)心因?yàn)楣蓹?quán)被稀釋而失去對公司的控制權(quán)，而美國資本市場采用的是“AB股結(jié)構(gòu)”制度，B類股由公司管理層持有，A類股由外圍股東持有。即使上市，公司的實(shí)際控制權(quán)仍然在創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)手中。

    制度的進(jìn)化

    吸引公司上市的道理同招商引資一樣，也是為了激發(fā)本土投資者的活力，拉動本土經(jīng)濟(jì)增長。為了吸引優(yōu)秀的科技公司來上市，今年4月30日，港交所宣布IPO新規(guī)，正式落實(shí)“同股不同權(quán)”的上市制度。為什么要這個節(jié)點(diǎn)改革自己的制度？我們或許可以從小米上市窺見一二，這在一定程度上也證明了科技公司對于“同股不同權(quán)”的期望。

    在上市制度改革上，美國紐交所和納斯達(dá)克交易所的發(fā)言權(quán)更大。紐交所為搶Spotify這樣的獨(dú)角獸推出了“直接上市”的非傳統(tǒng)上市路徑；納斯達(dá)克交易所則在過去的多次不斷改革后，逐漸形成了“精準(zhǔn)分層”的差異化上市制度。

    尋求上市的企業(yè)越來越多樣化，制度是人定的，所以也應(yīng)具備變通能力，只有變化的制度才能適應(yīng)各方需求。從各交易所的競爭關(guān)系來看，只有不斷讓自己的制度進(jìn)化，吸引到更多優(yōu)秀科技企業(yè)的概率才會更大；從科技企業(yè)的角度出發(fā)，制度的進(jìn)化不僅代表著上市條件的優(yōu)化，更重要的是，這樣的進(jìn)化還向外界傳達(dá)了一個友好態(tài)度。每一家公司都是獨(dú)一無二的，他們往往也需要與之匹配的尊嚴(yán)。

    資本對公司未來發(fā)展的推動力

    3月底赴美上市時，B站董事長陳睿在接受采訪時表示：

    要上市是因?yàn)椋揭粋€階段就做一個階段的事，我覺得對于嗶哩嗶哩，可能未來需要一個更大的平臺，更強(qiáng)的杠桿，更高的品牌知名度做一些事情，所以就應(yīng)該上市了。

    B站董事長的心聲其實(shí)反映了赴海外上市企業(yè)的一種普遍期望。這種期望主要來自于資本市場對上市企業(yè)的正面作用。一方面，資本市場高估值效應(yīng)下產(chǎn)生的充沛現(xiàn)金流，一個比較明顯的表現(xiàn)就是，美國投資者習(xí)慣給予“模式講得通”的中國概念股以更高的估值；另一方面，赴海外上市對于中國科技企業(yè)來說，是品牌“鍍金”，不僅可以拔高用戶對品牌的認(rèn)知，還可以為國際化戰(zhàn)略鋪路。

    “走出去”上市可能是大力丸，也可能是致命毒藥

    上市歸上市，上市后的表現(xiàn)如何得另當(dāng)別論。雖然赴美、赴港上市已經(jīng)成為中國科技企業(yè)的一種潮流，甚至某種程度上意味著一種救贖，但是資本市場并不愚笨，一個成熟的資本市場，在審視企業(yè)時必然也會用一種成熟的方法。

    截止6月4日，平安好醫(yī)生上市一月后的股價已跌掉20%；B站股價首日破發(fā)；趣店上市7個月后暴跌超過70%……從資本市場的習(xí)性來看，股價的漲跌是一種不可避免的常態(tài)，但這樣的表現(xiàn)其實(shí)也是成熟的資本市場在審視企業(yè)后的一種綜合性選擇結(jié)果。

    這種審視其實(shí)并不難理解。一方面，成熟的資本市場中往往充滿了更多嚴(yán)謹(jǐn)?shù)耐顿Y者，他們更加理性，在決定是否投資企業(yè)前必定會做出專業(yè)性的調(diào)查；另一方面，他們對企業(yè)信息的獲取具有超強(qiáng)的敏感性，正如遭受風(fēng)波后趣店被資本市場看衰一般。

    資本市場永遠(yuǎn)是幾家歡喜幾家愁的局面。況且從中國科技企業(yè)的角度出發(fā)，即使不盈利的企業(yè)成功IPO，資本市場也一開始就對其非?？春?，但企業(yè)也可能因?yàn)榘l(fā)展問題得不到解決而遭受冷落。而這個問題，上市前沒有成為負(fù)擔(dān)，但是上市后卻反而可能成為最大的負(fù)擔(dān)。

    赴美或赴港上市的公司體量也不盡相同，有阿里巴巴、騰訊這類互聯(lián)網(wǎng)巨頭，也有很多尚處在創(chuàng)業(yè)階段的年輕企業(yè)。這些企業(yè)如果賭對了資本市場的眼光，那么自然是一件皆大歡喜的事，但高收益的同時也伴隨著相當(dāng)高的風(fēng)險，資本市場并不是時刻健康的，其產(chǎn)生的各種負(fù)面影響有時候可能是“致命毒藥”。

    事實(shí)上，一旦上市，就意味著要承擔(dān)所有可能的結(jié)果。赴美或者赴港上市可能是為不少企業(yè)開了一扇難得的大門，但跨過這道門以后，能不能抓住機(jī)會把企業(yè)送上更高的臺階，一切還得看企業(yè)自身。

    “走出去”上市，也許僅僅只是一個起點(diǎn)

    今年，百度、京東、網(wǎng)易等早期在海外上市的互聯(lián)網(wǎng)巨頭紛紛表示愿意回國上市，包括百度、阿里、京東等在內(nèi)的首批CDR企業(yè)名單也早已被不少媒體公之于眾。很顯然，“走出去”的中國科技企業(yè)很有可能會隨著國內(nèi)資本市場制度以及環(huán)境的改變而回到本土。

    對于這些可能回歸A股的企業(yè)，“走出去”的上市更像是他們多年之前找到的一個休憩之處，而在新目標(biāo)出現(xiàn)之后，已經(jīng)進(jìn)入壯年期或穩(wěn)定期的他們，也有更強(qiáng)大的資本實(shí)力來面對新的資本環(huán)境。正如丁磊所說，“我會把在海外資本市場學(xué)到的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)全部帶回國內(nèi)”。

    從愛迪斯企業(yè)生命周期的理論來看，企業(yè)上市充其量也只能算作青春期。所以，走出去上市，并非中國科技企業(yè)的終點(diǎn)。中國科技企業(yè)在翻越過上市這座大山后，仍要面對諸多意想不到的變數(shù)，而這些變數(shù)，可能是一場新征程的起點(diǎn)，也可能是一場狂歡后的爛攤子。

    2012年，阿里巴巴在港股私有化退市，馬云給出的理由是：將阿里巴巴私有化，可讓我們免于承受擁有上市子公司所需面臨的壓力，能夠制定對客戶最有利的長遠(yuǎn)規(guī)劃；2015年，在海外上市的人人網(wǎng)私有化退市；2016年，奇虎360宣布私有化完成，從紐交所退市……

    從上市到退市，這些公司接到過資本市場的橄欖枝，同時也受到過低估和業(yè)績期望的重壓。但退市并不一定意味著失敗，有些時候這種無奈和妥協(xié)反倒可能幫助公司贏得更有前景的未來。

    不過不可否認(rèn)的是，的確有部分企業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)抱有“上市即終點(diǎn)”的想法，在接受資本市場的友好沐浴后，或功成身退，或告老還鄉(xiāng)。這種想法要不得，對科技企業(yè)來說，生命力在哪個節(jié)點(diǎn)煥發(fā)第二春不得而知。

    那些已經(jīng)或者正要準(zhǔn)備“走出去”上市的中國科技企業(yè)，應(yīng)該思考一下這個問題，即“如何借助國外市場強(qiáng)大的資本關(guān)注度和助力獲得長足的推動力，從而使自己的肌肉越來越發(fā)達(dá)”。在面對千變?nèi)f化的資本市場時，或許可以多想想那句“以不變應(yīng)萬變”，以企業(yè)的階段性目標(biāo)為不變，或許就能在這場沒有終點(diǎn)的旅行中取得源源不斷的寶藏和真知。