當(dāng)前重要金融領(lǐng)域內(nèi)風(fēng)險總體可控

    今年以來，貨幣供應(yīng)和社會融資增速放慢，債券市場違約頻現(xiàn)，地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險漸顯，表外業(yè)務(wù)和非標資產(chǎn)違約增加。金融領(lǐng)域中這一系列問題，已成為當(dāng)前必須厘清和認真對待的重大問題。

    □交通銀行 連平 許文兵 鄂永健 汪偉

    關(guān)注社會融資收縮問題

    2018年以來，去杠桿、限錯配、去通道等強監(jiān)管措施繼續(xù)推進。隨著銀信業(yè)務(wù)規(guī)范、委托貸款管理、資產(chǎn)管理新規(guī)、流動性新規(guī)等相繼頒布，信托貸款、委托貸款等影子銀行融資明顯收縮，理財增速大幅放慢，整體社會融資增速顯著回落，貨幣供應(yīng)增長持續(xù)放緩。對此既要理性和客觀看待，同時也不能忽視其可能帶來的問題和風(fēng)險。

    去杠桿有必要適度放緩貨幣和融資增速。

    2018年以來，在經(jīng)濟增長和物價平穩(wěn)運行的同時，新增社會融資大幅減少。5月末，社會融資規(guī)模存量增速10.3%，較去年末顯著下降1.7個百分點。今年1-5月累計新增社會融資規(guī)模7.9萬億元，較去年同期大幅減少了1.47萬億元。其中，人民幣貸款累計增加7.09萬億元，較去年同期增加3240億元，保持適度增長。而累計新增委托貸款、信托貸款和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票合計較去年同期大幅減少了約2.8萬億元，這是社會融資同比下降的主要原因。累計新增企業(yè)債券融資同比增加1.22萬億元；但受債券市場違約、風(fēng)險偏好下降的影響，5月企業(yè)債券融資減少434億元；若未來這一狀況沒有改善，企業(yè)債券融資的前景也不容樂觀。

    今年以來，廣義貨幣M2增速維持在8.2%-8.6%的較低增速區(qū)間波動。5月末狹義貨幣M1同比增速6%，較上年末大幅回落了5.8個百分點；人民幣存款余額增速8.9%，而貸款余額增速12.6%，存款增速持續(xù)較大幅度低于貸款增速，導(dǎo)致銀行流動性壓力加大和可用資金緊張。貨幣供應(yīng)增速回落主要源于非信貸融資收縮，從而導(dǎo)致商業(yè)銀行整體資產(chǎn)負債表增速持續(xù)較低。4月末，其它存款性公司總資產(chǎn)同比增速僅6.88%，較上年末下降1.52個百分點。M1增速更快回落則主要是因為企業(yè)部門融資受到嚴格限制，特別是之前對非標等表外融資嚴重依賴的企業(yè)來說。

    防范和化解金融風(fēng)險是當(dāng)前和未來一個時期金融工作的重點，而穩(wěn)杠桿是防范和化解金融風(fēng)險的必然要求。從信貸余額/GDP、社會融資規(guī)模存量/GDP這兩個指標來看，近年來我國宏觀杠桿率已經(jīng)開始趨穩(wěn)，2016年這兩個比值分別為1.43、2.1，2017年為1.45、2.11。2018年，考慮到實際GDP增速和通脹都有所放緩，我國名義GDP增速會小幅下降。若要保持杠桿率穩(wěn)定甚至有所下降，則人民幣貸款余額和社會融資規(guī)模存量余額增速要有大致相同幅度的下降。

    必須關(guān)注融資過快收縮可能產(chǎn)生的問題和風(fēng)險。

    融資適度收縮有利于穩(wěn)杠桿，但融資收縮過快卻會對實體經(jīng)濟帶來一系列問題甚至風(fēng)險。

    一是融資過度收縮可能帶來經(jīng)濟下行壓力。金融是現(xiàn)代經(jīng)濟的核心，與經(jīng)濟運行息息相關(guān)。當(dāng)前，我國存量社會融資規(guī)模龐大。以貸款為例，2017年末我國人民幣貸款余額約120萬億元，全年平均貸款加權(quán)利率為5.68%，照此計算，當(dāng)年的存量貸款利息支出就高達6.8萬億元左右，占全年13.5萬億元新增貸款的50%左右。也即是說，在存量債務(wù)規(guī)模很大和一定利率水平的情形下，每年的新增融資規(guī)模看似很大，但實際用于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營和個人消費活動中的數(shù)量則大打折扣。因此，經(jīng)濟體自然對信貸以外的其它融資方式的依賴就相對較大，社會融資規(guī)模保持一定增速就顯得十分必要。而今年1-5月，社會融資規(guī)模不僅沒有較去年同期適度增加，而且大幅減少。M1是企業(yè)經(jīng)營活動活躍與否的重要指標，通常具有較好的前瞻性。從經(jīng)驗來看，M1同比增速變化領(lǐng)先PPI漲幅和GDP同比增速大約1-2個季度。當(dāng)前M1增速已經(jīng)下降到僅為6%左右，接近歷史最低水平，預(yù)示未來PPI可能會有下行壓力，若不采取措施，實體經(jīng)濟則可能出現(xiàn)通縮壓力，從而進一步增加經(jīng)濟下行壓力。從更能代表信貸支持實體經(jīng)濟力度的企業(yè)中長期貸款來看，今年前5個月的累計新增規(guī)模為3.32萬億元，較去年同期下降了3123億元，表明企業(yè)和銀行對未來預(yù)期較為謹慎。若目前的情況沒有改善而持續(xù)下去，下半年或明年初經(jīng)濟可能會有顯著的下行壓力。

    二是融資收縮過快導(dǎo)致實體經(jīng)濟融資成本快速提高。在融資過快收縮、融資渠道受阻的情況下，企業(yè)融資成本不可避免地出現(xiàn)上升。特別是受表外融資轉(zhuǎn)表內(nèi)的影響，當(dāng)前銀行信貸供需偏緊，貸款利率升幅較大。2017年全年，非金融部門一般貸款加權(quán)平均利率上升了0.36個百分點，今年3月該利率已升至6.01%，較上年末進一步提高了0.21個百分點。在當(dāng)前融資形勢下，非信貸社會融資的可得性明顯下降，其利率已經(jīng)明顯上升。有數(shù)據(jù)表明，私募基金通過理財產(chǎn)品提供融資的利率至少在15%左右。考慮到銀行更傾向于給大型企業(yè)融資，中小民企和小微企業(yè)融資成本上升壓力更大。

    三是“非對稱”去杠桿給中小企業(yè)融資增加困難。適度的融資收縮有利于擠出之前無效或低效的融資，但在融資總量收縮過快、銀行信貸成為當(dāng)前主要融資渠道的情況下，由于銀行往往更為青睞大型國有企業(yè)和優(yōu)質(zhì)民企，這些企業(yè)本來并不依賴非信貸融資；而很多主要依靠表外融資、目前確實有實際融資需求的中小民企承受著相對更大的融資收縮壓力，而原本杠桿率較高的國有企業(yè)去杠桿效果卻不明顯?？梢?，融資收縮過程中的“非對稱”去杠桿既使去杠桿的效果打上折扣，又對中小企業(yè)融資難帶來更大壓力。

    四是企業(yè)大舉境外融資導(dǎo)致我國短期外債增長過快。由于國內(nèi)融資渠道受限，部分企業(yè)選擇加大在境外發(fā)債、跨境貸款等融資力度，致使近兩年我國對外債務(wù)上升較快。截至2017年末，我國全口徑外債余額同比增長20.8%，較2016年末顯著提高了18.5個百分點；其中，短期外債占比為64%，較2016年末提高了3個百分點。2017年末，我國負債率為14%，債務(wù)率為71%，償債率為7%，短期外債與外匯儲備的比例為35%。盡管這些指標均在國際安全線以內(nèi)，但目前的增長速度不降下來，未來潛在風(fēng)險將會上升。尤其是未來我國經(jīng)常項下大幅順差難以再現(xiàn)，2018年開始基本平衡或小幅逆差將成為常態(tài)，這種情況下資本項下的平衡就顯得尤為重要，否則人民幣匯率、資產(chǎn)價格乃至于貨幣政策都將會承受壓力。

    當(dāng)前債券市場違約風(fēng)險總體可控

    2018年以來，我國債券市場違約發(fā)生的頻率有所上升，市場對違約風(fēng)險的預(yù)期也不斷加強?？傮w來看，當(dāng)前有實質(zhì)還款困難的企業(yè)占比相對較小，行業(yè)分布也較為分散，風(fēng)險事件集中爆發(fā)的可能性不大，對經(jīng)濟的整體影響也相對可控。

    本輪違約行業(yè)較為分散，違約原因較為多樣。

    截至6月1日，共有22支債券共計179.26億元債券違約。其中，已發(fā)生過違約的發(fā)行主體在年內(nèi)新增違約債券11支；本年新增違約發(fā)行主體8家，涉及規(guī)模92.86億元的11支債券。4月和5月違約情況呈現(xiàn)略有增加的趨勢，分別有5支債券違約。

    與往年主要是由于經(jīng)營情況惡化而導(dǎo)致債券違約集中于個別不景氣行業(yè)不同，今年的新增違約案例行業(yè)分布較廣，造成違約的原因也各不相同，主要可以分為三種情況。一是2016年以來供給側(cè)改革使行業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)分化，產(chǎn)能過剩行業(yè)競爭力弱的發(fā)行人被作為“僵尸企業(yè)”淘汰，進入破產(chǎn)程序而導(dǎo)致違約；二是企業(yè)內(nèi)控和信息披露存在問題的民營發(fā)行人，因關(guān)聯(lián)方資金往來和借款擔(dān)保等原因占用現(xiàn)金流并造成違約；三是部分發(fā)行人財務(wù)杠桿高企，嚴重依賴債券、非標等表外融資渠道，在金融嚴監(jiān)管、融資渠道收緊的政策背景下再融資出現(xiàn)困難而導(dǎo)致違約，這類情況以民營企業(yè)居多。

    除傳統(tǒng)行業(yè)因素外，今年違約風(fēng)險更多是由外部融資收緊，而不是內(nèi)部現(xiàn)金流惡化而引發(fā)的。究其原因，主要是金融嚴監(jiān)管和去杠桿政策下，隨著社會融資增量的減少，資本市場的信用創(chuàng)造能力實際出現(xiàn)了收縮。同時，資管新規(guī)要求下非標融資萎縮已經(jīng)是大勢所趨，資金表外轉(zhuǎn)表內(nèi)和資管產(chǎn)品向凈值型轉(zhuǎn)型也進一步推動金融體系的風(fēng)險容忍度下降和風(fēng)險偏好的下行。而銀行的表內(nèi)信貸也受資本金、行業(yè)政策以及風(fēng)險偏好等制約，即使有新的增量也難以彌補再融資缺口。這些因素都將導(dǎo)致企業(yè)再融資壓力驟增，一旦發(fā)行人出現(xiàn)負面輿情，更會引發(fā)市場恐慌和規(guī)避情緒，出現(xiàn)融資不暢的問題。

    債市違約短期風(fēng)險總體可控，但應(yīng)引起充分重視。

    對金融市場而言，債市違約對市場參與者的心理有一定的沖擊，使其傾向于規(guī)避自身財務(wù)狀況一般的低信用評級發(fā)行主體，不但推動此類債券利差明顯上行，也使債券發(fā)行延期或取消的情況有所增加。而債券發(fā)行不暢會使這類企業(yè)的財務(wù)狀況更為惡化，增加其償還兌付存續(xù)債券的難度。當(dāng)前此類企業(yè)在市場中的占比仍相對較小，且行業(yè)和地域的集中度也不高，風(fēng)險集中爆發(fā)的可能性不大，短期內(nèi)也不會對市場的穩(wěn)健運行造成明顯沖擊。

    對銀行業(yè)而言，債市違約本身對資產(chǎn)質(zhì)量的影響也處于可控范圍。一方面，銀行對信用債的投資占比較低，表內(nèi)投資占總資產(chǎn)的比例約為3-5%，資管業(yè)務(wù)對信用債的投資比例也控制在20%左右。另一方面，銀行的信用債投資均較為審慎，投資也以高評級品種為主，有助于風(fēng)險的管控。而根據(jù)公開市場數(shù)據(jù)，信用債違約率仍處在相對的低位，銀行間市場信用債違約率約為0.76%，上交所信用債違約率約為0.22%，都遠低于銀行1.75%的不良率，信用債與貸款相比仍有一定的優(yōu)勢。在實際操作中，企業(yè)信用債違約往往滯后于銀行貸款，因此短期內(nèi)風(fēng)險傳播的影響也相對有限。

    從中長期看，在去杠桿和強監(jiān)管的環(huán)境下，信用資質(zhì)較弱和對外部融資依賴度較強的民營企業(yè)、央企邊緣化子公司及地方競爭性國企的融資環(huán)境或?qū)⑦M一步惡化，債券市場的風(fēng)險可能持續(xù)釋放，債券違約的問題也將貫穿整個2018年。一是債券到期償付結(jié)構(gòu)不容樂觀，2018年到期的信用債中，AA及以下評級的債券占比由2017年的18.3%上升至23.5%，月均到期規(guī)模近7000億元，中低評級的發(fā)行人將面臨較大的償債壓力。二是信用債回售明顯上升可能加快風(fēng)險的暴露。2018年信用債可回售規(guī)模約為2017年的兩倍，前五個月實際回售量也同比增加了一倍。下半年短期債務(wù)較多的企業(yè)將面對較大的回售需求，會進一步增加其財務(wù)壓力。三是制造業(yè)仍未走出相對低迷的狀態(tài)，信托融資收縮將使房地產(chǎn)和建筑業(yè)等信托余額較大的行業(yè)資金鏈收緊，而非標融資的收縮推動城投平臺的違約風(fēng)險上升。這些行業(yè)未來都將持續(xù)面臨潛在風(fēng)險，尤其是處于融資鏈條末端的民營企業(yè)，更容易受到流動性邊際變化的沖擊，形成實質(zhì)性違約。如果監(jiān)管政策不做相應(yīng)的調(diào)整，則信用收縮周期可能進一步延續(xù)，并對債券市場的融資功能造成影響。

    地方政府隱性債務(wù)不容忽視

    近年來地方政府債務(wù)治理已取得重大進展。截至2017年末，地方政府債務(wù)余額16.47萬億元，債務(wù)率（債務(wù)余額/綜合財力）為76.5%，低于國際通行的警戒標準；以國家統(tǒng)計局公布的我國2017年GDP初步核算數(shù)82.71萬億元計算，地方政府負債率（債務(wù)余額/GDP）為19.91%，風(fēng)險總體可控。截至今年4月末，非政府債券形式存量政府債務(wù)余額1.34萬億元，預(yù)計今年能按期完成全部置換。未來地方政府獲得較低成本、長久期的資金供給有了保障。

    有必要指出，地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險正在積累。地方政府隱性債務(wù)大多在于市縣兩級政府，潛在合規(guī)瑕疵比例較高，更為重要的是部分地方政府隱性債務(wù)的還款來源和擔(dān)保措施缺乏實際保障，對財政金融的穩(wěn)定發(fā)展構(gòu)成很大挑戰(zhàn)。地方政府債務(wù)產(chǎn)生的制度根源較難快速改變，決定其仍將在較長時間內(nèi)存在。如果不能合理平衡地方政府的財權(quán)和事權(quán)，兩者之間的資金缺口只會通過不斷的“金融創(chuàng)新”甚至直接的違法違規(guī)融資予以彌補，“堵暗道”工作難以有效避免“顧此失彼”或“堵而不實”的處境。

    地方政府隱性債務(wù)治理短期內(nèi)會增加其財政壓力。一是地方政府“明債”規(guī)模受到人大批準的限額控制，且實際使用率逐年下降，增長空間有限，地方政府隱性債務(wù)“去杠桿”將形成存量資金的較大缺口。二是在不出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險的前提下，個別隱性債務(wù)可能打破“剛性兌付”。近期一些原地方政府融資平臺、城投公司、地方國有企業(yè)的債券違約現(xiàn)象，有可能會持續(xù)或在一定程度內(nèi)進一步發(fā)酵。三是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的波動性可能有所增強。地方支出是基礎(chǔ)設(shè)施投資的主要來源，去年中期以來，地方政府隱性債務(wù)陸續(xù)受到一定限制和治理后，基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域投資即已出現(xiàn)明顯下降。

    表外業(yè)務(wù)和非標資產(chǎn)存在潛在違約情況

    合理判斷表外業(yè)務(wù)和非標資產(chǎn)的規(guī)模。

    判斷表外業(yè)務(wù)和非標資產(chǎn)的風(fēng)險狀況，首先應(yīng)對其定義進行梳理。表外業(yè)務(wù)是指商業(yè)銀行從事的，按照現(xiàn)行的會計準則不計入資產(chǎn)負債表內(nèi)，不形成現(xiàn)實資產(chǎn)負債，但能夠引起當(dāng)期損益變動的業(yè)務(wù)。表外業(yè)務(wù)主要分為擔(dān)保承諾類、代理投融資服務(wù)類、中介服務(wù)類和其他類業(yè)務(wù)。而非標準化債權(quán)資產(chǎn)（以下簡稱非標資產(chǎn)）是指未在銀行間市場及證券交易所市場交易的債權(quán)性資產(chǎn)，包括但不限于信貸資產(chǎn)、信托貸款、委托債權(quán)、承兌匯票、信用證、應(yīng)收賬款、各類受（收）益權(quán)、帶回購條款的股權(quán)性融資等。

    從監(jiān)管部門對兩者的定義來看，各類未在交易所上市交易的資產(chǎn)，只有在成為某種資金投資標的時才會真正成為非標資產(chǎn)。而在當(dāng)前的中國市場，銀行仍是非標資產(chǎn)的最大投資者，也可以說是各類其他資管計劃及非標資產(chǎn)的最終資金提供者。銀行投資非標的主要方式，一是表外業(yè)務(wù)中的理財產(chǎn)品對非標資產(chǎn)的投資，二是銀行表內(nèi)的自有資金對非標資產(chǎn)的投資。

    在此定義下，可以將需要進行風(fēng)險評估的表外業(yè)務(wù)和非標資產(chǎn)的規(guī)模做大致的判斷。銀行表外業(yè)務(wù)中蘊含一定風(fēng)險的主要是代理投融資服務(wù)類業(yè)務(wù)（理財/資管業(yè)務(wù)），截止到2017年末該類業(yè)務(wù)的總量約為28.88萬億元。關(guān)于非標資產(chǎn)中表外部分，監(jiān)管部門2013年就做出了上限規(guī)定：理財資金投資非標準化債權(quán)資產(chǎn)的余額在任何時點均以理財產(chǎn)品余額的35%與商業(yè)銀行上一年度審計報告披露總資產(chǎn)的4%之間孰低者為上限。以銀行目前總資產(chǎn)和理財余額計算，當(dāng)前非標資產(chǎn)的規(guī)模上限均在10萬億左右，而實際操作中非標資產(chǎn)的規(guī)模可能略低于這一數(shù)值。表內(nèi)的部分主要通過買入返售、可供出售金融資產(chǎn)和應(yīng)收款項類投資三個會計科目進行。從上市銀行的情況看，2017年末表內(nèi)的非標投資在總資產(chǎn)中的占比約4.81%。以此推算，銀行表內(nèi)非標資產(chǎn)投資規(guī)模約12萬億，表外非標資產(chǎn)投資規(guī)模約10萬億，表內(nèi)外合計22萬億左右。

    表外業(yè)務(wù)和非標資產(chǎn)的風(fēng)險尚屬可控。

    表外業(yè)務(wù)本身的風(fēng)險較為可控。其中：擔(dān)保承諾類、中介服務(wù)類和其他類業(yè)務(wù)大多是較為傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)品種，管理也較為規(guī)范，集中出現(xiàn)風(fēng)險的可能性不大。而在資管新規(guī)出臺打破剛性兌付后，代理投融資服務(wù)類業(yè)務(wù)即使出現(xiàn)風(fēng)險，向銀行傳染的可能也較以往要低。

    非標資產(chǎn)潛在的風(fēng)險狀況與債券市場的情況較為類似，主要也是流動性和再融資的問題。一方面，嚴監(jiān)管的環(huán)境大幅制約了銀行同業(yè)業(yè)務(wù)（表內(nèi)的非標投資一般屬于此范疇）的擴張，2017年上市銀行表內(nèi)非標投資占比較2016年下降1.6個百分點，存量資金的退出導(dǎo)致非標資產(chǎn)流動性狀況較為緊張。另一方面，資管新規(guī)大幅限制了資管產(chǎn)品對非標資產(chǎn)的投資，進一步制約了增量資金對非標資產(chǎn)的流入，從而使部分存量資產(chǎn)可能出現(xiàn)資金接續(xù)困難，并增加違約的潛在風(fēng)險。

    但相對而言，非標資產(chǎn)面臨的壓力短期內(nèi)集中爆發(fā)的可能性也相對較小。表內(nèi)非標投資經(jīng)過2017年以來的持續(xù)規(guī)范管理，風(fēng)險已經(jīng)得到了一定的釋放，且出現(xiàn)投資規(guī)模下降、久期延長的趨勢。尤其是1年以內(nèi)到期的投資占比約30%左右，較2016年出現(xiàn)較大規(guī)模的回落，短期周轉(zhuǎn)的壓力相對可控。而資管新規(guī)對存量的表外非標投資做了過渡期的安排，同時大部分銀行表內(nèi)外非標投資的風(fēng)險管控要求也基本相同，通過資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)標以及以信貸資金對接回表的方式實現(xiàn)資金接續(xù)的政策障礙不大?；诖耍?dāng)前非標資產(chǎn)面臨的風(fēng)險總體可控，資金對接的渠道也較為清晰，但主要障礙仍在于銀行端是否能提供足夠的流動性進行支持。

    積極應(yīng)對當(dāng)前金融問題

    綜上，當(dāng)前重要金融領(lǐng)域內(nèi)的風(fēng)險總體上處在可控狀態(tài)，但潛在風(fēng)險和隱性問題仍需引起高度關(guān)注。雖然風(fēng)險顯現(xiàn)分散和點狀特征，但“蝴蝶效應(yīng)”的發(fā)生則有可能促進風(fēng)險聯(lián)動，形成系統(tǒng)性風(fēng)險爆發(fā)的溫床。尤其是融資收縮過快對實體經(jīng)濟帶來的壓力不容忽視，市場流動性收縮過度可能是上述一系列風(fēng)險狀況的癥結(jié)所在。在強監(jiān)管和穩(wěn)杠桿已經(jīng)取得明顯成果的條件下，有必要及時適度調(diào)整相關(guān)政策，保持市場流動性合理充裕。在此，建議采取以下八方面針對性舉措。

    貨幣政策在保持穩(wěn)健中性基調(diào)的同時開展偏松調(diào)整，加大定向支持力度。防范金融風(fēng)險是當(dāng)前和未來一個時期金融工作的主要任務(wù)，為防止杠桿率進一步上升，貨幣政策還應(yīng)保持穩(wěn)健中性的總基調(diào)不變，除非經(jīng)濟遭受外部沖擊增速嚴重下滑，否則不宜大幅寬松。在此前提下，為防止融資收縮過快加大經(jīng)濟下行壓力和帶來金融市場風(fēng)險，建議貨幣政策向偏松方向調(diào)整，適度增加流動性投放力度，保持貨幣市場利率合理適度；建議年內(nèi)再實施1-2次降準，以繼續(xù)推動銀行負債成本降低；同時通過定向降準等措施，進一步加大對小微企業(yè)、“三農(nóng)”、普惠金融等領(lǐng)域的定向支持力度，降低其融資成本。

    適當(dāng)增加銀行信貸投放額度，提高信貸增速。為緩解銀行表內(nèi)信貸需求壓力，建議適當(dāng)增加今年銀行信貸投放額度，具體可以相應(yīng)適度放松MPA考核；同時拓展資本補充渠道，如支持銀行發(fā)行可轉(zhuǎn)債和增發(fā)股票。2018年前5個月累計新增PSL4371億元，同比增長48%，增速已經(jīng)不低，建議保持并適度增加PSL投放力度，繼續(xù)通過政策性貸款支持棚戶區(qū)改造。通過以上各種手段，建議將今年信貸增速在目前的基礎(chǔ)上提高約1個百分點，即達到13.5%左右。

    保持非信貸融資合理適度發(fā)展。把握和控制好治理整頓信托貸款、委托貸款等“影子融資”的節(jié)奏和力度，防止其收縮過快造成大面積違約和較大經(jīng)濟下行壓力，確保不發(fā)生“處置風(fēng)險的風(fēng)險”。在“堵偏門”，即對不規(guī)范、有潛在風(fēng)險隱患（通道業(yè)務(wù)、監(jiān)管套利、資金空轉(zhuǎn)、高杠桿等）的非信貸融資開展治理整頓的同時，也要“開正門”，對那些真正能滿足實體經(jīng)濟融資需求、規(guī)范合理的信托貸款、委托貸款等予以鼓勵和支持，促其平穩(wěn)增長，發(fā)揮對銀行信貸融資的補充作用。

    加大力度開展資產(chǎn)證券化，通過存量資產(chǎn)的證券化騰挪信貸投放空間，促進非標資產(chǎn)向標準化資產(chǎn)的轉(zhuǎn)型。建議進一步擴大資產(chǎn)證券化標的資產(chǎn)的適用范圍，制定各類型資產(chǎn)證券化操作模式和實施環(huán)節(jié)的標準化要求，簡化審批和實施流程，加速推動證券化項目落地。同時要加強市場本身的制度建設(shè)，改變資產(chǎn)證券化產(chǎn)品市場以金融機構(gòu)為主的格局，吸引更多的合格投資者參與投資，從而更有效地擴大投資主體，分散市場風(fēng)險。

    支持債券市場的穩(wěn)定和發(fā)展，建立完善信用衍生品體系。債券市場是相對規(guī)范、市場化的融資渠道，總體違約率也遠低于信貸的不良率。要努力打消市場對于所有信用債券產(chǎn)生的系統(tǒng)性顧慮，鼓勵市場投資機構(gòu)積極提高信用分析研究水平，在促進信用定價科學(xué)化的同時，避免系統(tǒng)性的流動性問題。適當(dāng)放寬發(fā)債主體的相關(guān)限制，進一步完善評級管理體系。既要打破高評級作為發(fā)債前置條件的現(xiàn)狀，允許不同評級的發(fā)債主體參與發(fā)行，也要真正發(fā)揮評級對價格的發(fā)現(xiàn)作用，幫助市場和投資者識別和認識風(fēng)險，保障正常運營的企業(yè)可以通過發(fā)債解決流動性的缺口。同時推出更多的政策工具，為債券投資提供適度的流動性支持，鼓勵銀行等機構(gòu)投資者加大債券類資產(chǎn)的配置力度。建議通過大力發(fā)展CDS等信用衍生產(chǎn)品，改變信用債投資者基本采用買入持有策略的狀況，用CDS幫助投資者鎖定損失，避免因信用風(fēng)險引發(fā)產(chǎn)品流動性風(fēng)險。

    穩(wěn)妥有序推動地方政府債務(wù)去杠桿。清醒認識地方政府債務(wù)尤其是隱性債務(wù)的潛在風(fēng)險，保持戰(zhàn)略定力，堅持持之以恒、逐步化解的政策方向，通過若干年努力從根本上緩解地方政府債務(wù)風(fēng)險。在政策實施中保持適度的戰(zhàn)術(shù)靈活。周全考慮地方政府債務(wù)治理的復(fù)雜影響和連鎖效應(yīng)，在政策出臺過程中注意部門間協(xié)調(diào)，避免出現(xiàn)政策疊加或政策對沖而偏離政策目標的現(xiàn)象，避免出現(xiàn)因為治理地方政府債務(wù)風(fēng)險而產(chǎn)生經(jīng)濟顯著下滑等更大風(fēng)險的現(xiàn)象。各部門協(xié)調(diào)分工，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的底線。

    對同業(yè)業(yè)務(wù)和非標投資采取差異化的監(jiān)管要求。在降杠桿、去通道的整體政策要求保持不變的前提下，適度放寬政策掌握的尺度，開展差異化的監(jiān)管。在機構(gòu)層面，對同業(yè)和非標資產(chǎn)規(guī)模占比相對較低，風(fēng)險管控能力相對較強，經(jīng)營管理較為規(guī)范的大型銀行，可以適度調(diào)整監(jiān)管要求。如：允許同業(yè)和非標資產(chǎn)的占比和規(guī)模有適度的增長等，避免業(yè)務(wù)規(guī)模收縮過快過度加大存量非標投資退出壓力。在業(yè)務(wù)層面，可以有選擇地引導(dǎo)銀行開展業(yè)務(wù)創(chuàng)新，推動同業(yè)和非標投資進入小微企業(yè)和市場化債轉(zhuǎn)股等急需資金支持的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，成為支撐其業(yè)務(wù)發(fā)展的重要資金來源，并進一步發(fā)揮帶動其他社會資金流入的作用。

    加強外債余額管理，防止短期外債過度攀升。在美元持續(xù)走強的背景下，外債過度攀升的風(fēng)險不容忽視。當(dāng)前阿根廷、土耳其等國家面臨貨幣貶值危機，主要就是因為這些國家有大量美元計價的外債。因此，針對近兩年來我國外債余額增長較快的局面，應(yīng)予以密切關(guān)注，特別是要控制短期外債的規(guī)模及其增速，對部分企業(yè)境外過度舉債加強管控。（連平交通銀行首席經(jīng)濟學(xué)家、許文兵交通銀行金融研究中心首席銀行分析師、鄂永健交通銀行金融研究中心首席金融分析師、汪偉交通銀行金融研究中心首席產(chǎn)業(yè)分析師）