不必對短期人民幣匯率下跌過度反應

    7月3日，在中國央行官員打破對近期人民幣貶值走勢的沉默相繼發(fā)聲后，人民幣迅速回升并收復重要心理關口，離岸人民幣在紐約交易時段一度錄得逾三個月來最大漲幅。市場普遍關心的是，今年下半年人民幣匯率究竟會怎么走？筆者以為，盯市不如盯勢，這個勢就是宏觀基本面。只要緊盯宏觀基本面這個大勢，對下半年人民幣匯率的走勢就不難作出判斷。

    回顧今年上半年人民幣匯率走勢，我們看到，自年初至今，人民幣兌美元匯率中間價呈現(xiàn)出一波三折的走勢。年初至2月上旬，人民幣兌美元匯率中間價由6.50左右快速升值至6.28左右，升值了大約3.4%；2月中旬至4月中旬，人民幣兌美元匯率中間價圍繞6.30上下持續(xù)盤整；4月下旬至6月底，人民幣兌美元匯率中間價由6.28左右貶值至6.61左右，貶值了大約5.3%。再看在岸人民幣兌美元匯率走勢，也是先升后貶，1月10日至2月7日，在岸人民幣兌美元即期匯率大漲4%。但自4月20日啟動貶值以來，在岸匯價累計跌幅已接近5%，不僅回吐了年初的所有漲幅，到6月底已累計下跌約1.2%。然而，與中間價以及在岸價走勢形成鮮明對比的是，年初至今，人民幣兌CFETS貨幣籃子卻呈現(xiàn)出持續(xù)升值態(tài)勢。具體而言，人民幣兌CFETS貨幣籃子匯率指數(shù)由今年初的94.9左右顯著上升至6月初的97.3左右，升值了大約2.5%。事實上，如果不考慮6月上旬以來人民幣兌CFETS貨幣籃子匯率指數(shù)的小幅貶值，今年1至5月人民幣兌CFEST貨幣籃子的升值幅度最高曾經達到過3.3%。

    之所以出現(xiàn)這樣的背離，正如平安證券首席經濟學家張明所言，自年初至今，人民幣兌美元匯率中間價的走勢，基本上受到美元指數(shù)走勢的影響。當美元指數(shù)下跌時，人民幣兌美元匯率大致會升值；當美元指數(shù)盤整時，人民幣兌美元匯率也處于盤整狀態(tài)；當美元指數(shù)上升時，人民幣兌美元匯率大致會貶值。除此之外，筆者認為，人民幣兌美元匯率中間價波動，還伴隨著市場風險偏好和外匯供求力量變化的推波助瀾。而人民幣兌CFETS籃子匯率從今年年初至今的持續(xù)升值，主要是由于今年上半年美元兌一些新興市場國家貨幣的升值幅度較大，而由于人民幣兌美元匯率依然維持了相對穩(wěn)定，導致人民幣兌這些新興市場國家貨幣的升值幅度較大所導致的。換言之，今年上半年，人民幣兌主要發(fā)達國家貨幣僅輕微升值，但由于人民幣兌一些新興市場國家貨幣升值幅度較大，最終導致人民幣兌CFETS貨幣籃子顯著升值。

    展望下半年，理論上分析，中美貨幣政策分化態(tài)勢的持續(xù)，或對人民幣匯率造成一定的壓力。而美聯(lián)儲進入加息周期，引致美元升值，的確可以達到讓全球美元回流美國的目的，進而推動美元指數(shù)繼續(xù)上漲。但現(xiàn)實情況往往可能與理論相去甚遠。比如，美聯(lián)儲加息會增加美國聯(lián)邦政府和民間償債負擔，如果任其發(fā)展下去，會形成嚴重的經濟危機。到那時，美元指數(shù)就不是上漲而是調頭向下，這種可能性無論如何都是存在的。反觀中國，今年以來，經濟運行內在穩(wěn)定性協(xié)調性增強，轉型升級成效突出，新動能茁壯成長，質量效益持續(xù)改善，經濟邁向高質量發(fā)展起步良好。中國物流與采購聯(lián)合會公布的數(shù)據顯示，中國6月官方制造業(yè)PMI 51.50，官方非制造業(yè)PMI55，官方綜合PMI 54.40。這表明中國6月制造業(yè)PMI持續(xù)在擴張區(qū)間運行。展望未來，在制造業(yè)領域，由于完備的上下游產業(yè)鏈以及勤勞智慧守紀律的勞動力隊伍，中國仍然是最有競爭力的經濟體。只要這個根基沒有動搖，人民幣匯率就不存在大幅度貶值的基礎。而且，2018年，中國經濟進入開放新時代。6月28日，國家發(fā)展改革委、商務部發(fā)布了《外商投資準入特別管理措施（負面清單）》，在22個領域推出新一輪開放措施。其中包括金融領域，取消銀行業(yè)外資股比限制，將證券公司、基金管理公司、期貨公司、壽險公司的外資股比限制放寬至51%，2021年取消金融領域所有外資股比限制。同時，中國將進一步發(fā)展和完善外匯市場，增加外匯市場深度。堅持“本幣優(yōu)先”，推動人民幣跨境使用，推動人民幣國際化行穩(wěn)致遠。

    更重要的是，美聯(lián)儲加息后，中國央行并未跟隨加息，反而在近日推出了定向降準，以支持債轉股與小微企業(yè)，預計釋放7000億流動性?？梢钥闯?，與2016年人民幣貶值時期相比，中國政策重心已由外部均衡轉向內部均衡，即央行將利用各類貨幣政策工具適當釋放流動性，發(fā)揮逆周期調節(jié)的功能以對沖國內外基本面的變化，妥善應對信用與流動性風險，保持實體經濟穩(wěn)健增長，避免去杠桿過程引發(fā)系統(tǒng)性風險為重點，繼續(xù)實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節(jié)、有管理的浮動匯率制，不斷增強人民幣匯率彈性，這本身也是穩(wěn)健中性貨幣政策的應有之義。

    只要在了解了這些宏觀大勢之后，對下半年人民幣匯率走勢就一定會胸有成竹了，而不必對短期內人民幣匯率的下跌過度反應。