上交所就《高送轉(zhuǎn)指引》征求意見 高送轉(zhuǎn)市場(chǎng)亂象有望得以根治

    本報(bào)記者 朱寶琛

    近日，上交所就《上海證券交易所上市公司高送轉(zhuǎn)信息披露指引（征求意見稿）》（以下簡(jiǎn)稱《高送轉(zhuǎn)指引》或指引）公開征求意見。上交所有關(guān)部門負(fù)責(zé)人就市場(chǎng)普遍關(guān)心的高送轉(zhuǎn)監(jiān)管邏輯、《高送轉(zhuǎn)指引》的制定背景、主要內(nèi)容等，進(jìn)行了解讀。

    高送轉(zhuǎn)概念炒作屬性較強(qiáng)，從嚴(yán)監(jiān)管十分必要

    用未分配利潤送股或資本公積金轉(zhuǎn)增股本，是上市公司擴(kuò)大股本的一種方式。但是，近年來，部分公司送轉(zhuǎn)比例已經(jīng)大大超過公司業(yè)績(jī)?cè)龇凸杀緮U(kuò)張的實(shí)際需求。前兩年更有愈演愈烈之勢(shì)，甚至不斷刷新高送轉(zhuǎn)比例，最高曾達(dá)到每10股送轉(zhuǎn)30股。相對(duì)于真金白銀的現(xiàn)金分紅，高送轉(zhuǎn)容易引發(fā)市場(chǎng)跟風(fēng)炒作，公司股價(jià)常常聞風(fēng)而動(dòng)、大起大落，甚至?xí)纬砂鍓K效應(yīng)。但就其實(shí)質(zhì)而言，高送轉(zhuǎn)僅僅是一種“股本擴(kuò)大、股份拆細(xì)”的賬面處理，屬于股東權(quán)益的內(nèi)部調(diào)整，與公司生產(chǎn)經(jīng)營和盈利能力無直接關(guān)聯(lián)，對(duì)投資者持股比例沒有實(shí)質(zhì)影響，更無法提升上市公司價(jià)值。在高送轉(zhuǎn)已淪為概念炒作情況下，單純以擴(kuò)大股本、增強(qiáng)流動(dòng)性為由，已難以合理解釋公司高送轉(zhuǎn)的動(dòng)機(jī)。

    從市場(chǎng)各方反應(yīng)看，高送轉(zhuǎn)這一現(xiàn)象歷來為市場(chǎng)所詬病，客觀上已成為概念股炒作的工具，被信息合謀操縱、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為借道藏身。從個(gè)股影響看，高送轉(zhuǎn)與其他“蹭熱點(diǎn)”“貼標(biāo)簽”等概念炒作如出一轍。一方面，對(duì)投資者有較強(qiáng)的誤導(dǎo)性。高送轉(zhuǎn)很容易形成業(yè)績(jī)過度樂觀或填權(quán)補(bǔ)漲的預(yù)期，“不看業(yè)績(jī)看送轉(zhuǎn)比例”的現(xiàn)象大量存在，即使是虧損公司和業(yè)績(jī)大幅下降的公司，只要帶上高送轉(zhuǎn)的“帽子”，就具備了概念炒作的條件，受到投資者追捧。另一方面，高送轉(zhuǎn)的利益鏈條較為隱蔽。不少公司在高送轉(zhuǎn)披露前后，其主要股東或董監(jiān)高等存在減持行為，或者存在較大的限售股解禁壓力。這些公司利用高送轉(zhuǎn)“利好”拉抬股價(jià)，掩護(hù)減持套現(xiàn)、對(duì)沖限售股解禁壓力的動(dòng)機(jī)較為明顯。這期間，公司股價(jià)也往往呈現(xiàn)過山車走勢(shì)，中小投資者跟風(fēng)交易極易造成損失。

    總體而言，高送轉(zhuǎn)已是A股市場(chǎng)多年的頑疾，在一定程度上也是市場(chǎng)熱衷概念炒作的典型和縮影，對(duì)市場(chǎng)正常的估值秩序造成沖擊。一些公司熱衷于高送轉(zhuǎn)，已對(duì)市場(chǎng)生態(tài)造成嚴(yán)重負(fù)面影響，不利于營造、構(gòu)建支持上市公司專心主業(yè)、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的良好市場(chǎng)環(huán)境。對(duì)此，必須切實(shí)采取措施，從嚴(yán)監(jiān)管，這也是落實(shí)黨的十九大以及2017年全國金融工作會(huì)議精神，防范化解重大金融風(fēng)險(xiǎn)、引導(dǎo)資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)等重要戰(zhàn)略的具體舉措。

    高送轉(zhuǎn)一線監(jiān)管常抓不懈，制度完善正當(dāng)其時(shí)

    對(duì)于高送轉(zhuǎn)這一市場(chǎng)頑疾，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)高度重視，始終保持從嚴(yán)監(jiān)管態(tài)勢(shì)。證監(jiān)會(huì)曾多次表示，高送轉(zhuǎn)已成為市場(chǎng)亂象，必須列入重點(diǎn)監(jiān)管范圍。上交所對(duì)高送轉(zhuǎn)也持續(xù)加強(qiáng)一線監(jiān)管力度。在制度安排上，早在2015年10月，上交所即發(fā)布了《董事會(huì)審議高送轉(zhuǎn)公告格式指引》，確立了高送轉(zhuǎn)信息披露的基本規(guī)范，重點(diǎn)是要求公司詳細(xì)披露高送轉(zhuǎn)的實(shí)際意圖，說明高送轉(zhuǎn)是否與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)幅度相適應(yīng)、主要股東是否存在增減持計(jì)劃、限售股解禁安排等；同時(shí)，還要求公司充分做好風(fēng)險(xiǎn)揭示，提醒投資者不要盲目跟風(fēng)。在日常監(jiān)管中，上交所公司監(jiān)管部門堅(jiān)持對(duì)高送轉(zhuǎn)每單必問，對(duì)一些明顯與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不適應(yīng)、甚至業(yè)績(jī)大幅下滑的公司，要求作為高送轉(zhuǎn)方案提議方的公司或?qū)嶋H控制人合理解釋、揭示風(fēng)險(xiǎn)；從嚴(yán)查處內(nèi)幕交易情況，實(shí)行每單必查。對(duì)于無法及時(shí)回復(fù)的，要求公司申請(qǐng)停牌。在事后監(jiān)管方面，發(fā)現(xiàn)公司高送轉(zhuǎn)存在明顯違規(guī)行為的，及時(shí)處置、從嚴(yán)查處。例如，對(duì)于*ST海潤先行提出高送轉(zhuǎn)方案、短期內(nèi)又預(yù)告業(yè)績(jī)大幅虧損的惡性違規(guī)，上交所已對(duì)公司和有關(guān)責(zé)任人予以公開譴責(zé)。

    經(jīng)過綜合施策，滬市高送轉(zhuǎn)概念炒作情況得到明顯遏制。2017年，滬市共有54家公司推出高送轉(zhuǎn)方案，較前一年度的114家明顯下降。2018年截至目前，滬市僅10家公司推出高送轉(zhuǎn)，較往年同期進(jìn)一步下降。從股價(jià)表現(xiàn)來看，經(jīng)過對(duì)每單高送轉(zhuǎn)及時(shí)問詢、停牌，滬市高送轉(zhuǎn)炒作整體降溫，由高送轉(zhuǎn)引發(fā)的股價(jià)非理性波動(dòng)明顯減少。2017年，滬市公司高送轉(zhuǎn)方案披露前三個(gè)交易日，股價(jià)平均日漲幅不到1%；方案披露后一個(gè)交易日，股價(jià)平均日漲幅約1.15%，披露后三個(gè)交易日，多數(shù)高送轉(zhuǎn)公司的股價(jià)迅速回落，平均日漲幅降至約0.89%。今年截至目前，10家高送轉(zhuǎn)公司披露方案后三個(gè)交易日平均漲幅也僅為1.59%。

    經(jīng)過兩年多來的監(jiān)管引導(dǎo)，監(jiān)管層對(duì)高送轉(zhuǎn)的監(jiān)管邏輯已日益清晰，也積累了一定的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)。市場(chǎng)參與各方尤其是中小投資者對(duì)高送轉(zhuǎn)的本質(zhì)已有清醒的認(rèn)識(shí)，不再盲目跟風(fēng)，強(qiáng)化高送轉(zhuǎn)監(jiān)管的共識(shí)已逐步形成。此時(shí)，有必要在制度層面加以完善，將前期的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)予以梳理總結(jié)，適度引入對(duì)高送轉(zhuǎn)的“硬約束”，考慮將高送轉(zhuǎn)與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、限售股解禁、減持等行為相掛鉤，真正切斷利用高送轉(zhuǎn)不當(dāng)輸送利益的鏈條。

    增加對(duì)高送轉(zhuǎn)的制度約束，引導(dǎo)上市公司專注主業(yè)

    這次上交所發(fā)布《高送轉(zhuǎn)指引》的主旨十分明確，就是要進(jìn)一步加強(qiáng)監(jiān)管約束，抑制公司利用高送轉(zhuǎn)開展不當(dāng)市值管理的行為，保護(hù)中小投資者不被“割韭菜”。其根本目的所在，就是要服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，支持上市公司專注主業(yè)，引導(dǎo)公司合理安排投資者回報(bào)方式，依靠?jī)?yōu)良的業(yè)績(jī)吸引投資者，培育健康的價(jià)值投資文化，持續(xù)改良市場(chǎng)生態(tài)。

    在具體制度設(shè)計(jì)上，《高送轉(zhuǎn)指引》做了有針對(duì)性的安排。一方面，將高送轉(zhuǎn)比例與公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)相掛鉤。要求提出高送轉(zhuǎn)的公司，最近兩年業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)，增幅應(yīng)當(dāng)高于送轉(zhuǎn)比例。同時(shí)，將虧損公司、業(yè)績(jī)同比下降50%以上的公司以及送轉(zhuǎn)后每股收益低于0.2元的公司，明確列入不得披露高送轉(zhuǎn)方案的“負(fù)面清單”。另一方面，規(guī)定重要股東減持或所持限售股解禁前后的一段時(shí)間，公司不得披露高送轉(zhuǎn)方案。針對(duì)市場(chǎng)普遍詬病的大股東借助高送轉(zhuǎn)“抬轎式”減持、限售股解禁前后披露高送轉(zhuǎn)等現(xiàn)象，要求公司主要股東前3個(gè)月存在減持情形或后3個(gè)月存在減持計(jì)劃的，或在所持限售股解禁期屆滿前后3個(gè)月內(nèi)，公司均不得披露高送轉(zhuǎn)方案。

    通過這些制度安排，切斷了高送轉(zhuǎn)與二級(jí)市場(chǎng)行為之間的利益鏈條，堵住了利用高送轉(zhuǎn)進(jìn)行不當(dāng)市值管理的漏洞，使上市公司送轉(zhuǎn)股本回歸本源，真實(shí)反映公司經(jīng)營業(yè)績(jī)和股本擴(kuò)張需求。

    充分考慮公司股本擴(kuò)張需求，預(yù)留合理適度的送轉(zhuǎn)股空間

    在強(qiáng)化對(duì)高送轉(zhuǎn)監(jiān)管約束的同時(shí)，《高送轉(zhuǎn)指引》也充分考慮了業(yè)績(jī)良好公司擴(kuò)張股本、增強(qiáng)市場(chǎng)流動(dòng)性的實(shí)際需求，為上市公司正常送轉(zhuǎn)股份預(yù)留了制度空間。

    根據(jù)指引中關(guān)于高送轉(zhuǎn)的界定，10送轉(zhuǎn)5以下送轉(zhuǎn)股行為不屬于高送轉(zhuǎn)，不適用《高送轉(zhuǎn)指引》。從歷史情況來看，這一比例界定已基本可以滿足市場(chǎng)絕大多數(shù)公司適度擴(kuò)張股本的需求，公司可根據(jù)實(shí)際需求自主決策。以10送轉(zhuǎn)4為例，上市公司可自主決策股本擴(kuò)張40%。因此，這一政策安排已經(jīng)為股本較小、確有股本擴(kuò)張需求的公司留有足夠空間。同時(shí)，將10送轉(zhuǎn)5以上的送轉(zhuǎn)股行為界定為高送轉(zhuǎn)并納入規(guī)范范圍，其實(shí)質(zhì)就是要求公司近兩年業(yè)績(jī)復(fù)合增長(zhǎng)率相應(yīng)需保持在50%以上，滿足此業(yè)績(jī)?cè)龇鶙l件的上市公司數(shù)量并不多，能夠遏制公司盲目高送轉(zhuǎn)的沖動(dòng)，保證高送轉(zhuǎn)有優(yōu)良的業(yè)績(jī)作支撐。從監(jiān)管實(shí)踐來看，這也與滬市前期監(jiān)管口徑保持一致，市場(chǎng)已廣泛接受。

    同時(shí)，《高送轉(zhuǎn)指引》還設(shè)置了例外條款。實(shí)踐中部分股本較小、業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)的上市公司，以及進(jìn)入成熟期、業(yè)績(jī)穩(wěn)定但股價(jià)較高的公司，通過高送轉(zhuǎn)可以達(dá)到擴(kuò)大股本、增強(qiáng)流動(dòng)性的效果，確有合理性。對(duì)此，《高送轉(zhuǎn)指引》充分考慮了這些公司合理的股本擴(kuò)張需求，規(guī)定最近兩年凈利潤持續(xù)增長(zhǎng)且最近3年每股收益均不低于1元的公司實(shí)施高送轉(zhuǎn)，其送轉(zhuǎn)比例可以不受凈利潤增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率等剛性約束的限制。但為避免每股收益被過度攤薄，要求上述公司送轉(zhuǎn)后每股收益不得低于0.5元。

    此次發(fā)布《高送轉(zhuǎn)指引》，彰顯了證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)徹底整治高送轉(zhuǎn)這一市場(chǎng)亂象的決心，對(duì)引導(dǎo)上市公司專注主業(yè)、市場(chǎng)回歸價(jià)值理念具有重要意義。據(jù)了解，上交所將根據(jù)征求意見情況，及時(shí)完善指引內(nèi)容后發(fā)布實(shí)施。下一步，上交所將在證監(jiān)會(huì)的指導(dǎo)下，繼續(xù)貫徹依法全面從嚴(yán)監(jiān)管理念，保持對(duì)各類市場(chǎng)亂象的高壓監(jiān)管態(tài)勢(shì)，堅(jiān)決打好防范化解市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的攻堅(jiān)戰(zhàn)。