轉(zhuǎn)板規(guī)則 “貫通”資本市場(chǎng)樞紐功能

    張歆

    “要想富，先修路”。對(duì)于資本市場(chǎng)而言，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的最佳“路徑”選擇無(wú)疑是真正發(fā)揮資本市場(chǎng)的樞紐功能。其中，實(shí)現(xiàn)多層次資本市場(chǎng)互聯(lián)互通是完善樞紐功能的最重要一步。

    6月3日晚間，為建立轉(zhuǎn)板上市機(jī)制，規(guī)范轉(zhuǎn)板上市行為，統(tǒng)籌協(xié)調(diào)不同上市路徑的制度規(guī)則，做好監(jiān)管銜接，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的指導(dǎo)意見》，允許符合條件的掛牌公司自主作出轉(zhuǎn)板決定，自主選擇轉(zhuǎn)入的交易所及板塊。筆者認(rèn)為，轉(zhuǎn)板機(jī)制一方面有利于滿足企業(yè)不同成長(zhǎng)階段可能變化的融資和資本運(yùn)作訴求；另一方面，通過(guò)資本市場(chǎng)的資源配置功能，引導(dǎo)社會(huì)資源高效率的投向符合金融支持、產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向的領(lǐng)域。

    首先，打通新三板掛牌企業(yè)的轉(zhuǎn)板路徑，是資本市場(chǎng)響應(yīng)“發(fā)揮好資本市場(chǎng)的樞紐作用”要求進(jìn)行的制度供給。

    資本市場(chǎng)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展中“牽一發(fā)而動(dòng)全身”，因此政策面一直對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)揮和提升樞紐作用充滿期待。2018年10月份召開的國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)（簡(jiǎn)稱金融委）防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)第十次專題會(huì)議上首次提出“發(fā)揮好資本市場(chǎng)樞紐功能”；今年4月7日，金融委第二十五次會(huì)議再次強(qiáng)調(diào)這一點(diǎn)；5月15日，證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿在“5·15全國(guó)投資者保護(hù)宣傳日”活動(dòng)上也表示，“促進(jìn)發(fā)揮資本市場(chǎng)樞紐功能，更好支持疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展”。

    資本市場(chǎng)要發(fā)揮好樞紐功能，顯然也需要暢通自身生態(tài)循環(huán)。在多層次資本市場(chǎng)體系中，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、新三板都是有機(jī)的組成部分，相輔相成、有序銜接。如果通俗的以產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)類比，多層次資本市場(chǎng)是一個(gè)為企業(yè)直接融資和資本運(yùn)作提供服務(wù)的產(chǎn)業(yè)鏈，這些板塊堅(jiān)守各自定位、錯(cuò)位發(fā)展，是產(chǎn)業(yè)鏈的不同環(huán)節(jié)；同時(shí)，這些板塊必須相互銜接配合，保持產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部流動(dòng)性。因此，轉(zhuǎn)板機(jī)制的即將暢通看似僅僅是新三板與兩大試點(diǎn)板塊（科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板）之間搭建的“廊橋”，但其實(shí)是多層次資本市場(chǎng)向更高質(zhì)量服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)邁出的一大步。

    其次，建立轉(zhuǎn)板機(jī)制，是資本市場(chǎng)對(duì)企業(yè)發(fā)展訴求的必要回應(yīng)，也是真正發(fā)揮資源配置功能的重要一步。

    資本市場(chǎng)之所以以多層次的面貌展現(xiàn)于企業(yè)面前，是根據(jù)中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和中國(guó)企業(yè)發(fā)展特點(diǎn)的需要。如同人之成長(zhǎng)要經(jīng)歷從孩童到青少年、乃至成年的逐步邁進(jìn)，企業(yè)良性發(fā)展也要經(jīng)過(guò)不同特點(diǎn)的階段，且多數(shù)企業(yè)在特定時(shí)段需要與之相匹配的金融支持。

    筆者認(rèn)為，最佳的支持并不是單一時(shí)點(diǎn)的大手筆資金供給，而是能夠陪伴企業(yè)一路成長(zhǎng)，即便是企業(yè)發(fā)展積累到了量變的時(shí)候，也已經(jīng)有“下一站服務(wù)”在貼心守候。

    舉個(gè)最簡(jiǎn)單的例子，在一列提供了充足座位的前行列車上，乘車人如果中途發(fā)現(xiàn)需要在該線路上變更并延長(zhǎng)目的地，他的最優(yōu)選擇顯然是辦理相應(yīng)手續(xù)、補(bǔ)足票款，而不是返回始發(fā)地重新買票、檢票、上車。對(duì)于多層次資本市場(chǎng)而言也是如此，“乘車企業(yè)”如果因企業(yè)發(fā)展帶來(lái)資本運(yùn)作訴求的變化，最優(yōu)選擇是達(dá)標(biāo)新板塊的上市門檻并實(shí)施轉(zhuǎn)板，而并不是“摘牌-全流程重新審核”。畢竟，轉(zhuǎn)板上市屬于股票交易所場(chǎng)所的變更，不涉及公開發(fā)行股票，無(wú)需攤薄股份，可降低企業(yè)到交易所上市成本，便利中小企業(yè)直接融資。

    第三，轉(zhuǎn)板機(jī)制暢通的并不僅僅是企業(yè)的融資，更是整個(gè)資本市場(chǎng)資金的循環(huán)。

    在去年新三板啟動(dòng)綜合改革之前，“流動(dòng)性不足”是市場(chǎng)對(duì)于新三板最大的焦慮：一方面是優(yōu)質(zhì)企業(yè)掛牌的動(dòng)力不足，另一方面是資金對(duì)于參與新三板交投的意愿不足。此外，一直以來(lái)，新三板是以機(jī)構(gòu)投資者為主的市場(chǎng)，機(jī)構(gòu)投資者投資的重要前提是要有通暢的退出機(jī)制，并能達(dá)成一定的財(cái)富獲得感。轉(zhuǎn)板機(jī)制在為企業(yè)不同階段融資需求“修路”的同時(shí)，也為資金的進(jìn)出鋪就了道路，為機(jī)構(gòu)等投資者財(cái)富增值提供了可能。因此，多層次資本市場(chǎng)暢通后，存量資金更能夠在多層次資本市場(chǎng)生態(tài)中實(shí)現(xiàn)快速循環(huán)、提高資金效率；增量資金也愿意從不同途徑涌入多層次資本市場(chǎng)，進(jìn)一步增加資本市場(chǎng)的服務(wù)能力。

    道路的貫通能帶動(dòng)沿線產(chǎn)業(yè)和區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展，資本市場(chǎng)樞紐功能的“貫通”更是如此。筆者相信，在轉(zhuǎn)板等資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度不斷完善和優(yōu)化的帶動(dòng)下，多層次資本市場(chǎng)將進(jìn)一步成為各類市場(chǎng)主體發(fā)展的堅(jiān)實(shí)依靠、并為夯實(shí)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的韌性不斷加力。