美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期還會(huì)持續(xù)嗎？

    美聯(lián)儲(chǔ)昨日如期宣布加息，但市場(chǎng)分歧卻進(jìn)一步加大。

    從經(jīng)濟(jì)基本面出發(fā)的一派堅(jiān)持認(rèn)為，在就業(yè)率和核心通脹都比較好的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)加息的步調(diào)不僅將“堅(jiān)定”而且會(huì)“加快”。美聯(lián)儲(chǔ)議息聲明中的措辭變化其實(shí)也暗含了上述意圖，比如形容經(jīng)濟(jì)活動(dòng)回暖的用詞就從“溫和”變成了“堅(jiān)實(shí)”，這顯示美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的信心還在增強(qiáng)。昨日公布的點(diǎn)陣圖也顯示，未來(lái)兩年加息次數(shù)雖然不變，但節(jié)奏有可能會(huì)變快，基準(zhǔn)利率恢復(fù)到自然利率的時(shí)點(diǎn)也有可能從此前預(yù)期的2020年提前到2019年。

    從市場(chǎng)交易出發(fā)的一派，則進(jìn)一步看衰美聯(lián)儲(chǔ)后續(xù)的加息空間。理由主要有兩個(gè)：首先，本次加息過(guò)后美國(guó)國(guó)債收益率曲線已經(jīng)平坦化，2年期和10年期的國(guó)債收益息差昨日一度跌破40個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng)下2007年以來(lái)的最低。而傳統(tǒng)上來(lái)說(shuō)，債券收益率曲線平坦化往往是經(jīng)濟(jì)衰退的前兆，這個(gè)信號(hào)在歷史上非常靈驗(yàn)，極少出現(xiàn)例外。

    其次，正因?yàn)槊绹?guó)核心通脹率表現(xiàn)比較好，美國(guó)和全球其他市場(chǎng)在此輪復(fù)蘇周期中的不同步變大了。這就導(dǎo)致一個(gè)悖論：如果美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐過(guò)快，對(duì)其他經(jīng)濟(jì)體的復(fù)蘇進(jìn)程形成擠壓，其后續(xù)影響遲早也將反饋回美國(guó)市場(chǎng)本身，2012年的歐債危機(jī)就是比較典型的例子。當(dāng)前美國(guó)10年期國(guó)債和德國(guó)10年期國(guó)債的利差之大，也讓市場(chǎng)堅(jiān)信兩大市場(chǎng)之間實(shí)際的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不同步很難持續(xù)下去。

    但如果美聯(lián)儲(chǔ)放緩加息步伐，那美國(guó)資本市場(chǎng)的泡沫則將進(jìn)一步累積，其調(diào)整壓力同樣不可小覷。有消息稱，今年2月份豪賭芝加哥期權(quán)交易所波動(dòng)率指數(shù)（VIX指數(shù)）翻倍一戰(zhàn)成名的交易員本周可能已經(jīng)再次出手，正在大量買入8月份到期期權(quán)且行權(quán)價(jià)格直指28，雖然目前VIX指數(shù)還不到13。

    綜合兩派的觀點(diǎn)，我們不難體會(huì)當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)做出加息決策的外部環(huán)境之復(fù)雜。整體來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)的選擇只是“兩害相權(quán)取其輕”，其根本的著眼點(diǎn)還是自身經(jīng)濟(jì)周期的需要，盡管可能要付出引發(fā)金融市場(chǎng)不穩(wěn)定的代價(jià)。因?yàn)樨泿怒h(huán)境正?；牡缆罚豢赡苁遣懖惑@一帆風(fēng)順的。

    在這種大背景下，我們應(yīng)該如何取舍？從昨日央行應(yīng)對(duì)本次美聯(lián)儲(chǔ)加息的表現(xiàn)看，答案已經(jīng)非常明確，就是政策目標(biāo)要優(yōu)先考慮國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的需要。

    這一次，我們不僅沒有跟進(jìn)上調(diào)逆回購(gòu)利率，同時(shí)昨日在陸家嘴論壇上銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹清還再次強(qiáng)調(diào)了去杠桿和化解金融風(fēng)險(xiǎn)的必要性。更早一天公布的5月份金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，則顯示在4月底資管新規(guī)落地后影子銀行的整體規(guī)模已經(jīng)開始大幅收縮，不少市場(chǎng)人士甚至開始擔(dān)心這會(huì)否拖累下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的整體表現(xiàn)。

    堅(jiān)持收縮影子銀行，堅(jiān)持金融去杠桿，是我們的貨幣環(huán)境走向正?；谋匾侄巍２桓M(jìn)上調(diào)市場(chǎng)利率，則是綜合考慮到當(dāng)前市場(chǎng)利率已經(jīng)有所上行的事實(shí)。市場(chǎng)也普遍預(yù)計(jì)，在本月底資管新規(guī)落地之后首個(gè)宏觀審慎評(píng)估體系（MPA）考核時(shí)點(diǎn)來(lái)臨之際，進(jìn)一步降準(zhǔn)替換存量的中期借貸便利（MLF），以降低金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債成本，有可能是央行綜合應(yīng)對(duì)當(dāng)前局面的備選方案之一。

    和美聯(lián)儲(chǔ)一樣，我們的貨幣政策環(huán)境正?；吠瑯右残枰冻龃鷥r(jià)。不過(guò)好消息是，從目前外匯市場(chǎng)的趨勢(shì)來(lái)看，由于美元已累積了不少回調(diào)的空間，我們?cè)趨R率上面臨的壓力至少不會(huì)太大。